杰理科技第四次 IPO，能否逃過恒安嘉新魔咒？

杰理科技前三次IPO失敗，均離不開“財務內控”主題。

2026年3月20日，北交所上市委第29次會議的審議結果公告，為杰理科技長達九年的上市馬拉松畫上了一個逗號——而非句號。

這家2010年成立于珠海、主營藍牙音頻芯片等產品的公司，在經歷了2017年、2018年、2021年三次IPO折戟后，終于在北交所有條件過會。

然而，過會遠非終點。

對于這個A股IPO史上屢敗屢戰的標志性案例而言，真正的考驗或許才剛剛開始。

監管層在放行前，留下了三個必須補答的尾巴：要求保薦機構核查預計2026全年及第一季度銷售數量及營業收入等測算的審慎性，要求發行人出具 2026 年盈利預測報告等，以及徹查部分銷售人員涉嫌倒貨的行為是否對發行人經營業績真實性構成影響。

這為杰理科技的上市之路蒙上了一層不確定性。

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拿到北交所上市委的通行證后，杰理科技面前至少還有三道法定關卡。

首先，它必須在規定時間內，就上市委提出的上述三大問題提交令監管滿意的答復。

其中，倒貨核查直指銷售環節的真實性與內控有效性，這正是其前三次失敗的核心癥結。

其次，材料將報送中國證監會履行注冊程序。證監會擁有最終否決權。

最后，即便拿到注冊批文，杰理科技還需在12個月內完成發行承銷。若市場不買單，出現網下申購不足或投資者大規模棄購，仍可能發行失敗。

這中間最著名的臨門一腳敗局，是距離上市僅一步之遙的螞蟻集團。這家和馬云緊緊捆綁在一起的公司，2020年9月18日IPO成功過會，隨后證監會出具同意注冊批復。但在完成新股申購定價、證券代碼分配等一系列操作之后，11月3 日，螞蟻上市前夜被緊急叫停，A 股上市徹底終止。

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這是杰理科技第四次IPO，前三次始終圍繞著“內控混亂”主題。

2017年，杰理科技首次沖擊上交所主板，監管在反饋中指出，該公司在2014年至2016年間通過實控人及員工個人賬戶收支公司貨款的混亂操作，與關聯方有非正常資金往來，觸碰了IPO財務真實性的紅線。

2018年，二次闖關時又被證監會現場檢查抓了現行。檢查發現，此前暴露的個人賬戶收款、資金體外循環問題未整改，且未在申報材料中如實披露。

這一次，杰理科技主動撤回了申請，證監會后出具警示函。

2021年，杰理科技轉戰深交所創業板。盡管引入了小米等明星股東，募資額飆升至25億元，但深交所現場督導發現其仍存在過往內控相關問題，無法提供充分合理解釋。

杰理科技再度撤回申請。

三次失敗，核心原因高度一致：通過個人賬戶進行體外資金循環，且屢查屢犯。這嚴重動搖了其財務數據的可信度。

盡管第四次申報時，杰理科技宣稱已對歷史問題完成整改，并聘請第三方出具內控鑒證報告，但市場與監管的疑慮并未消散。

在北交所的問詢階段，杰理科技董監高、關鍵管理人員和銷售人員報告期內大額資金流水的資金來源及去向，引起了監管的關注。

杰理科技稱，經剔除個人賬戶內部往來后，流水核查對象在報告期內與單一主體/相同性質流入或流出累計超過150萬元的具體情況已申請豁免披露。同時，涉及大額資金流水的公司員工中，除在公司處任職外，部分人員存在在其他企業或單位任職的情況，但均未領取薪酬，相關情況已申請豁免披露。

投資者擔心的正是此類黑箱。

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杰理科技，還有其他一些令人困惑的數據。

2025年，在全球半導體行業復蘇的背景下，杰理科技營收28.04億元，同比下降10.12%；凈利潤5.96億元，同比下滑24.74%。

這與同行企業普遍增長的態勢相悖。

杰理科技的核心產品藍牙耳機芯片陷入價格戰，單價連續下滑，毛利率約30%，顯著低于行業接近40%的平均水平。

截至2025年末，杰理科技賬面貨幣資金高達14.7億元，無有息負債，且近三年現金分紅近4億元。在此背景下，仍計劃募集6.81億元，其必要性與合理性備受質疑。

所以，杰理科技到底缺不缺錢呢？

杰理科技對第一大供應商華虹集團的采購依賴度極高，2025年上半年達68.29%，近乎“命系一廠”，暴露出供應鏈的脆弱性，抗風險能力薄弱。

杰理科技的研發投入過低也值得關注。2022年至2025年上半年，公司研發費用率在8%-9%區間，持續低于同行業20%以上的平均水平。這與其謀求向AIoT等高端領域轉型的敘事形成反差。

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杰理科技正努力避免成為下一個恒安嘉新。因為在過了上市委這一關后，還要面對手握最終注冊權的中國證監會。

時間撥回2019年8月。恒安嘉新（北京）科技股份公司，一家網絡安全企業，就是在順利通過上海證券交易所科創板上市委審核后，倒在了證監會注冊環節的門檻上。

它成為了中國資本市場注冊制改革后，首例過會后被證監會正式出具《不予注冊決定》的公司。

證監會否決的理由是：恒安嘉新會計基礎工作薄弱、內控缺失，且未按要求對前期重大會計差錯進行披露。

保薦機構中信建投也因此被采取監管措施。

這個先例說明，在注冊制監審分離的架構下，交易所的放行，絕不等于證監會的通行證。后者扮演著二次把關和監督者的角色，其核心職能是確保發行人符合基本的發行條件，并監督交易所的審核質量，防止放水。

證監會握有最終的、且更為嚴格的否決權。

杰理科技前三次IPO失敗，均離不開“財務內控”主題。這一次，監管仍要求核查銷售人員“倒貨”嫌疑、審視大額資金流水、說明收入真實性。

這些問題，正是證監會注冊環節復核時，最可能拿起放大鏡審視的領域。

恒安嘉新案例證明，即便交易所基于當時的材料給出了通過意見，一旦證監會在復核中發現無法容忍的合規瑕疵，即可動用否決權。

因此，杰理科技當前的處境頗為微妙。他像一名剛剛通過初試的考生，正帶著一份布滿既往不良記錄的檔案，走向最終的主考官。

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九年四闖IPO，杰理科技展現了一家技術驅動型企業的韌性。

杰理科技的藍牙音頻芯片三年狂賣52億顆，市場份額領先。如今，它站在了離資本市場最近的一步。

但下一步，它需要向市場證明的，不僅是芯片的銷量與技術的專利，更是一家公眾公司應有的、透明且規范的治理體系。

北交所的有條件通過，既是一次放行，也是一次嚴厲的補考通知。

在注冊制強調“以信息披露為核心”的當下，任何關于財務規范性和內控有效性的疑慮，都可能成為最后一刻被拒的理由。

杰理科技需要回答的，不僅是2026年的盈利預測，更是關于誠信、規范與可持續未來的市場疑慮。它要向證監會證明，一家公司的治理基因是否真的已經改變？那些曾導致其三次失敗的內部控制漏洞，是否已被真正焊死？其信息披露是否達到了毫無保留的透明？

技術可以征服市場，但只有合規與誠信，才能叩開資本市場的大門。