楊德龍：全面解讀2026年巴菲特股東大會

楊德龍：全面解讀2026年巴菲特股東大會 股神巴菲特退而不休 呼吁待人如己

這是我第八次到美國參加巴菲特股東大會。這一次確實感覺到有一點淡淡的憂傷，因為這是第一次沒有巴菲特在講臺上的股東大會。巴菲特只在開場時做了一個致辭，之后就一直坐在觀眾席，與大家一起聽他的繼任者格雷格·阿貝爾回答投資者問題。

股神巴菲特在過去60年創造了6萬倍的回報，前無古人，后無來者。去年股東大會上他首次宣布年底卸任伯克希爾·哈撒韋CEO，那時我就感覺到或許伯克希爾的高光時刻已過。伯克希爾的成功離不開巴菲特的個人魅力，而投資又是非常個性化的東西。換人之后，能否像巴菲特一樣戰勝人性的貪婪和恐懼、始終保持定力去買好公司而不追逐熱點，存在很大疑問。巴菲特宣布退休，意味著巴菲特溢價會逐步消失。去年我點評巴菲特卸任時就講到，宣布那一刻就可能是伯克希爾股價的高點，之后或會逐步下跌。過去一年，伯克希爾股價下跌了20%以上，而標普500指數卻創了新高，今年以來又跑輸標普500指數10個百分點。這說明投資者給伯克希爾的溢價很大程度上是因為巴菲特本人，一旦換人，溢價就會逐步減少。

雖然巴菲特辭去了CEO，但仍在擔任董事長，每個工作日還去公司上班，現在還沒有完全離開他的把關和指導。我相信阿貝爾在重大決策上還是會請教巴菲特，例如繼續減倉美股、保持大比例現金儲備等待股災時抄底。對阿貝爾來說，目前最好的選擇是“蕭規曹隨”，不要過快打上自己的風格。但再過5年、10年，等到巴菲特真正百年以后，阿貝爾獨立掌管伯克希爾這艘巨艦，能否平穩航行，是大家最擔心的。許多股東進行了減倉，伯克希爾股價一直陰跌。他們需要看阿貝爾后續的操作水平和投資能力，再決定是否買回。因此短期之內，伯克希爾走勢仍不容樂觀。

巴菲特在股東大會上講的都是戰略性問題，屬于“道”的層面；而阿貝爾講的都是“術”的層面，即具體行業表現、投資原因、公司各業務部門的利潤貢獻等。阿貝爾更像一個投資經理，而巴菲特是哲學家、是股神。會后我參加了中美投資人酒會并做主題發言，現場投資者都認同這一觀點。大家對股神巴菲特充滿敬意和期待，他幾乎每三句話就有一句金句，傳播很快。但聽了一天阿貝爾的講話，沒有記住哪一句話，這就是最大的差別。阿貝爾本來就只是一個業務高手，屬于具體操作層面的投資經理，還沒有上升到投資理念的高度。在巴菲特的繼承人范圍內，阿貝爾已是最優解，其他人能力可能更不全面。

這次股東大會參會人數較少，大家神情比較沮喪，有所失望。以往4萬人的體育館人滿為患、座無虛席，后排和走廊都站滿了人。但這次仍有大量空座位，大約少了三分之一，只有三分之二的座位坐滿。以前要凌晨2點在寒風中排隊四五個小時，7點入場才能占到內場位置；這次有朋友6點出發過去占位，居然占到了內場位置，明顯人數少了很多。去年巴菲特宣布退休時，我曾與紐約大學陳凱豐教授爭論：他認為即使巴菲特不來，人數也不會少很多；我說巴菲特不來現場，參會人數會少一半。現在來看，基本和我當時的預測一致。真正的伯克希爾股東并沒多少，更多的是巴菲特的粉絲。大家來是為了聽巴菲特講價值投資理念和人生格言，而不是聽伯克希爾投資的那些公司的具體業務，那些業務在網上年報里都能看到。

大家來就是為了朝圣。巴菲特給我們留下的是一種投資的哲學精神力量。大道至簡，他的理念總結起來不過幾句話，但大家通過現場感受全球不同國家、不同民族、不同膚色、不同性別、不同投資理念的人不遠萬里、飛20多個小時來到奧馬哈這個美國中部小鎮，就是為了見巴菲特。這就是他的個人魅力，也證明價值投資確實是取得長期投資勝利的法寶。

2019年我和林園一起來過巴菲特股東大會，后來他就不來了。我們后來常在茅臺鎮股東大會上碰見，他說飛那么遠、那么累，去一次不就好了，干嘛每年都去？我說，我去巴菲特股東大會并不僅僅是為了個人見巴菲特，而是為了傳播價值投資理念，讓價值投資重新在股民心中生根發芽、開花結果。價值投資每五年都會被質疑一次，即使巴菲特在美股也是如此。只有在熊市時，大家才會感慨“股神還是股神”。過去幾年在A股市場，價值投資者灰頭土臉，照搬巴菲特的投資理念去買消費、買低估值常常失效。在經濟劇烈變化時，一定要與時俱進，看到時代的變遷。

關于AI的看法。無論是巴菲特、阿貝爾還是吉恩，都講到關注AI，但不能為了追逐熱點而投資AI，一定要與實際業務結合、能產生業績才會配置，不會純粹為了炒AI而炒AI。這反映出他們對人工智能新技術的應用并沒有完全把握，也無法預計它能產生多少經濟效益。作為謹慎的投資者，肯定不愿意早期參與，除非將來行業有非常確定性的收益。但如果巴菲特不在了，阿貝爾有可能會參與，因為他畢竟還年輕，對新技術的接受能力更強。

當前恰逢美股科技泡沫最大的時候，泡沫加速吹大，早晚會破。巴菲特非常謹慎地大幅減倉美股，就是在等待泡沫破裂的時刻。用巴菲特的話說，“人們都不愿意接電話了”，那時才會抄底。他說過一個很好的比喻：現在的美股就像一個教堂旁邊開了個賭場，人們有的時候在教堂，有的時候去賭場，但賭場的魅力越來越大。現在在教堂的人越來越少，都跑去賭博了。巴菲特這種價值投資者仍堅守在教堂，只能通過減倉來表達對市場的看法。這個比喻確實比較形象。作為投資者，要想一想自己到底是在教堂還是在賭場，是在投機還是在做投資。

巴菲特看好蘋果和他減倉并不矛盾。他看好蘋果，是看好這家公司的商業模式，是從產業層面認可這家公司。但是蘋果股價相比他買入時已經大幅上漲，獲利超過1000億美元，所以他在去年股東大會上就講，庫克給伯克希爾股東賺的錢比他多得多。股價漲多了，就會有泡沫風險。巴菲特作為謹慎的投資者，一般會在泡沫破裂之前大幅減倉，囤大量現金，等股災的時候再買回來，那時價格可能就是現在的五折甚至更低。所以巴菲特一邊說庫克是天才企業家、蘋果是世界上最偉大的公司，一邊持續賣了兩年的蘋果股票。這不是不看好蘋果，而是降倉避險。這恰恰是巴菲特高明的地方。另一個讓我佩服的地方是，巴菲特從不被道德綁架。他從不受外界聲音的影響。該賣就果斷賣，就像他買的時候果斷買一樣。

買蘋果這件事，段永平上次也講到，說是他幫巴菲特選的。段永平自己先買了蘋果，然后給巴菲特推薦，說蘋果的商業模式比可口可樂好太多了，建議重倉。巴菲特從善如流，重倉買入，蘋果一度成為他的第一大重倉股，他也一度是蘋果的第一大股東。買比亞迪則是李錄推薦的。李錄是芒格家族資產的管理人，我們以前都看過一張照片，芒格把一個錢包交給李錄，說找到李錄這么好的投資人，我們不用找別人了。李錄確實是在華人里做價值投資做得非常好的。李錄當時給芒格推薦了比亞迪，并介紹了王傳福，他們也去看了比亞迪在美國的工廠，后來巴菲特被說服了。

其實巴菲特以前說過，不買帶翅膀的公司，也不買帶輪子的公司。帶翅膀的公司就是航空股，他認為航空業特別容易受外部干擾，容易虧大錢。他曾幽默地說，告訴你一個成為百萬富翁的捷徑，就是你先想辦法讓自己成為千萬富翁，然后買入航空股。但后來他違背了自己的誓言，買了美國航空股，以為行業已經優勝劣汰，形成寡頭壟斷，有了定價權。結果疫情來了，航空股暴跌50%，他馬上認錯，割肉賣掉，虧了25億美元。可比亞迪的投資成功了。他本來不想投，因為他要求被他投資的公司ROE至少大于15%。但制造業ROE 5%都不到，杠桿率還很高。他要求負債率不超過30%，但比亞迪負債率75%，遠遠超出他的選股范圍。不過巴菲特去年股東大會上講到，他和芒格一般是達成一致才買，只有兩次是芒格拍桌子一定要買的：一次是比亞迪，一次是Costco。這兩筆后來都成功了，比亞迪漲了38倍，Costco也漲了很多倍。他用這個來說明芒格比他更聰明。

所以，巴菲特做投資是非常客觀理性的，沒有感情在里面，也沒有道德批判。不像很多A股的投資者，買了一只股票以后就產生了深厚的感情。一只股票套10年都不賣，有時解套了還加倉。而且買了以后只要有人敢說這只股票不好，他就馬上跟人斷交，只能聽好消息，壞消息一概閉目塞聽。這種做法就是掩耳盜鈴、自欺欺人。這一點特別需要學習巴菲特，不要對任何公司產生感情。投資就是為了賺企業成長的錢，如果泡沫太大了，該賣就果斷賣掉。

許多投資者都有過這樣的經歷：持倉股票持續下跌，深度被套，卻遲遲不愿止損。甚至有一些不做股票的人問我：“楊老師，你們這些炒股的人是不是都是傻子？有的股票跌了3年，頭也不抬，反彈也不反彈，為什么一直拿著不賣呢？”這個問題真把我問住了。確實，很多股票剛開始套10%的時候，你等反彈；套20%的時候，你也不止損，明知道趨勢已經向下了，還一直扛，總想著等解套再賣。結果最后套了80%，甚至90%，賬戶已不忍直視，翻身無望。事實上，當虧損達到如此程度時，投資者往往已無法承受，或因痛苦被迫割肉，或因受其他股票上漲誘惑而調倉換股。A股市場有句俗語：“守股比守寡難。”當持倉股票深套不動，而市場熱點輪番上漲、個股頻頻漲停時，這種誘惑每日都在考驗投資者的定力。既然"守寡"尚且不易，何況是面對持續虧損的持倉？最終，多數人還是在底部選擇了割肉。早知如此，何必當初。

投資大師巴菲特的做法值得我們深思，不要對任何股票產生感情。一旦趨勢逆轉，資產持續貶值，它就已成為"毒資產"。對于毒資產，理性的選擇是果斷處置，而非持續糾纏。回顧過去幾年，部分消費股、受集采政策影響的醫藥股以及產能過剩的光伏板塊，連續下跌三年，不少個股跌幅高達90%。許多投資者之所以越套越深，根源在于對持倉標的缺乏正確認知，在趨勢已然改變的情況下仍不愿放手。

因此，投資者應當從巴菲特的操作理念中汲取教訓，深刻反思自身的交易心理。唯有破除對個股的執念，建立嚴格的止損紀律，才能在投資道路上不斷進步。（觀點供參考，投資需謹慎）

楊老師與巴菲特旗下公司Brooks Running CEO Dan Sheridan先生合照