央行的真話與假話

12月18日，美聯(lián)儲12月份的議息會議決議公布。

聯(lián)邦基金利率下調(diào)了25個基點，來到4.25%-4.5%的區(qū)間，縮表節(jié)奏與上次議息會議一樣，每周減持250億美元的國債和350億抵押貸款支持債券（MBS）。

在會議聲明之后，鮑威爾在答記者問中，釋放了進一步的信號。

和9月份大幅度降息50個基點的時候不同，現(xiàn)在美聯(lián)儲重新選擇信任美國經(jīng)濟的韌性，相信未來兩年美國經(jīng)濟繼續(xù)以穩(wěn)健的速度擴張，雖然地產(chǎn)因為高利率而表現(xiàn)疲弱，但消費、設(shè)備和無形資產(chǎn)投資都開始回升。

在這樣的經(jīng)濟狀況下，相比9月份的預(yù)測，美聯(lián)儲認(rèn)為，未來2年美國的失業(yè)率將會保持目前的良好數(shù)據(jù)，但可能會有更高的通脹率，用鮑主席慣常的自夸的話來說：

“通脹在過去兩年中顯著緩解，但仍高于2%的目標(biāo)；住房成本正在穩(wěn)步下降；不需要進一步的放松來將通脹降到2%；可能還需要1-2年的時間實現(xiàn)2%的目標(biāo)。”

基于以上預(yù)測，美聯(lián)儲大幅度的修改了9月份的SEP（經(jīng)濟預(yù)測摘要），抬高了美國未來2年的實際經(jīng)濟增速和核心PCE通脹率預(yù)測，而下調(diào)了未來兩年的失業(yè)率和降息幅度預(yù)測。

因為美聯(lián)儲釋放的信息是——未來一年內(nèi)的降息幅度，可能相比9月份的預(yù)期大幅度減少，這超出了原本的市場預(yù)期，所以就成為了所謂的“鷹派降息”。

鷹派降息信號傳出，反應(yīng)敏捷的美股立即大幅度下跌，2年期和10年期美國國債收益率則大幅度上行，黃金則出現(xiàn)了大跌，“鷹”的威力十足。

但不管怎么說，美聯(lián)儲還是降息了。

就在上周的通脹數(shù)據(jù)顯示，美國11月份的CPI通脹率，在9月份觸底之后，現(xiàn)在是第二個月上漲，越發(fā)與我曾多次在文章中提到的1968-1979年的通脹趨勢類似……

過去1個多月的時間里，CME利率期貨數(shù)據(jù)可以看到，市場一直試圖對美聯(lián)儲12月份的“不降息”進行定價，但最終，美聯(lián)儲還是選擇了降息。

在通脹明明已經(jīng)在上漲、本不應(yīng)該降息的時候，美聯(lián)儲還是決定一如既往的通過降息支持經(jīng)濟，鮑威爾，難道忘記了，在3年前，自己也曾信誓旦旦的說過，“通脹是暫時的，所以不會加息”，然后，就持續(xù)的遭遇現(xiàn)實的打臉……

在與金融市場的互相猜測博弈中，本不應(yīng)該降息的時候，美聯(lián)儲卻選擇了“降息”，所以就只能表現(xiàn)得“鷹派”——這一次的降息，絕對真實的體現(xiàn)了，當(dāng)代信用貨幣之下各國央行對市場精準(zhǔn)的“操控藝術(shù)”。

根據(jù)《美聯(lián)儲法案》，國會賦予美聯(lián)儲貨幣政策操作的權(quán)力，主要有兩個目標(biāo)——就業(yè)和通脹：

失業(yè)率，越低越接近自然失業(yè)率（Natural Rate of Unemployment）越好；

通脹率，維持在2%左右。

什么叫自然失業(yè)率？

該概念是指，在沒有貨幣政策干擾的情況下，勞動力市場和商品市場的自發(fā)供求力量發(fā)揮作用時應(yīng)有的、處于均衡狀態(tài)的失業(yè)率，它也被稱為充分就業(yè)情況下的失業(yè)率，包括摩擦性失業(yè)和結(jié)構(gòu)性失業(yè)。

這個自然失業(yè)率到底是多少？

誰也不知道！

但美國的國會預(yù)算辦公室（CBO），會裝模作樣的估算一番，不定期公布當(dāng)前以及未來相當(dāng)長一段時間內(nèi)，美國某個季度的自然失業(yè)率數(shù)據(jù)。

下面這張圖呢，就是美國國會公布的自然失業(yè)率與美國勞工統(tǒng)計局公布的真實失業(yè)率數(shù)據(jù)1950年以來的對比。

根據(jù)2021年初美國CBO公布的數(shù)據(jù)，2024年3季度和4季度美國的自然失業(yè)率都應(yīng)該在4.41%左右，然后到2030年4季度，應(yīng)該穩(wěn)步下降到4.27%。

相對應(yīng)的，11月份美國的失業(yè)率是4.2%，這都已經(jīng)低于自然失業(yè)率了，所以，你看，通脹已經(jīng)連續(xù)3年超出預(yù)期，而且最近還在上漲，理論上來說，美聯(lián)儲根本沒有任何理由需要降息的。

但美聯(lián)儲還是降息了，雖然當(dāng)了婊子，但還是要把牌坊立起來，所以，才有了“鷹派降息”的把戲。

這可不是美聯(lián)儲第一次干這種事兒，而是一直都在干這樣的事兒。

借著這一次美聯(lián)儲降息，我們把美國過去30年的通脹率、失業(yè)率以及聯(lián)邦基金利率對比一下，好好捋一捋，我們就可以看出，美聯(lián)儲（當(dāng)然其他國家央行也都一樣，但有些央行說不得）什么時候說的是真話，什么時候說的是假話。

過去30年間，美國的聯(lián)邦基金利率，經(jīng)歷了5輪抬升和5輪下降，代表了美聯(lián)儲的5次貨幣緊縮和5次貨幣寬松。

1994-1995年升息，通脹維持在略高于2%，失業(yè)率持續(xù)下降直至低于自然失業(yè)率；

1999-2000年升息，通脹率持續(xù)抬升接近4%，失業(yè)率持續(xù)下降且遠(yuǎn)低于自然失業(yè)率；

2004-2006年升息，通脹率持續(xù)抬升，失業(yè)率持續(xù)下降至低于自然失業(yè)率；

2015-2018年升息，通脹率持續(xù)抬升，失業(yè)率持續(xù)下降至遠(yuǎn)低于自然失業(yè)率；

2022-2023年升息，通脹率持續(xù)抬升，失業(yè)率持續(xù)降低至遠(yuǎn)低于自然失業(yè)率。

很顯然，美聯(lián)儲開始加息的時候乃至整個加息的過程，一定是在通脹率持續(xù)抬升且超過2%的情況下，而且保證失業(yè)率要明顯低于自然失業(yè)率。

注意，這是兩個條件，而且都要非常嚴(yán)格的滿足，否則絕不會加息。

1995-1999年降息，通脹率穩(wěn)定后下降，失業(yè)率持續(xù)下降且低于自然失業(yè)率；

2000-2003年降息，通脹率穩(wěn)定后下降，，失業(yè)率從低于自然失業(yè)率開始抬升；

2007-2008年降息，通脹率持續(xù)上升后迅速下降，失業(yè)率從低于自然失業(yè)率開始抬升；

2019-2020年降息，通脹率維持穩(wěn)定后迅速下降，失業(yè)率從低于自然失業(yè)率開始抬升；

2024年降息，通脹率維持在遠(yuǎn)高于2%但開始下降，失業(yè)率從低于自然失業(yè)率開始抬升。

很顯然，美聯(lián)儲開始降息乃至整個降息過程，通脹率是不是低于2%，是不是在穩(wěn)定下降，根本就不要緊，只要通脹率不是離譜的高，在穩(wěn)定或在下降，根本不管失業(yè)率是不是低于自然失業(yè)率，只要美聯(lián)儲覺得美國經(jīng)濟需要，可能是因為金融危機，可能是因為銀行破產(chǎn)，可能是因為海外爆發(fā)危機，等等原因，美聯(lián)儲都會降息，而且會持續(xù)降息……

這下你就明白，在美聯(lián)儲的貨幣政策體系中，通脹和就業(yè)哪個重要哪個不重要了。

如果說，在美聯(lián)儲降息過程中，通脹率一直在2%以上，甚至還在緩慢上升，失業(yè)率又明顯低于自然失業(yè)率的時候，那么，美聯(lián)儲必然會表現(xiàn)出“鷹派降息”——換句話來說，那就是我現(xiàn)在明明在寬松，但我一定要裝出一副未來要緊縮的樣子。

1995年底到1996年上半年的美聯(lián)儲，每一次議息會議都是“鷹派降息”；

2007年底到2008年上半年的美聯(lián)儲，也是每一次議息會議都是“鷹派降息”；

2019年的美聯(lián)儲，同樣也是在每一次議息會議上都是“鷹派降息”；

我們有句話說，話語在反抗，身體很誠實，對應(yīng)到各國央行的政策體系中，話語說的一定是大力抗擊通脹，身體做的一定是堅決維持盡可能高的就業(yè)率（也就是維持低失業(yè)率）。

如果央行覺得，市場預(yù)期了未來太多的降息，由此導(dǎo)致市場上的國債收益率大幅度下降，這會帶動整個美國的利率體系迅速下降，其中包括購房抵押貸款利率、消費貸款利率等，而這些利率的下降，正常的情況下（注意，中國目前處于債務(wù)通縮的時代，所以是非正常的情況），會讓消費更加旺盛，買房需求更加蓬勃，而這必然會帶來通脹率抬升，也會帶來包括股市在內(nèi)的資產(chǎn)價格的全面上漲。

這個時候，央行肯定就要敲打一下市場，就要玩弄一下“鷹”的把戲，就是說，我未來可能不降息，或者降息很少，你們別意淫了，別把整個市場的節(jié)奏都給帶下來了……

這個時候，如果市場信了央行，覺得未來央行不怎么降息，那么整個市場的利率就會維持在高位，這樣就能持續(xù)的對消費、房價（房租）進行一定程度的抑制，這樣通脹率在未來就不大可能會快速上行。

只要通脹能保持在低位，那么在未來真實的貨幣政策操作中，美聯(lián)儲就有理由可以把利率進一步降低。

所以——

市場越是預(yù)期央行大幅度降息，實際操作中，美聯(lián)儲越是不可能大幅度降息；

市場越是預(yù)期央行不怎么降息，實際操作中，美聯(lián)儲越是有可能大幅度降息。

這就是市場和央行之間的博弈。