張憶東：A股反內卷行情剛起步，明后年或大熱，港股進入“漫長夏天”

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六里投資報| 來源

張憶東| 作者

邊江| 編輯

價值線導讀

近日，興業證券全球首席策略分析師、經濟與金融學院聯席院長張憶東，在一場對話中，分享他了對反內卷政策、A股港股市場、下半年大類資產配置方向等多個話題的最新判斷。

觀點鮮明，洞見有力！

張憶東認為反內卷政策將分三階段演繹，明后年或迎來主行情，推動傳統行業并購重組與龍頭公司的戴維斯雙擊。

張憶東提出港股牛市進入“漫長夏天”，受益于國家賦能、國際金融中心地位提升及增量資金流入，下半年將持續走強。

最后他指出，在其他資產上，長期看好黃金與數字資產，但短期需防波動。股票仍為首選，中國資產A股和港股優于美股。

反內卷大行情在明后年

今年只是號角剛剛吹響

主持人：關于投資機會方面也提到了反內卷的相關機會。關于資本市場如何支持反內卷的政策導向，以及反內卷對于股市相關行情的影響。這方面您能再詳細分享一下嗎？

張憶東：第一，我認為這一次反內卷，它有這樣一個時代背景，就是說中國新舊動能轉換，

我們整個經濟的降速，帶來一些中游乃至于偏上游的行業，特別中游制造業，呈現出階段性的產能過剩。

現在中國的制造業公司依然是比較強大的，所以所謂的內卷就是不斷打價格戰，

把一些有科技含量的先進制造業賣成白菜價，變成海外說你怎么對我進行傾銷。

所以，國家是想引導中國制造從大走向強，從量走向質，

我們要把精力團結起來去創新，真正地依靠全球化走出國門，走向科技進步，科技創新，

所以這是一個非常重要的指導思想，也是體現出整個新舊動能切換最痛苦的階段結束了。

我們現在經濟已經企穩了，對GDP增速的擔憂緩解。現在要對經濟的質量要進一步提出要求，這是一個變化，這是一個時代的背景。

所以，這個趨勢不是股市的短暫炒作，而是一個較長時期，伴隨著我們整個經濟發展思路，這樣一條長期主線。這是第一點。

第二點，我們認為行情可能會有三階段。

第一階段，先知先覺的錢會聽到政策的聲音，

所以像光伏也好，水泥也好，水泥最近是淡季，但是照樣股價大漲。

還包括一些化工，這些傳統的有一定產能過剩的行業，它的A股上市公司股價開始應聲而起，這是第一階段，這也是對政策預期。

第二階段，政策實施的過程中間，市場就開始有分歧了，

有人就開始說，好像進度不行。因為你漲了以后，預期就達不到了，就會有各種擔心，這就會有震蕩。

第三階段體現為良性循環，一個正反饋，也就是說資本市場的力量要體現出來了。

在明年和后年，很可能是反內卷的主行情，大行情是在明后年，

今年只是一個預演，只是號角剛剛吹響，

到明后年我們將會看到什么呢？

加大反內卷相關產業的并購重組，無論是商業銀行還是資本市場，都要積極配合反內卷的政策，

銀行那邊并購貸要積極推進，而資本市場的再融資和并購重組相掛鉤，通過市場化的整合帶來效率的提升。

所以，這次的反內卷本質上是什么？

政策引導、市場主導。

現在有一個誤區是什么呢？

誤區是以為這一次反內卷，等于2016年之后的那個供給側改革；

不一樣。

這一次政策是引導的，希望市場來做主導。

而當年你可以看到通過稅收、環保，甚至以行政的力量，當時的供給側改革是強力推進的。

所以資本市場在這一輪反內卷的政策大旗下，我們可以起到更好的作用，帶動啞鈴的中端。

因為最近幾年，整個A股市場的投資策略或者機會就是啞鈴，一端是大盤價值，一端是微盤的題材炒作，大多數的中間不死不活。

而這一次我認為是改變了趨勢，

將會通過資本市場的賦能，讓資本市場的相關領域，無論是剛才講的化工、新能源、鋼鐵、有色、水泥，包括可能快遞等等，

甚至港股的互聯網，通過反內卷，反而讓龍頭公司獲得了更好的行業競爭格局，從而帶來戴維斯雙擊，盈利和估值的雙提升。

所以，我們認為明后年中國的股市反而更值得期待。

可能從現在結構性的行情，變成一種更全面的行情，

我們建議要信早信，一定要高度重視反內卷帶來的這波轟轟烈烈的行情。

雖然不必短期追高，短期可能還是屬于第一階段，還是炒預期。

但是我們是可以立足于價值投資，立足于去找那些反內卷相關產業里的龍頭公司，把它當做類可轉債來進行價值投資，耐心投資。

港股牛市夏天漫長

下半年會持續創新高

主持人：下半年您如何看待港股的行情？春天還在嗎？港股的牛市您認為依然能夠走下去嗎？

張憶東：我們認為，總體看，港股的氣溫肯定是夏天了。

這輪港股牛市的夏天一定是漫長的，絕對是比春天要長得多。

今年只是這輪港股牛市夏天的第一年，下半年會繼續延續熱度，

（恒指周K）

對下半年我們要從以下三個維度來思考牛市的推動力。

第一個，港股市場是國際新秩序重構的受益者，甚至是最大的受益者之一。

現在美國要開始通過“天才法案”來推動美元穩定幣，而香港不讓它獨美，香港其實跟它基本上同時推動了穩定幣的立法，并且在八月份要正式開始實施，

香港作為國際金融中心的活力，開始復蘇了。

所以現在港股這輪牛市，你可以理解為是國家賦能的牛市，

國家給了香港更加積極的寬松的政策，它的底層邏輯發生了變化。

以前香港要看外資的臉色，

現在港股是國家賦能的國際金融中心，這是一個巨大的變化。這個變化讓香港的這輪牛市可以走得更長，因為它創新的力量來了。

第二個維度，是從生態環境的角度來看香港。

香港以前整個市場的深度和廣度是不夠。

它的上市公司更多是一種特色性的上市公司，它對中國經濟的代表性是不強的。

這幾年，特別是今年以來，優質的制造業公司紛紛到香港上市。

而更不用說有一個板塊叫做新消費，相關公司也都紛紛到港股上市。

所以整個港股的廣度和深度顯著地提升。它儼然成為了中國的多層次資本市場的重要一環。

現在香港的增量資金驅動非常明顯，這個增量資金是體現在內資做全球化配置。

今年上半年截止到6月30號，內資通過港股通配置到香港是6700多億人民幣。

而除了內資以外的好消息，是外資也止血了。

今年上半年，外資凈流入港股，雖然數字不多，但是它代表一些趨勢的改變。

我認為全球的資金還是會向香港回來，特別是在三季度后期；

一旦8月12號前后，中美達成協議，

我們的判斷是這樣的，就是人民幣升值將會繼續穩步推進，在年內大概率會到7，所以今年下半年人民幣升值也是個預演。

到了明后年，我們還是認為隨著美國降息，隨著美元可控的貶值，因為特朗普是希望美元是可控式貶值，他試圖推進制造業回流，這是未來重大的宏大敘事之一。

那這樣的話，對于中國資產，特別是港股就迎來了更多的金銀鳳凰，

港股的生態環境，現在是一個良性循環，這是第二個方面。

下半年整個的增量資金會比上半年更加活躍，所以香港市場下半年依然會持續創新高，特別是三季度后期到四季度。

第三個方面，我們認為就是香港還有一個重大的改變，投資風格重大的改變，

也是因為基于前兩者，原來香港是一個外資主導的離岸市場，所以港股的投資風格強調的是確定性給溢價，不確定性的給折價。

大多數的公司流動性極差，都是小票，是流動性折價，這是以往的離岸市場的特征。

現在港股的投資風格從一個離岸市場文化變成在岸市場文化。

在岸市場的特征是什么呢？它的投資風格更加多元化，有做價值的，有做成長的。

香港市場的中小成長風格將會在未來成為一個重要的趨勢，對中國的科技創新，對中國的新消費都有驅動力。

黃金和數字資產長期戰略性看多

主持人：那在大類資產配置方面，您更看好哪些品種呢？

張憶東：我們先講大類資產配置的一個角度。我們對于黃金還有數字資產是長期戰略性看多。

因為在中美大國博弈進入相持階段，在國際金融秩序重構背景下，黃金也好，穩定幣也好，數字資產也好。它其實是戰略性的一個方向。

但是從短期的維度來說，還是要保持自己的風險偏好跟市場的波動要相吻合。

你比如說以黃金為例，從2600一路漲到3500，沒有相應的調整。

這里有大量的獲利盤，大家都一致看多。但是你的獲利盤又很大，該買的都買了。這樣的話它就需要震蕩。

我們認為，黃金有可能三季度都沒啥大機會，如果沒有深調，就要把時間拉長來消化。

那有可能要磨到三季度末，甚至到四季度，黃金才會結束調整，進一步向上走。

但是我們判斷黃金在年內有希望突破3500的，而且明后年依然是看多，

（黃金周K）

因為美元向下走，而且明年美國降息，這是相對比較確定的，所以四季度黃金肯定是有機會。

而最近比特幣又是回到歷史的高位，所以，我們認為如果是風險偏好較低的人，還是要審慎去關注。

（比特幣周K）

如果說按照我的判斷，三季度會有個美債長端利率的向上擾動，這些高波動的資產也會有回撤，回撤的時候可以考慮來配置。

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洪灝最新分享：關稅最壞情形已過去，加密貨幣改寫全球金融秩序

關稅最壞的情形已過去

市場將有較大的向上修復

主持人：從關稅的層面看，對美股的影響是不是慢慢消退了，或者說關稅戰最壞的時期已經過去了？

洪灝：其實五月份對話時，我就說這個最壞情形已經過去了。

而且五月的時候，我認為恒指今年還有新高。

我覺得現在看來，關稅不會像大家想的那么糟糕。

比如現在達成的關稅是 15%，我覺得很合理。而且和中國有一個框架在推進中。

中國很明顯現在掌握了談判的主動權，比如我們稀土出口的限制，其他東西的限制等等。

其實都說明，雙方的出發點開始接近，很可能有個協議。

相信最后關稅可能就是30%左右，就是原來20%加多10個百分點。

我覺得中國的優勢，很難因為30%的關稅的升高而消失。

所以我相信如果30%出來的話，我并不認為是一個很差的情形。

主持人：那么如果真的是30%的稅率，是不是會繼續看到投資市場一個比較大的向上修復？美股和港股。

洪灝：我認為應該是的。

如果沒有壞消息的話，其實最重要的就是我們的流動性條件在改善中。

當然你短期也會有一些干擾，

比如特朗普現在突然又說要炒了鮑威爾。我覺得這樣做就很愚蠢，我相信他不會這么傻。

如果是這樣，那么盈利其實還是ok的。

我們看到很多大公司報的盈利都是超預期的，而且資金非常充足。所以不應該太過保守。

加密貨幣改寫全球金融秩序

應是投資者不可缺少的資產類別

洪灝：加密貨幣開始悄然改寫著全球金融的篇章。

最近在特朗普政府對于加密貨幣的監管放松加速之際，全球金融貨幣系統的革命開始加速。

加密貨幣的兩大支柱，以太坊（ETH）和比特幣（BTC）成為了這次革命的核心和支柱，

日前，美國通過《GENIUS法案》，奠定了以太幣在穩定幣發行和使用中的地位，并基本上承認了加密貨幣的合法地位，為穩定幣——一種價值常與美元掛鉤的數字貨幣——立下規矩。

預計2026年穩定幣市場將達5000億到一萬億美元，助推加密貨幣融入主流金融。

以太幣在這場變革中如魚得水。

以太幣不僅是一種貨幣，而更是一個孕育去中心化應用的網絡。

2022年的“合并”讓以太幣轉向“權益證明”（proof of stake），通過質押以太幣維護網絡，既節能又迅捷，配合第二層技術（如Arbitrum），每十幾秒可處理數千筆交易。

以太幣承載了約70%的穩定幣市場（2500億美元），包括泰達幣（USDT）和USD Coin（USDC）；每筆穩定幣交易需以太幣支付費用，交易量激增將直接推高以太幣需求。

法案通過后，以太坊價格飆升8%至3288美元，X平臺上甚至熱議其幣值或將沖向1萬美元。

比特幣之前曾站上了12萬美元一枚，彭博終端上比特幣的計價單位，現在已經變成每單位百萬美元。

比特幣的稀缺性如定海神針，以太坊的動態供應則讓其更適用于網絡交易和結算。

兩種加密貨幣各擅勝場，共同勾勒出加密貨幣未來的應用藍圖。

當然，投資加密貨幣的風險也是不容小覷：

全球貨幣體系卻在加密貨幣的推動下悄然變革，未來或形成美元、穩定幣與加密貨幣共存的多元體系。

因此，以太坊和比特幣以及其他加密貨幣，在這數字化資產的浪潮中，都應該是投資者不可缺少的一個資產類別。

（世界十大資產排名及今年上半年漲幅）