今年收益90%，閆思倩：A股將延續(xù)慢牛，更看好科技主線，AI時代剛剛開始，明年機器人會有簡單的應(yīng)用場景

投資作業(yè)本課代表整理了要點如下：

1、A股整體將延續(xù)慢牛格局，存在結(jié)構(gòu)性機會，包括與全球共振的有色、大宗商品、黃金，以及AI等全球科技主線，還有我們非常看好的制造業(yè)升級、智能化機器人（無論是在工業(yè)領(lǐng)域還是消費端與AI科技的融合）等。

2、真正的AI應(yīng)用其實才剛剛開始，空間最大的機器人領(lǐng)域也才剛剛起步。

我們判斷全球的科技周期，每一輪至少要持續(xù)十年。如果把它看作一次工業(yè)革命或科技革命，那科技浪潮的持續(xù)時間會更長。

3、今年我們要解決的是機器人從0到1的突破。回顧電動車發(fā)展歷程，機器人現(xiàn)在應(yīng)該相當于2016-2017年突破10萬臺冰點的階段。

明年可能會有一些產(chǎn)品在非常簡單的場景，如搬運、招待，或在機場、景區(qū)、巡檢等場景進行演示和初步放量。

4、從投資角度看，尤其是科技股與成長股投資，我們既關(guān)注從0到1、代表未來方向的產(chǎn)業(yè)趨勢（如“十五五”規(guī)劃中的新質(zhì)生產(chǎn)力），也重視從1到N的成長機會（例如新能源、固態(tài)電池、儲能等當前仍在發(fā)展的領(lǐng)域）。

閆思倩現(xiàn)擔任鵬華權(quán)益投資三部總經(jīng)理、投資總監(jiān)、基金經(jīng)理，具有15年證券從業(yè)經(jīng)驗，深耕新能源、人工智能產(chǎn)業(yè)鏈研究與投資，曾任華創(chuàng)證券分析師，中銀國際證券業(yè)務(wù)經(jīng)理，工銀瑞信基金研究部基金經(jīng)理。

加入鵬華基金之前，她曾憑借工銀新能源汽車混合3年3倍的業(yè)績,一度被冠以“新能源女神”的稱號，不過在2022年和2023年管理鵬華新能源基金時持續(xù)虧損兩年，之后持倉轉(zhuǎn)向機器人等新興領(lǐng)域，旗下碳中和主題基金表現(xiàn)尤為突出。

目前閆思倩在管基金規(guī)模為181.20億元，管理基金如下：

其中，碳中和主題基金今年來收益超90%，近一年收益超150%，新能源汽車主題基金今年來也漲超70%，近一年收益也翻倍。

以下是投資作業(yè)本課代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的精華內(nèi)容，分享給大家：

真正的AI應(yīng)用才剛剛開始

主持人：思倩總先為大家簡單講解一下，您是如何判斷AI目前所處的發(fā)展階段呢？

閆思倩：如果從投資市場和ChatGPT的誕生來看，AI這一輪的科技周期最早可以說始于22年底或23年初。現(xiàn)在，尤其是國慶假期期間，我們看到Sora的出圈，真正的AI應(yīng)用其實才剛剛開始。

我們判斷全球的科技周期，每一輪至少要持續(xù)十年。如果把它看作一次工業(yè)革命或科技革命，那科技浪潮的持續(xù)時間會更長。

例如，第一次工業(yè)革命是蒸汽機時代，第二次是電氣時代，使人類先進生產(chǎn)力進入電氣化。第三次科技革命是2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫帶來的信息化時代。第四次，就是現(xiàn)在，從2020年代之后，我們進入了人工智能的智能時代。所以，AI時代可以說剛剛開始。

如果判斷其發(fā)展階段，目前仍處于比較初期的階段。尤其是我們看到，許多AI應(yīng)用都伴隨著算力突破、算法迭代和海量數(shù)據(jù)的共同推動而不斷發(fā)展。

例如，從Sora到Sora 2，它實現(xiàn)了從文生圖到文生視頻的迭代升級。因此，上層應(yīng)用生態(tài)的重大變革仍在繼續(xù)。

特別是從AI算力到AI應(yīng)用，我們認為空間中最大的機器人領(lǐng)域也才剛剛起步，其落地場景和產(chǎn)業(yè)發(fā)展仍處于非常初級的階段。所以我們判斷，現(xiàn)在AI還處于一個比較早期的階段。

整個AI產(chǎn)業(yè)鏈我們都非常看好。但隨著產(chǎn)業(yè)發(fā)展節(jié)奏和階段不同，會有不同階段具備超額收益的機會。

機器人明年可能會有簡單的應(yīng)用場景

主持人：講到終端，思倩總之前提到，在AI應(yīng)用中，您認為具備萬億空間的機器人或許是最大的落地場景和產(chǎn)業(yè)。

但目前很多機器人的動作還相對笨拙，導致大家存在疑慮，擔心行業(yè)是否還在講故事階段。

我們也想問問思倩總，您認為機器人行業(yè)目前處在怎樣的階段？是否真的到了爆發(fā)前夜？

閆思倩：我覺得在今年年初，大部分人看機器人還會覺得是概念階段，或者說是炒作未來的技術(shù)路線和發(fā)展空間。但今年我們要解決的是它從0到1的突破。

回顧電動車的發(fā)展階段，它在2016、2017年才突破10萬臺銷量。在突破10萬臺以下，都接近概念和實驗產(chǎn)品。突破10萬臺表明初步開始落地。當時電動車也有補貼，動力電池續(xù)航超過了四五百公里，一部分科技愛好者和環(huán)保主義者開始試用產(chǎn)品。

雖然還不算完美，但到2019年，電動車銷量超過了100萬臺。這時有了續(xù)航800公里或更長的、相對實用的電動車產(chǎn)品，同時補貼也在逐步退出。跨過100萬臺銷量表明它已成為初步成熟的產(chǎn)品，可以廣泛應(yīng)用。

所以，回顧電動車發(fā)展歷程，機器人現(xiàn)在應(yīng)該相當于2016-2017年突破10萬臺冰點的階段。

今年機器人可能是一兩萬臺，我們預(yù)計2026年將突破10萬臺冰點，實現(xiàn)從0到1。而從1到N的發(fā)展階段，即超過100萬臺甚至1000萬臺，可能比當年的電動車更快。

我們預(yù)計突破100萬臺最快在2027年，最晚在2028-2029年也有希望到來。這會比電動車時代的2016年到2019-2020年更快。這是我們對當前機器人階段的判斷。

也就是說，能夠突破10萬臺的元年，產(chǎn)業(yè)真正開始成為可用的產(chǎn)品。明年可能會有一些產(chǎn)品在非常簡單的場景，如搬運、招待，或在機場、景區(qū)、巡檢等場景進行演示和初步放量。這是我們的一個判斷，我們認為明年有望開始逐步打開一些場景。

在產(chǎn)業(yè)量產(chǎn)前，我們需要準備的是產(chǎn)業(yè)鏈的成熟度，即硬件發(fā)展水平。今年機器人的自由度從7個到11個，甚至看到特斯拉的V3可能達到二十多個自由度，已非常接近人手的靈巧程度。

假期我們也看到特斯拉的Optimus已經(jīng)開始表演中國功夫，相比過去走路走得更好，開始運動會、賽跑、打拳擊等。其硬件水平及大腦的配合能力在今年提升非常快，每一版的迭代速度和成熟度落地都非常迅速。

所以，產(chǎn)業(yè)鏈成熟度在今年得到了加速發(fā)展。我們認為明年產(chǎn)業(yè)鏈硬件的成熟度也有望匹配一些場景的落地，因此明后年對于產(chǎn)業(yè)化放量非常重要。

主持人：確實，我們公司的同事都知道，思倩總的投資履歷，很像中國制造業(yè)發(fā)展的一個縮影。從新能源到人工智能，思倩總始終沒有離開自己的優(yōu)勢能力圈。作為投資者，大家最好奇的是，您是如何做到多次敏銳把握時代機遇的？

在您的職業(yè)生涯中，是否有某些決定性的關(guān)鍵事件？

閆思倩：事實上，特斯拉對我理解新能源和科技投資浪潮的指引作用是非常大的。

在新能源投資中，我們都無法忽視特斯拉。從新能源車到智駕，再到馬斯克的整體布局——從電動車、智駕，到光伏、儲能，再到X.AI以及人形機器人——他不斷在引領(lǐng)或追趕科技浪潮。

這讓我們得以依托中國制造業(yè)的深厚底蘊，參與到全球科技的共振中，不斷經(jīng)歷從0到1的突破，再到從1到N的發(fā)展。

從投資角度看，尤其是科技股與成長股投資，我們既關(guān)注從0到1、代表未來方向的產(chǎn)業(yè)趨勢（如“十五五”規(guī)劃中的新質(zhì)生產(chǎn)力），也重視從1到N的成長機會（例如新能源、固態(tài)電池、儲能等當前仍在發(fā)展的領(lǐng)域）。

中國制造業(yè)，從消費電子產(chǎn)業(yè)鏈到AI服務(wù)器，從支撐互聯(lián)網(wǎng)到AI算力，從汽車到整個制造業(yè)體系，都為我們在硬件和算力上提供了強大支持。因此，我們對從0到1和從1到N的投資機會在國內(nèi)的落地都非常關(guān)注。

特斯拉無疑為我們的新能源乃至未來科技投資提供了極具前瞻性的指引。我們看到特斯拉始終秉持“實現(xiàn)不可能”與“第一性原理”的信念。

近期馬斯克回歸特斯拉，并制定了未來市值超8萬億美元的股權(quán)激勵目標與計劃。歷史上，特斯拉多次實現(xiàn)突破，解決了許多前瞻性科技難題，無論是在無人駕駛、機器人，還是SpaceX等能源領(lǐng)域，它都持續(xù)領(lǐng)先。

這些方向，疊加全球科技共振以及以新質(zhì)生產(chǎn)力為代表的“十五五”規(guī)劃，都是我們重點關(guān)注的領(lǐng)域。

投資標的處于“從0到1”還是“從1到N”至關(guān)重要

主持人：我們都知道，科技板塊波動通常較大。而您管理的各只產(chǎn)品都展現(xiàn)出較強的彈性。目前，思倩總管理的成立滿一年以上的四只基金，近一年收益排名均位列同類前5%，其中一只排名前1%。這種進攻性，我們認為不僅來源于產(chǎn)業(yè)發(fā)展的貝塔，更離不開個股選擇的能力。

想請問思倩總，您在挑選科技股時，主要關(guān)注哪些因素？

閆思倩：我們認為，首先要明確投資階段和持有期。投資標的處于“從0到1”還是“從1到N”的階段至關(guān)重要。

“從0到1”的科技股往往尚無業(yè)績和估值支撐；而“從1到N”的企業(yè)，其業(yè)績和訂單正處于逐步兌現(xiàn)的過程。隨著股價上漲，由于利潤開始釋放，估值反而可能降低。

其次，持有期也很關(guān)鍵。即便是“從1到N”的標的，也需要考慮持有時間。

例如，在2019至2021年新能源的三年牛市期間，每年年初（約3、4月份）板塊指數(shù)都出現(xiàn)回調(diào)，但回調(diào)后往往能持續(xù)上漲至年底。

這說明，即使是長期牛市，中間也存在波動。因此，對持有期和產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段的判斷非常重要。

此外，“從0到1”階段的投資同樣存在波動和短期變化。例如，2019年我們投資寧德時代，其后它獲得了寶馬上百億歐元的訂單。當時訂單并非立即落地，如同當前AI領(lǐng)域，北美持續(xù)下達巨額訂單，這為產(chǎn)業(yè)提供了指引。

這些訂單可能明年才轉(zhuǎn)化為收入和利潤，但股價往往會先行反應(yīng)。這就是我們對估值、持有期及產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段的綜合判斷。

科技股的另一個特點是變化極快。即便我們對持有期和發(fā)展階段做出了判斷，這些判斷也需要隨情況更新。例如，年初我們未預(yù)料到DeepSeek的“奇襲”——一個并非誕生于互聯(lián)網(wǎng)巨頭的大模型，卻在春節(jié)時迅速引發(fā)關(guān)注，其能力甚至得到國際上的高度認可。

科技領(lǐng)域的變化確實非常迅速。以英偉達產(chǎn)業(yè)鏈為例，我們從光模塊延伸到PCB，其規(guī)模擴張與技術(shù)升級帶來了對光通信的新需求，以及PCBA等環(huán)節(jié)的變化。未來的技術(shù)路線也在持續(xù)演進。

因此，科技股的另一個特點是產(chǎn)業(yè)發(fā)展、技術(shù)路線的變化極快。這也要求我們的判斷必須及時更新。在投資過程中，我們需要對這些變化做好充分的心理準備。

A股將延續(xù)慢牛格局，更看好科技主線

主持人：經(jīng)過十一長假，市場迎來了四中全會和“十五五”規(guī)劃的政策窗口期。您如何看待近期市場表現(xiàn)？展望十月或四季度，您認為A股行情將如何演繹？

閆思倩：首先，我們認為慢牛趨勢未變。從國慶假期來看，海外股市表現(xiàn)良好。A股在全球市場中，尤其考慮到中國各行業(yè)全球競爭力的提升，相對估值仍不高。

過去三年，我們常對標通縮與經(jīng)濟下行壓力。但今年在“反內(nèi)卷”政策、“十五五”規(guī)劃及消費刺激等多重因素下，我們有望實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟的軟著陸，甚至伴隨全球PPI同步修復。

展望四季度及明年，在美聯(lián)儲降息、日本、歐洲等全球主要經(jīng)濟體實施經(jīng)濟刺激、流動性充裕的背景下，國內(nèi)宏觀經(jīng)濟有望企穩(wěn)向好。

我們并不預(yù)期會出現(xiàn)過去那樣強烈的經(jīng)濟周期，能夠平穩(wěn)結(jié)束通縮就是很好的局面。更大的機遇在于科技產(chǎn)業(yè)周期。科技主線是我們更為看好的方向。

因此，我們認為A股整體將延續(xù)慢牛格局，存在結(jié)構(gòu)性機會，包括與全球共振的有色、大宗商品、黃金，以及AI等全球科技主線，還有我們非常看好的制造業(yè)升級、智能化機器人（無論是在工業(yè)領(lǐng)域還是消費端與AI科技的融合）等。這些領(lǐng)域我們都較為看好。

主持人：科技投資往往伴隨較大的波動性。我們想請教思倩總，投資者需要注意哪些潛在風險？

閆思倩：首先，科技股波動性非常大，包括政策波動、行業(yè)變化、股價波動以及估值波動。

科技股通常享有高估值和溢價，但如果技術(shù)路線發(fā)生切換，舊技術(shù)路線的標的可能失去估值優(yōu)勢，而新技術(shù)路線將享受高估值。若投資者持有的標的處于舊技術(shù)路線，就會面臨較大波動。科技股未來的不確定性始終存在。

今年是AI大幅超預(yù)期的一年，北美持續(xù)追加訂單。回顧2023年以來我們對AI光模塊和算力的投資，歷史規(guī)律顯示，每年5至7月AI光模塊會追加訂單，9月市場可能開始討論次年訂單預(yù)期，年底11、12月可能出現(xiàn)訂單修正，然后次年再次追加。

但今年AI領(lǐng)域的情況是持續(xù)追加訂單——5月、7月，甚至當前9、10月仍在加單。從新聞中我們也能感受到這一趨勢。這就是產(chǎn)業(yè)的變化。科技行業(yè)未來產(chǎn)業(yè)鏈的變數(shù)很多，請投資者務(wù)必注意。

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