資本涌進(jìn)大儲(chǔ)，算本什么賬

“近期已有十多家儲(chǔ)能電站業(yè)主和金融機(jī)構(gòu)聯(lián)系我們，希望合作申報(bào)儲(chǔ)能電站資產(chǎn)機(jī)構(gòu)間REITs，今年我們也會(huì)申報(bào)4個(gè)自持項(xiàng)目。我認(rèn)為，2026年是儲(chǔ)能資產(chǎn)資本化的元年。”黃河實(shí)業(yè)戰(zhàn)略投資部總經(jīng)理、黃河資本合伙人張舒向經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)表示。

黃河實(shí)業(yè)是由山西省內(nèi)頭部民營(yíng)企業(yè)成立的主要面向新能源產(chǎn)業(yè)的投資平臺(tái)。黃河資本曾參與投資奇點(diǎn)能源、希迪智駕、博雷頓等能源領(lǐng)域公司，目前主要負(fù)責(zé)獨(dú)立儲(chǔ)能電站資產(chǎn)投融資及資本化相關(guān)工作，累計(jì)儲(chǔ)能投資開(kāi)發(fā)規(guī)模超過(guò)13GWh（吉瓦時(shí)）。

在去年初國(guó)家發(fā)展改革委、國(guó)家能源局印發(fā)《關(guān)于深化新能源上網(wǎng)電量市場(chǎng)化改革 促進(jìn)新能源高質(zhì)量發(fā)展的通知》（下稱“136號(hào)文”）后，光伏、風(fēng)電的收益模型受到挑戰(zhàn)，而隨著容量電價(jià)機(jī)制和電力現(xiàn)貨市場(chǎng)的建設(shè)，儲(chǔ)能特別是大型儲(chǔ)能的收益開(kāi)始受到關(guān)注。

今年4月28日，“財(cái)通資管—阿特斯持有型不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃（碳中和）”成功設(shè)立，成為全國(guó)首單以儲(chǔ)能電站作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的機(jī)構(gòu)間REITs產(chǎn)品。

張舒說(shuō)：“我認(rèn)識(shí)的很多金融機(jī)構(gòu)都在咨詢或希望復(fù)制該項(xiàng)目，主要是看中了儲(chǔ)能資產(chǎn)價(jià)值。”

今年以來(lái)，張舒與團(tuán)隊(duì)已陸續(xù)面向融資租賃機(jī)構(gòu)、銀行、險(xiǎn)資、城投、能源類產(chǎn)業(yè)資本，以及謀求業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的地方國(guó)企開(kāi)展多場(chǎng)儲(chǔ)能投融資培訓(xùn)。他明顯感覺(jué)到，各種資本對(duì)儲(chǔ)能電站的熱情持續(xù)高漲。

“儲(chǔ)能電站尤其是大型儲(chǔ)能電站，正形成一種類‘固收+’的資產(chǎn)收益模型，契合當(dāng)前市場(chǎng)配置資金的需求。機(jī)構(gòu)間REITs正式獲批，讓儲(chǔ)能電站收益更趨標(biāo)準(zhǔn)化，有望吸引更多資金涌入。”張舒表示。

容量電價(jià)+電力市場(chǎng)收益=“固收+”

此前，風(fēng)電、光伏（尤其是分布式光伏）具備較強(qiáng)的固定收益屬性。在固定上網(wǎng)電價(jià)下，項(xiàng)目可以“躺賺”，大量的光伏開(kāi)發(fā)商僅憑未來(lái)收益測(cè)算即可向銀行申請(qǐng)融資。136號(hào)文發(fā)布后，盡管機(jī)制電價(jià)制度提供了一定保底收益，但風(fēng)光項(xiàng)目整體收益已明顯下滑。

在此背景下，儲(chǔ)能電站的穩(wěn)定收益開(kāi)始受到投資者關(guān)注。經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)了解到，今年以來(lái)，包括越秀租賃在內(nèi)，此前大量投資分布式光伏的融資租賃機(jī)構(gòu)，已開(kāi)始大規(guī)模投建大型獨(dú)立儲(chǔ)能電站。

張舒表示，工商業(yè)儲(chǔ)能規(guī)模較小，且近年來(lái)各省逐步取消行政分時(shí)電價(jià)，風(fēng)險(xiǎn)較大，大型儲(chǔ)能電站“固收+”特征明顯，且需求的資金量大，一個(gè)項(xiàng)目投建規(guī)模即可超億元、十億元，可以滿足大量資金的配置需求。

136號(hào)文明確提出，不得將配置儲(chǔ)能作為新建新能源項(xiàng)目核準(zhǔn)、并網(wǎng)、上網(wǎng)等的前置條件。

在此前“強(qiáng)制配儲(chǔ)”時(shí)期，因風(fēng)電、光伏項(xiàng)目有投建儲(chǔ)能電站的需求，市場(chǎng)上逐漸出現(xiàn)了“容量租賃”模式，即由風(fēng)電、光伏項(xiàng)目租賃大型儲(chǔ)能電站，以實(shí)現(xiàn)并網(wǎng)要求。

136號(hào)文發(fā)布后，大型儲(chǔ)能電站“缺買(mǎi)家”現(xiàn)象凸顯。今年初，國(guó)家發(fā)展改革委、國(guó)家能源局發(fā)布《關(guān)于完善發(fā)電側(cè)容量電價(jià)機(jī)制的通知》，規(guī)定后續(xù)將陸續(xù)建立針對(duì)儲(chǔ)能電站的容量電價(jià)制度，確保符合要求的大型儲(chǔ)能電站有一定收益。

如今已有超過(guò)10個(gè)省份，出臺(tái)了各地的儲(chǔ)能容量電價(jià)政策，符合條件的大型儲(chǔ)能電站可以根據(jù)裝機(jī)規(guī)模獲得固定收益。以寧夏為例，2025年9月12日，寧夏發(fā)展改革委印發(fā)《建立發(fā)電側(cè)容量電價(jià)機(jī)制的通知（征求意見(jiàn)稿）》，明確煤電機(jī)組、電網(wǎng)側(cè)新型儲(chǔ)能容量電價(jià)標(biāo)準(zhǔn)2025年10月至12月按照100元/千瓦每年執(zhí)行，2026年1月起按照165元/千瓦每年執(zhí)行。“根據(jù)我們測(cè)算，容量電價(jià)可將大型儲(chǔ)能IRR(內(nèi)部收益率)抬升1至2個(gè)百分點(diǎn)，目前不少機(jī)構(gòu)的融資成本已低于3%。”張舒說(shuō)。

從去年開(kāi)始，全國(guó)各地陸續(xù)推進(jìn)電力現(xiàn)貨市場(chǎng)建設(shè)，輔助服務(wù)市場(chǎng)和電力交易市場(chǎng)逐步完善，儲(chǔ)能電站可以通過(guò)現(xiàn)貨交易、參與輔助服務(wù)市場(chǎng)等方式實(shí)現(xiàn)運(yùn)營(yíng)收益。

據(jù)張舒介紹，在電力現(xiàn)貨市場(chǎng)中，儲(chǔ)能電站主動(dòng)管理空間變大，運(yùn)營(yíng)好的電站和運(yùn)營(yíng)差的電站現(xiàn)貨收益能相差4倍以上。

他以電力交易舉例，大型儲(chǔ)能電站交易員需要同時(shí)懂中長(zhǎng)期市場(chǎng)、現(xiàn)貨市場(chǎng)、輔助服務(wù)市場(chǎng)、容量市場(chǎng)，而且還要把策略在不同的市場(chǎng)中耦合。此外，把AI（人工智能）算法與自動(dòng)化交易緊密結(jié)合運(yùn)用（需要區(qū)域市場(chǎng)氣象數(shù)據(jù)、能源結(jié)構(gòu)細(xì)節(jié)、電力交易數(shù)據(jù)，且在對(duì)各省規(guī)則及電站性能參數(shù)充分理解的基礎(chǔ)上不斷微調(diào)算法），同時(shí)還需要了解當(dāng)?shù)仉娏ι鷳B(tài)，與電網(wǎng)、交易中心、其他市場(chǎng)主體風(fēng)光儲(chǔ)電站有良好的銜接，最終才能實(shí)現(xiàn)交易業(yè)績(jī)的達(dá)成。

張舒說(shuō)，整體計(jì)算下來(lái)，大型儲(chǔ)能電站能有10%以上的投資回報(bào)率，還能通過(guò)設(shè)備、運(yùn)營(yíng)、運(yùn)維實(shí)現(xiàn)超額收益，符合“固收+”資產(chǎn)的特征，并且由各省電力交易中心進(jìn)行結(jié)算，幾乎沒(méi)有賬期，現(xiàn)金流狀況較好。

此外，大型儲(chǔ)能電站的電能量市場(chǎng)、輔助服務(wù)市場(chǎng)、容量市場(chǎng)三類收益，可分別匹配現(xiàn)金流長(zhǎng)期支撐、收益增厚、穩(wěn)健打底三類配置需求。

張舒強(qiáng)調(diào)，雖然國(guó)家層面已有相應(yīng)政策文件出臺(tái)，2030年基本建成全國(guó)電力統(tǒng)一大市場(chǎng)，但各省政策出臺(tái)進(jìn)度不一，不同省份投建大型儲(chǔ)能電站的收益可能相差較大。比如山西電力市場(chǎng)規(guī)則已迭代到16版，電能量市場(chǎng)和輔助服務(wù)市場(chǎng)已經(jīng)放開(kāi)，容量市場(chǎng)未來(lái)即將開(kāi)放。但還有些地區(qū)只迭代了1、2版，很多規(guī)則有待完善。

張舒認(rèn)為，大型儲(chǔ)能電站若要具備資產(chǎn)證券化可行性、實(shí)現(xiàn)良好的“固收+”收益，需要滿足多項(xiàng)政策與運(yùn)營(yíng)條件：項(xiàng)目所在省份電力政策穩(wěn)定、經(jīng)多輪驗(yàn)證可常態(tài)化結(jié)算；電能量市場(chǎng)與輔助服務(wù)市場(chǎng)具備充足歷史運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)；收益結(jié)構(gòu)均衡可持續(xù)，避免過(guò)度依賴單一來(lái)源，從而降低未來(lái)政策變動(dòng)對(duì)投資人的影響。

自持還是證券化？

據(jù)張舒介紹，風(fēng)電、光伏電站主要由央國(guó)企完成投建規(guī)模，為了快速擴(kuò)大規(guī)模，央國(guó)企會(huì)在風(fēng)電、光伏電站開(kāi)發(fā)完成后進(jìn)行收購(gòu)，開(kāi)發(fā)商有“確定”的買(mǎi)家，但儲(chǔ)能電站從一開(kāi)始即以市場(chǎng)化為主。

在包括項(xiàng)目申報(bào)、施工建設(shè)等開(kāi)發(fā)階段，設(shè)備廠商、施工方、社會(huì)資本參與資本金投資，會(huì)匹配銀行貸款或融資租賃機(jī)構(gòu)提供的借款，以完成項(xiàng)目的前期開(kāi)發(fā)與建設(shè)，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大。

項(xiàng)目建設(shè)完成后，產(chǎn)業(yè)資本、金融機(jī)構(gòu)和國(guó)資能源企業(yè)開(kāi)始進(jìn)入，此階段的儲(chǔ)能電站仍然是一個(gè)非標(biāo)產(chǎn)品，但風(fēng)險(xiǎn)較低。

最后，在儲(chǔ)能電站完整運(yùn)營(yíng)半年到一年后，已有收益數(shù)據(jù)，可以進(jìn)一步通過(guò)出售或發(fā)行機(jī)構(gòu)間REITs等方式吸引新的投資人，主要是機(jī)構(gòu)投資者：包括險(xiǎn)資、銀行理財(cái)子、券商、信托、資管等，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)最小。

張舒說(shuō)，資金成本越低，越適合長(zhǎng)期持有。成為標(biāo)準(zhǔn)化的證券化資產(chǎn)后，險(xiǎn)資、銀行理財(cái)資金等資金成本很低的機(jī)構(gòu)再開(kāi)始大規(guī)模介入。

以張舒所在的黃河資本為例，該公司成立之初便聚焦新能源股權(quán)投資賽道，有明確的資產(chǎn)配置需求。黃河資本起初側(cè)重技術(shù)路線類風(fēng)險(xiǎn)投資，聚焦鋰電池、鈉電池等技術(shù)方向；后續(xù)判斷下游儲(chǔ)能電站技術(shù)路徑已快速收斂，疊加成本持續(xù)下行、商業(yè)經(jīng)濟(jì)性凸顯，于是轉(zhuǎn)向布局儲(chǔ)能電站領(lǐng)域。

張舒團(tuán)隊(duì)擬在今年實(shí)現(xiàn)一些優(yōu)質(zhì)電站資產(chǎn)的證券化。目前，黃河實(shí)業(yè)投資開(kāi)發(fā)大型儲(chǔ)能電站約13GWh，代運(yùn)營(yíng)管理超過(guò)8GWh。

張舒向經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)表示，現(xiàn)在很多企業(yè)確實(shí)持有儲(chǔ)能資產(chǎn)，也實(shí)現(xiàn)了良好的收益，但選擇自持或證券化和不同投資人的投資偏好強(qiáng)相關(guān)。

他說(shuō)，儲(chǔ)能資產(chǎn)具備重資產(chǎn)、長(zhǎng)周期的典型特征。長(zhǎng)期來(lái)看，自持的核心邏輯是“用資金鎖定優(yōu)質(zhì)稀缺資源、用時(shí)間消化風(fēng)險(xiǎn)，賺取穩(wěn)定現(xiàn)金流與資產(chǎn)增值收益”；而證券化出表則是“快速回籠本金、盤(pán)活存量資產(chǎn)，賺取規(guī)模與周轉(zhuǎn)收益”。因此，資金成本越低，越適合長(zhǎng)期持有；資金成本越高，越適合前期介入、后期通過(guò)資產(chǎn)證券化退出變現(xiàn)。

張舒表示，不同市場(chǎng)對(duì)底層資產(chǎn)的特性要求存在差異，儲(chǔ)能電站持有方也需要結(jié)合儲(chǔ)能資產(chǎn)本身特點(diǎn)，合理選擇證券化路徑。

他舉例，對(duì)機(jī)構(gòu)間REITs與公募REITs而言，儲(chǔ)能電站的規(guī)模不宜過(guò)小。這是因?yàn)榇笠?guī)模資產(chǎn)更便于開(kāi)展盡調(diào)、估值、審核、持續(xù)監(jiān)管等全流程工作，既能有效嚴(yán)控單一資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，也能更好匹配國(guó)內(nèi)長(zhǎng)線大資金的配置需求。

去年底，國(guó)家發(fā)展改革委發(fā)布《基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）項(xiàng)目行業(yè)范圍清單（2025版）》，首次將儲(chǔ)能設(shè)施項(xiàng)目納入基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs行業(yè)范圍。不過(guò)公募REITs對(duì)底層資產(chǎn)有明確要求，需要底層不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目最近3年經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流為正，而目前大多數(shù)儲(chǔ)能項(xiàng)目尚未積累足夠的運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)（未滿三年），因此僅有部分早期投建的優(yōu)質(zhì)儲(chǔ)能電站，具備發(fā)行公募REITs的條件。

張舒說(shuō)，大型儲(chǔ)能電站中，表前大儲(chǔ)（網(wǎng)側(cè)獨(dú)立儲(chǔ)能）更適合資產(chǎn)證券化。相較于表后大儲(chǔ)（涵蓋新能源配儲(chǔ)、綠電直供、零碳園區(qū)等），后者主要用于內(nèi)部自平衡、降低輸配電成本，與電力負(fù)荷關(guān)聯(lián)緊密，且涉及多個(gè)主體，在確權(quán)、合規(guī)等方面存在較多問(wèn)題，只有將其轉(zhuǎn)化為獨(dú)立儲(chǔ)能項(xiàng)目，具備獨(dú)立法人地位，可獨(dú)立核算、自負(fù)盈虧，并能直接與電力調(diào)度機(jī)構(gòu)簽訂并網(wǎng)調(diào)度協(xié)議，才具備發(fā)行REITs的可行性。

（作者 潘俊田）

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潘俊田

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