原油不再是主角！能源危機的二階段來了：“成品油風暴”

財聯社5月11日訊（編輯 瀟湘）在“史上最大規模石油供應中斷”持續兩個多月后，能源市場的分析師們顯然被一個問題困擾——自戰爭開始以來，布倫特原油均價僅約為每桶100美元，原油現貨價格近來甚至出現了較為明顯的回落，人們應該如何解讀這一現象？

盡管有人猜測，近期現貨原油價格暴跌可能與全球經濟悄然放緩、各國秘密釋放戰略石油儲備以及煉油商因國內價格管制而遭受創紀錄的負利潤有關。但事實上，僅憑這些因素可能不足以解釋最近幾周油價的顯著下跌。

為了探究這個問題的根源，摩根大通常駐大宗商品專家Natasha Kaneva在其最新報告《石油快評：直擊桶底》中寫道，從根本上說，石油是一個受物流、煉油能力和庫存制約的實物市場，這些因素會周期性地引發劇烈波動——但它同時也是全球信息效率最高的市場之一。油價能夠以驚人的速度吸收海量信息。

而當前的局面并非市場表現出任何的麻痹大意，而是可能在承認一個更嚴峻的現實：僅靠原油市場無法吸收如此規模的沖擊。

原油端的市場彈性根本不足。相反，調整壓力正越來越多地向下游轉移——從原油轉向成品油！

能源危機的“二階段”

原油短缺已迫使亞洲和歐洲的煉油商在3月削減210萬桶/日的加工量，4月則削減380萬桶/日。與此同時，市場還損失了來自中東地區約470萬桶/日的成品油出口。其結果是，不僅原油供需平衡趨緊，汽油、柴油、航空煤油、液化石油氣和石腦油等可用燃料的供應也日益緊張。

這一轉變已體現在價格上。1月至4月，原油價格上漲了約40%，而受沖擊最嚴重的亞洲地區，成品油價格漲幅則達到60%至120%。換言之，成品油價格的調整速度是原油的1.5倍至3倍，且迄今為止幾乎承擔了雙倍的調節壓力。這一點至關重要，因為消費者本身購買的并不是原油，而是成品油燃料。

這也引出了下一個問題：在成品油價格持續上漲的同時，原油價格能否大致維持在當前水平？

答案似乎是肯定的——這很可能正成為主要的調整機制。如果煉油廠的加工量因原油供應不足而受限，瓶頸將轉移到下游。在這種情況下，成品油價格——而非原油價格的再次大幅上漲——將成為需求萎縮的主要傳導渠道。

在此情境下，即便成品油裂解價差急劇擴大，原油價格仍有可能在100美元左右企穩。沖擊的下一階段可能不再呈現經典的原油價格飆升態勢，而更像是煉油和終端用戶面臨的燃料短缺危機。

因此，下一個問題自然而然也正轉向：哪些產品最易受沖擊？

盡管海峽封鎖切斷了廣泛的煉油原料和成品油供應，但航空燃油目前受到的影響最為嚴重。亞洲、歐洲和美國的航空燃油價格幾乎翻了一番，航空燃油裂解價差已擴大至每桶比原油高出80-100美元的驚人水平。

“裂解價差”聽起來或許晦澀難懂，但其概念其實很簡單：它大致反映了煉油商將原油轉化為燃料所獲得的利潤——即原油價格與由此生產的成品油價值之間的差額。實際上，這是市場向煉油商傳遞的優化生產方向的信號。而當前的信號非常明確：價格因素正盡可能多地在鼓勵煉油商去生產航空燃油。

煉油端的約束

要理解這一信號的含義，必須先了解煉油的實際運作原理。煉油本質上是根據沸點將一桶原油分離成不同產品的過程。汽油、航空燃油和柴油是原油提煉出的三大主要燃料。盡管現代煉油廠在價格或季節性需求變化時具有一定的產出調整靈活性，但最終仍受制于化學反應和設備條件。

煉油廠不可能僅僅因為航空燃油價格一夜飆升，就決定在某天早晨將整桶原油全部轉化為航空燃油。

原油本身也并非單一的均質物質。每一桶原油所含的分子組合各不相同，而這些差異在很大程度上決定了煉油廠能從中生產出何種產品。輕質原油流動性更強，含有更高比例的小分子烴，自然能產出更多汽油和石腦油。重質原油則粘稠濃密，如糖蜜一般，充斥著大分子且結構更復雜的物質，往往能產出更多柴油、燃料油和殘渣產品。

從本質上講，煉油是一個質量平衡系統：產出不可能超過投入。因此，煉油本質上是一場零和游戲。增加某種燃料的產量通常意味著另一種燃料產量的減少。

在高復雜度的煉油廠(如美國常見的煉油廠)中，產量結構通常大幅偏向汽油。由于全球乘用車保有量巨大，現代煉油廠在生產上高度優化了汽油產量。為此，它們依賴“裂解裝置”將較重的烴分子分解為較輕的汽油級產品，從而使汽油產量遠超一桶原油的自然產出。例如，如果沒有流化催化裂解裝置(FCC)，原油的自然汽油產率可能僅為20%左右；而借助這些裝置，高復雜度煉油廠的汽油產率可提升至45%甚至更高。

航空煤油則占據了原油餾分的中間部分——在蒸餾塔中位于汽油和柴油之間——根據煉油廠的配置不同，通常約占煉油廠產量的8%至15%。

柴油分子比汽油分子更大、更重，因此每加侖柴油所含能量更高，其是重型卡車、海運及許多工業應用的首選燃料。與其他中餾分產品一起，柴油通常約占煉油廠產量的25%-35%。

關鍵在于，柴油與航空煤油同屬“中餾分”范疇，這意味著這兩種產品在原油中爭奪著許多相同的分子。這種重疊導致航空燃油與柴油在煉油產量上形成直接的拉鋸戰。且調整空間有限：

大多數煉油商僅能在這兩者之間調配約2%-5%的總產量。因此，增加航空燃油產量幾乎從未是“免費”的——這幾乎總是以犧牲柴油供應為代價。

經濟連鎖反應

更廣泛的經濟影響也正由此顯現。

當一家煉油廠調整運營以優先生產航空煤油時，會在更廣泛的能源市場中引發連鎖反應。

航空煤油產量提高的首要“犧牲品”通常是柴油。如果航空煤油產量增加，柴油產量幾乎會成比例地下降。而且，由于柴油處于全球物流——卡車運輸、海運、鐵路運輸、農業和采礦業的核心位置，即使供應量僅有小幅減少，也會對更廣泛的經濟產生連鎖反應。

汽油雖然因源自原油中的較輕餾分，受影響相對較小，但也并非完全不受波及。當煉油商將重心轉向航空煤油等中餾分產品時，往往會將較重油流從裂解裝置中轉移出來，從而收緊汽油生產的原料供應。

這或許有助于解釋為何美國汽油價格已達每加侖4.56美元，以及為何汽油價格突破5美元的風險已無法忽視。

面對航空燃油裂解利潤的激增，美國煉油商正通過將航空煤油產率提高約2個百分點、擴大產量并重建航空燃油庫存來應對。隨著煉油商搶占全球市場中極具吸引力的利潤空間，航空燃油出口量也飆升至歷史新高。但這些收益是有代價的——汽油產率下降了2個百分點，產量較去年同期減少了34萬桶/日。

而眼下的時機又再糟糕不過了：美國的駕車出行旺季通常從5月底的陣亡將士紀念日開始……