深度 | 赴港 IPO 首日，賽力斯為何開盤破發?

帶著沖向國際市場的目標，賽力斯終于成功登陸港交所。

11 月 5 日，在經歷了半年多的前期準備之后，賽力斯以 131.5 港元的發行價，在港交所正式上市，證券代碼為 9927。由此，賽力斯正式成為一家同時在 A 股和 H 股上市的企業。

而從整個行業面來看，它也是繼蔚來、理想、小鵬、零跑、吉利、比亞迪、奇瑞等車企之后又一家成功登陸港股的中國汽車企業。

不過，對于賽力斯上市，資本市場的反饋并不是特別積極。

港交所數據顯示，賽力斯的首日開盤價為 128.9 港元，較發行價跌 2%——截至本文發稿前，賽力斯的股價最高跌幅超過 5%。而在賽力斯早已經登陸的 A 股市場，賽力斯在 11 月 5 日的股價也出現了超過 5% 的跌幅。

值得一提的是，趕在登陸港交所的前夕，賽力斯交出了一份略顯波動的成績單。

具體來說，縱覽這份截至 2025 年 9 月 30 日的第三季度財報，不管是單季度視角，還是從 2025 年的整體視角來看，賽力斯的營收和凈利潤表現，并沒有呈現出趨勢上的一致性，反而有些相悖。

比如，在第三季度，賽力斯的營收同比增長了 15.75%，但凈利潤卻同比下降 1.74%。

同時，在 2025 年的前三個季度，賽力斯的總體營收達到 1105 億元，同比增長 3.67%；而凈利率為 53.12 億元，同比增長了 31.56%；扣非后凈利為 47.68 億元，同比增長 26.7%，營收增幅遠遠小于凈利潤增幅。

很明顯，賽力斯的業績正處于波動之中。

當然，對于已經登陸港股市場的賽力斯來說，真正值得關注的，并不是這份成績單——從長遠來看，作為一家在 A+H 兩地上市的企業，賽力斯是否具備更大的未來想象空間，才是一個真正值得仔細考察的著眼點。

超高速增長已結束，但增長還在繼續

在中國新能源汽車行業中，賽力斯的角色，有其難以復制的獨特性。

畢竟，在眾多以電動化、智能化為目標尋求發展轉型的中國車企之中，賽力斯是與華為合作最久、綁定最深的那一個，同時也是華為的諸多車企伙伴中合作意愿最為堅定、業績受益最大的那一個。

甚至完全可以說，通過與華為的合作，賽力斯實現了「逆天改命」。

其中一個典型的證據是，2024 年全年，賽力斯的營收達到了 1451 億元，相比于 2023 年全年的 358 億元，同比增長了 305.5%——這樣的超高速增長，對于賽力斯這樣一家車企來說，堪稱奇跡。

同時，伴隨著這一營收，賽力斯的汽車毛利率從 2023 年 7.2% 增加到 23.8%，同比增加了 16.6% 個百分點。橫向來看，賽力斯的 2024 年毛利率表現，超過了特斯拉、小米、理想等一眾強勁的競爭對手。

在凈利潤方面，賽力斯也扭轉了 2023 年全年虧損 24 億元的局面，在 2024 年實現了 59 億元的凈利潤——根據賽力斯在港交所招股書中引用的來自于弗若斯特沙利文的報告，它成為全球第四家實現盈利的新能源車企。

可以說，賽力斯在 2024 年的高速增長，確實為它在 2025 年向港交所發起沖擊打下了堅固的基礎。

然而，進入到 2025 年，情況發生明顯的變化。

具體來看，2025 年第一季度，賽力斯的營業收入為僅 191.47 億元，同比下降幅度高達 27.91%；在前一年的超低基數下，Q1 凈利潤同比增長 240.6%。受到一季度業務影響，賽力斯 2025 年上半年營收同比減少 4.06%，凈利潤為 29.41 億元，同比增幅回落至 81.03%。

基于這個背景可以看到，賽力斯在第三季度的營收表現，實際上是對 2025 年前三季度的營收做出了很好的正向支撐，同比增長由負轉正；但與此同時，在凈利潤方面，三季度的同比增長為負，帶動前三季度的凈利潤同步增長幅度進一步回落——至 31.56%。

所以，情況很明顯，賽力斯在 2024 年實現的營收和凈利潤層面的超高增長幅度，未能在 2025 年得到延續。

究其內部原因，除了年初的產品換代周期之外，問界品牌的產品結構也發生了明顯變化，新出的 M8 開始成為銷量擔當，毛利率最高的煥新問界 M9 的銷量被 M8 部分分流，問界 M5 Ultra 的銷量和毛利支撐不住，而全新問界 M7 又沒有在三季度進入關鍵銷售周期，業績未被計入。

而從外部因素來看，盡管問界在鴻蒙智行的品牌矩陣中依舊占據著關鍵角色，但很明顯，消費者對于智界、享界等品牌的心智也在加強，而市場上搭載華為乾崑智駕的車型也在逐步增加，對于問界品牌的銷量也形成了一定影響。

所以，總體來看，賽力斯在 2025 年的表現，本質上是內部產品結構調整和外部市場周期變化共同作用下的結果。

那么問題來了，賽力斯的增長，已經結束了嗎？

其實并沒有。

畢竟，從目前的情況來看，賽力斯的問界品牌在占據用戶心智的同時，依舊處于產品體系的持續構建之中，這個過程還沒有結束。

除了已經上市的全新問界 M7，問界品牌還有其他車型也在開發階段，并且會在 2026 逐一亮相，這對于問界品牌的增長來說，意味著新的機會，當然也意味著新的挑戰——波動仍在繼續。

多線布局背后的邏輯

對于賽力斯來說，2025 年不僅僅是一個產品結構的調整期。實際上，從賽力斯自身業務長遠布局和后續發展空間的角度，賽力斯也在 2025 年抓住了不少機會，在研發投入、合作關系、品牌建設等維度面向未來進行多維度的布局。

一個典型的觀察角度，在于真金白銀的研發投入。

公開數據顯示，2025 年上半年，賽力斯研發投入達 51.98 億元，同比增長 154.9%，累計獲得授權專利 6826 個，同比增長 19.8%，研發人員共計 6984 人，同比增長 26.6%，占公司總人數的比例提升至 36%。

在這樣的研發投入下，賽力斯也取得多方面的突破，實現了多集成高效電驅動總成、超五星級整車防腐、700mm 越野級涉水能力以及超級電容等創新成果量產上車。而就在近日舉行的 2025 中國汽車工程學會年會上，賽力斯自主研發的魔方技術平臺也亮相并引發多方關注。

除了自身的研發投入，賽力斯還完成了一個重要動作：完成對引望的入股。

具體來說，就在三季度收尾的 9 月 30 日，賽力斯發布公告稱，公司全資子公司賽力斯汽車有限公司已向華為技術有限公司支付完畢第三筆轉讓價款人民幣 34.5 億元，至此賽力斯完成對引望智能 10% 股權的收購。

對于賽力斯來說，這筆收購的完成意義重大。

畢竟，盡管賽力斯與華為之間擁有非常深厚的合作關系，但是從本質上來說，這一合作的本質依舊是「采購方與供應商」之間的商業互動——但是，通過對于引望的投資入股，賽力斯正式成為引望的股東，是對以往合作關系的升華。

很明顯，通過這筆收購，賽力斯與華為之間的合作關系更加穩固，這也為問界品牌的后續長遠健康發展奠定了深厚的基礎。

另外一個值得注意的是，賽力斯也在持續加大銷售費用的投入，來不斷提升賽力斯和問界品牌的知名度。

數據顯示，2025 年前三個季度，賽力斯在銷售費用上的投入為 159.9 億元人民幣，相比于 2024 年同期的 139.71 億元，同比增加幅度接近 15%。

而從實際的效果來看，整個行業對于賽力斯和問界品牌的認可度越來越高。根據相關品牌知名度研究顯示，問界品牌獲得 2025 年上半年品牌發展信心指數第一名，而問界品牌下的旗艦車型問界 M9 以 85.2 分的成績位列新能源車型凈推薦值 NPS 總榜第一名。

另外，在新能源汽車的整車產能方面，賽力斯也在積極布局，不斷提升問界品牌車型的產能。

值得一提的是，為了支持問界品牌的發展，賽力斯專門打造了一個超級工廠，該工廠擁有超過 1600 臺智能化設備與超過 3000 臺機器人協同作業，關鍵工序自動化率達 100%。另外，寧德時代和賽力斯共同打造的 CTP 電池生產線還在該工廠實現投產，這也是寧德時代首次與整車廠采用廠中廠模式進行合作。

到目前為止，在賽力斯的產能持續提升的支持下，問界品牌已實現全系累計交付已突破 80 萬輛——從鴻蒙智行的角度來看，賽力斯問界品牌貢獻的銷量也是最多的。

其中，問界 M9 上市 21 個月累計交付突破 25 萬輛，創 50 萬級車型交付新紀錄；問界 M8 累計交付突破 10 萬輛；全新問界 M7 上市 36 天交付突破 2 萬輛——這份成績單其實是比較難得的。

因此，要考慮賽力斯在 2025 年的整體表現，還需要觀察能否從第四季度的業績中看到增量，現在評價還為時過早。

港股上市后，出海的機遇與挑戰

從資本市場的角度來看，賽力斯的發展，目前正處于一個關鍵期。

早在 2016 年，賽力斯的前身「小康股份」就已經在 A 股上市，到目前為止已經超過 9 年時間； 其中在 2022 年中，出于企業長期發展考量，賽力斯在 A 股市場成功完成了企業名稱和證券簡稱的改名動作。

作為一家 A 股上市公司，賽力斯在過去幾年的發展中經歷了一次體量和市值的「躍升」。

在這一背景下，賽力斯也在 2025 年開啟了沖向港交所的步伐，在半個多月的努力之后，賽力斯終于以最高發售價每股 131.50 港元的價格登陸港交所。

由此，賽力斯終于成為一家同時在 A 股和 H 股上市的企業。

當然，對于賽力斯來說，在港股上市的意義是多重的，融資的確是其中的一環。正如根據賽力斯此前向港交所遞交的招股書，該公司擬募資 70% 用于研發，20% 于海外市場拓展和充電網絡建設。

一位長期關注賽力斯的投資人士告訴我們，賽力斯選擇走向香港資本市場，一方面確實是企業發展到一定階段之后想要證明自身價值，而登陸港交所成為一家港股上市公司，本身也是這種價值的一個外在證明，這非常容易理解。

另一方面，與前者一脈相承，隨著賽力斯的市場地位不斷提升，以及在賽力斯在不斷謀求業務出海，也有提升品牌國際知名度的客觀需求，在港交所上市也是必要的。

所以，賽力斯登陸港交所，其關鍵邏輯還是為了出海。

實際上，在出海方面，賽力斯已經有多有布局。公開數據顯示，早在 2023 年 6 月，賽力斯旗下的新能源車型 SERES 5 就開啟歐洲交付，終端零售單價超過 6 萬美金。

同時，根據在賽力斯在港交所公告中發布的最新信息，公司已在歐洲、中東、美洲和非洲的多個國家進行業務布局；其中在歐洲方面，已擴展到挪威、德國、英國、瑞士等市場。

在港股公告中，賽力斯表示，計劃在未來三年加快全球市場的擴張，包括中東、歐洲、澳大拉西亞、中美洲及南美洲市場，探索自建、反向合資等多元化的海外網絡建設方式，實現本地化制造及本地化運營，擴大海外本地化生產能力和銷售網絡，從而進入國際高端品牌汽車市場。

很明顯，賽力斯出海，野心并不小。

值得一提的是，2025 年 9 月 8 日，賽力斯亮相慕尼黑車展，三款 AITO 全球化落地車型進行全球首秀，它們是針對中東市場深度本地化開發的全新 AITO 9、AITO 7 和 AITO 5，其智慧座艙支持中文、英文、阿拉伯語三語交互，并接入當地數字生態。

可見，在去年完成對 AITO 商標的收購之后，賽力斯的出海之路，將由 AITO 品牌領銜。

那么，AITO 品牌會被海外消費者買單嗎？

答案是：存在比較大的困難，當然也有機會，需要時間和投入。

一位分析師告訴我們，賽力斯采用 AITO 標識來進行出海，從海外市場的角度來看，賽力斯可能沒有辦法像它在國內市場那樣依賴于華為對問界的品牌加持，而海外用戶對于 AITO 的認知度和接受度，恐怕也不會像國內用戶對于問界品牌的認知度和接受度那么高。

甚至在某些海外市場，「賽力斯可能還需要跟華為做出一定的品牌區隔，甚至是切割」，這位分析師表示。

但無論如何，在國內市場已經極其內卷的當下，賽力斯選擇通過登陸港交所的方式走向海外高端市場，無疑是一條正確而艱難的路。

只是，在失去了華為在品牌層面的助力之下，賽力斯的出海之路無疑會挑戰更大，需要賽力斯的堅定投入，也需要它在組織層面朝著國際化持企業續進行自我變革——而登陸港交所，只是這場自我變革的一個新的起點罷了。

作者：王志

編輯：周易

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