牧原過冬，豬豬漏風

2025年，中國生豬養殖行業在供需失衡中持續承壓，全年豬價呈現震蕩下行趨勢。據監測數據，全國瘦肉型生豬年均價為13.8元/公斤，同比下跌17.66%，行業再度進入下行周期。

面對這一局勢，牧原股份則憑借成本控制的優勢，在經營中展現出較強的韌性。2025年前三季度，公司實現營收1117.9億元，同比增長15.52%，凈利潤147.79億元，同比增長41.01%。

同時，牧原股份還在積極拓展戰略布局，不僅構建起“飼料-養殖-屠宰”全產業鏈閉環，還加速向海外拓展，并重啟港股上市計劃，以此推進全球化戰略。

只是，在消費放緩、豬周期波動未止的大背景下，牧原股份引以為傲的成本優勢正持續遭遇著極限考驗。比如，2025年12月，牧原股份商品豬銷售均價為?11.41元/公斤，與公司?11.3元/公斤的完全成本相比，價差僅余0.11元/公斤，盈利空間已極度微薄。

此時，號稱“豬茅”的牧原股份又該如何平滑調整，抵御行業周期波動？

一、成本控制，臨近邊界？

2026年1月6日，牧原股份披露了2025年12月的銷售簡報。

報告顯示，公司當月銷售商品豬698萬頭，同比下降14.75%，銷售收入為96.67億元，同比下降36.06%。公司商品豬銷售均價為11.41元/公斤，同比大跌25.38%。

量價齊跌的成績單，也給這家生豬養殖龍頭企業的2025年劃上了一個略顯沉重的句號。

值得一提的是，就在短短一個月前的11月28日，牧原股份剛向香港聯合交易所更新并遞交了H股上市申請，這也是繼今年5月27日首次遞表失效后，公司又一次沖刺港股市場。

實際上，量價齊跌是目前生豬行業的普遍困境。

進入2025年四季度，國內生豬市場并未如期迎來傳統消費旺季的“量價齊升”，反而陷入“旺季不旺”的尷尬境地。

中國養豬網數據顯示，2025年生豬價格從年初的16.39元/公斤跌至年底12.4元/公斤，降幅達到24.34%。

此番豬價低迷并非短期波動。當前，中國生豬產業正處于第6輪“豬周期”之中。回顧過去三年生豬市場走勢，2023年至2024年初行業迎來高盈利時期，需求端的緊俏刺激了全行業的產能擴張。

于是，截至2025年6月，國內能繁母豬存欄量達到4043萬頭，較正常保有量偏高3.5%。

市場的無形大手終歸會使得供需天秤趨于平衡。當下，隨著豬肉消費增長趨勢放緩，長期供過于求的局面，也一步步讓豬肉價格持續承壓，生豬養殖企業的銷量也不可避免出現下滑。

今年5月，牧原股份、溫氏股份、新希望的生豬銷售均價環比分別下降0.95%、1.61%和0.75%。

不過，行業普遍虧損的環境下，牧原股份依舊保持著相對優勢。2025年前三季度，公司實現營收1117.90億元，同比增長15.52%，凈利潤147.79億元，同比增長41.01%。

相比之下，溫氏股份2025年前三季度營業總收入758.17億元,同比下降0.04%，歸母凈利潤為52.56億元，同比下降18.29%。神農集團同樣迎來雙降，2025年前三季度實現營收39.23億元，同比下降3.79%,歸母凈利潤4.62億元，同比下降3.89%。

牧原股份在盈利端展現出的優勢，實際源自于自身出色的成本控制能力。

比如，在飼料環節，牧原股份通過低豆粕配方技術減少了15%的豆粕使用量，2024年公司豆粕占比僅為7.3%，遠低于行業13.7%的平均水平。

同時，公司智能化養殖也大大提升了養殖效率。按照牧原股份披露的數據，2025年9月公司“斷奶到上市成活率達到93%，全程成活率在87%左右，PSY在29左右，肥豬日增重在880g左右，育肥階段料肉比在2.64左右”，均領先于行業水平。

這一系列的成本控制措施頗有成效。目前，溫氏股份養殖成本在12.2-12.4元/公斤，其他上市公司約12.5-13元/公斤，散養戶約13-15元/公斤。牧原股份的生豬成本已從年初的13.1元/公斤降至9月份的11.6元/公斤，降幅達1.5元/公斤，10月份進一步降至11.3元/公斤左右。

每公斤一兩塊錢的成本差距，則造就了牧原在行業整體下行中盈利的護城河。

不過，牧原股份的成本優勢對周期波動的蓄水承載量，或許正逐漸逼近著極限。2025年12月，牧原股份商品豬銷售均價為?11.41元/公斤，與公司?11.3元/公斤的完全成本相比，價差僅余0.11元/公斤，盈利空間已極度微薄。

另外，飼料成本的潛在波動也進一步加劇了牧原股份盈利的空間。未來，隨著全球氣候變化、耕地資源約束以及生物燃料對玉米需求的增長，未來玉米等原材料價格很有可能大幅震動，這將進一步沖擊牧原股份本就狹窄的盈利空間。

二、全鏈模式，一損俱損

為了應對養殖業務基本盤動蕩與增長困局，牧原股份自2019年起便將自身產業鏈同步延伸，正式開啟了屠宰與肉食業務。

到2024年，牧原的屠宰規模已位列全球第五、中國第一。更關鍵的是，經過了幾年的虧損，以上業務在2025年第三季度終于實現了盈利，達到約?3000萬元至3200萬元。

到現在，牧原股份已經構建起“飼料-養殖-屠宰”全產業鏈閉環。這一模式不僅有助于保障公司能對食品安全全局可控，并能實現可追溯性，并可節約飼料成本，以及更重要的，無疑是通過屠宰端來平滑養殖業務所受的周期波動。

從養豬到宰豬，牧原股份的邏輯其實很清晰：豬價好的時候賣豬賺錢，豬價低迷的時候則通過屠宰加工環節的延伸“把一頭豬的價值最大化”，來將豬周期波動對業績影響盡可能減小。

只不過，當下豬周期所帶來的沖擊并非僅作用于養殖環節，而是一種覆蓋全鏈的系統性風險。

比如，當上游出欄減少時，這往往會導致下游屠宰廠的豬源收緊，產能利用率下降。而當豬肉價格隨之抬高后，又將進一步抑制部分消費需求。

目前，整個行業面臨消費下滑的挑戰。據農業農村部報告，預計2033年豬肉消費量將下降至5479萬噸，比基期減少5.0%。

在行業周期下行時，牧原股份的一體化布局雖具協同效應，卻也意味著全產業鏈的各環節將會一榮俱榮，一損俱損。

此外，目前屠宰行業本身已是一片紅海。公開信息顯示，屠宰行業毛利率多數維持在5%以內，雙匯2025年上半年屠宰毛利率達到4.9%，而同期牧原的屠宰毛利率僅為2.10%，相差超過一倍。

相比之下，溫氏股份采取“肉豬+肉雞”雙輪驅動模式，更能實現在豬價低迷時期維持現金流穩定。一方面，當豬價低迷時，肉雞行情往往能保持相對穩健甚至走強，可以為企業提供穩定的現金流和利潤，有效平滑整體業績的波動。

另一方面，豬肉與雞肉在蛋白質消費中具有天然替代性。一旦豬價攀升過高，部分消費就會轉向性價比更高的雞肉。因此在豬價起伏期間，肉雞業務能夠順勢承接這股替代性消費需求，彌補業務缺口。

無論是建立全鏈路管理，還是過去幾年的“逆勢擴張”策略，牧原股份的選擇是在周期內做到最強，依靠極限成本和規模，在周期的每一個階段都比同行更有競爭力，試圖以此穩住波動。

不過，生豬市場受供需關系、疫病和政策調控等不可控因素綜合影響，周期性的本質很難徹底改變。比起專注于生豬產業的縱向一體化，通過發展周期不同、消費可替代的第二主業，從“依賴單一周期”轉向“駕馭多周期平衡”，構建跨物種的橫向多元化布局，對風險抵御或許具有更大的斡旋空間。

值得注意的是，目前牧原股份也正不斷強化自身的科技產業屬性，通過輪回二元育種體系擺脫種源依賴并提升效率，以及應用合成生物技術降低豆粕依賴，并推行智能化養殖提升人效和健康管理水平。

某種程度上說，科技賦能或許能為牧原開辟新的盈利模式，不過前提在于平衡好長周期與重投入，目前來看，智能設備往往需要巨大的資金投入，這對牧原股份較高的負債或許壓力不小，并將對自身利潤空間逐步壓縮。

目前來看，牧原股份累計研發投入已經超過200億元，不過2025年前三季度?，牧原的研發費用占營業收入的比例僅為?1.1%，轉化成效與布局節奏仍需觀察。

三、海外拓疆，港股蓄勢

為了應對國內市場增長空間收窄、主業盈利承壓的局勢，牧原股份近年來正在積極開拓海外市場。

東南亞市場是豬肉需求旺盛但養殖水平相對落后的優良標的，這也順勢成為牧原海外布局的核心突破口。

目前，牧原股份已在越南的胡志明市設立全資子公司“越南牧原有限公司”，并與BAF越南農業股份公司簽署合作協議，計劃在越南西寧省合作建設并運營高科技樓房養殖項目，并配套飼料廠。

與推進海外擴張配套的，則是牧原股份的港股上市計劃。

2025年初，牧原股份就啟動了港股發行計劃，并于同年5月27日首次向香港聯交所遞表，只是，后續未能在6個月內完成發行導致首次遞表失效。

2025年11月，公司二次遞表，并在同月收到了相關部分《關于牧原食品股份有限公司境外發行上市備案通知書》，擬發行不超過5.46億股境外上市普通股并在香港聯合交易所上市。

先前，牧原股份表示，港股上市旨在為境外投資者提供投資機會，同時支持海外業務拓展。

這對相對看重長期回報的港股資金來說，牧原股份對海外市場的開拓無疑具有吸引力。只是故事的講述時機略顯微妙。

值得注意的是，牧原股份港股首次遞表時，正值其2025年一季度營收、凈利潤大幅增長的業績高點。但隨著下半年行業低迷、經營壓力凸顯，其估值吸引力可能下降，進而影響發行進度和募資規模。

截至2026年1月8日，牧原股份上市聆訊已過一月，公司仍未更新聆訊后資料集。

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