手握頂級旅游資源卻深陷虧損，曲江文旅到底怎么了？

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在傳統(tǒng)模式失靈、股東危機未解、轉(zhuǎn)型成效待考的多重挑戰(zhàn)下，這家老牌文旅國企能否走出泥潭，仍需劃上一個巨大的問號。

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虧損幾乎成為曲江文旅的常態(tài)。

自2020年以來，這家手握大唐芙蓉園、大雁塔·大唐不夜城等頂級文化旅游資源的上市公司，已連續(xù)五年錄得虧損。

根據(jù)最新業(yè)績預(yù)告， 2025年歸母凈利潤為-1.3億元至-1.65億元，扣非凈利潤為-2.15億元至-2.50億元。公司主營業(yè)務(wù)虧損額顯著擴大，經(jīng)營壓力有增無減。

財務(wù)透視：連續(xù)虧損與現(xiàn)金流困局

曲江文旅是西安市國有控股上市公司，實際控制人為西安曲江新區(qū)管理委員會，于1996年在上海證券交易所上市。

公司運營管理的景區(qū)包括國家5A級旅游景區(qū)“大唐芙蓉園·大雁塔景區(qū)”等核心資產(chǎn)。讓人詫異的是，這些優(yōu)質(zhì)資源并未轉(zhuǎn)化為持續(xù)盈利。

虧損成公司的常態(tài)。財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，公司自2020年至2024年，扣非凈利潤已連續(xù)五年虧損，累計虧損額巨大。2025年的預(yù)虧，意味著這一紀錄將延長至第六年。

持續(xù)的虧損嚴重侵蝕了公司的現(xiàn)金流和資產(chǎn)質(zhì)量。截至2023年末，公司應(yīng)收賬款賬面余額高達14.55億元，當(dāng)年計提了2.97億元的信用減值損失，這直接導(dǎo)致了當(dāng)年在行業(yè)復(fù)蘇背景下仍陷嚴重虧損。

盡管2024年公司調(diào)整了業(yè)務(wù)模式，但截至2025年第三季度末，應(yīng)收賬款規(guī)模仍高達7.44億元，占流動資產(chǎn)的72%，回款難題依然是懸在頭上的達摩克利斯之劍。

與此同時，截至2025年第三季度末，曲江文旅賬面貨幣資金僅余8917萬元，而短期借款及一年內(nèi)到期的非流動負債合計高達3.6億元，資金缺口懸殊。

模式困局：“管理酬金”先天缺陷

深入分析曲江文旅的財報，其業(yè)績長期低迷的根源，在于其獨特的“管理酬金”商業(yè)模式。

曲江文旅此前運營核心景區(qū)收入，并非來自門票、商品銷售等直接經(jīng)營性收入，而是主要依賴政府相關(guān)單位支付的委托管理酬金。

這種商業(yè)模式帶來了兩大致命問題：首先，它造成了嚴重的盈利與現(xiàn)金流分流，公司雖然在賬面上確認了收入，但因現(xiàn)金回收的主動權(quán)掌握在委托方手中，導(dǎo)致賬面利潤長期無法有效轉(zhuǎn)化為可供支配的實際資金，從而引發(fā)了“回款難”和資金鏈緊張；

這使得公司業(yè)績高度被動且脆弱，管理酬金的具體金額與支付節(jié)奏完全受制于委托方，導(dǎo)致公司的收入和利潤缺乏應(yīng)有的穩(wěn)定性和可預(yù)測性，極大削弱了其抵御風(fēng)險和規(guī)劃發(fā)展的能力。

為應(yīng)對“回款難”的困境，公司自2024年起被迫進行戰(zhàn)略性收縮：不再管理大明宮國家遺址公園等部分景區(qū)，并對剩余景區(qū)的管理模式和酬金進行了調(diào)整。這直接導(dǎo)致2024年公司營業(yè)收入同比下降16.68%，至12.53億元，業(yè)績再度陷入虧損。

市場沖擊：傳統(tǒng)景區(qū)轉(zhuǎn)型陣痛

冠病疫情后的2024年至2025年，國內(nèi)旅游市場整體雖在復(fù)蘇，但消費行為已發(fā)生深刻變化。

消費者出行方式更加多元，短途游、沉浸式體驗、理性消費成為趨勢。這對嚴重依賴門票和傳統(tǒng)觀光模式的大型景區(qū)構(gòu)成了直接沖擊。

在曲江文旅的財報中清晰反映了這一變化所造成的沖擊：2025年前三季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入7.38億元，同比大幅下降30.68%。

公司解釋稱，下降主要因傳統(tǒng)門票銷售收入、專項活動收入及物業(yè)收入減少所致。

更令人擔(dān)憂的是盈利能力的急劇下滑。根據(jù)2025年半年報，公司毛利率一度低至6.62%，較疫情前的高位水平大幅萎縮，創(chuàng)下歷史同期新低，反映出傳統(tǒng)運營模式在成本控制和產(chǎn)品吸引力上面臨的巨大挑戰(zhàn)。

股東危機：控股股東債務(wù)連鎖反應(yīng)

長期被資本市場詬病的不僅僅是公司自身的經(jīng)營困境，還有控股股東西安曲江旅游投資（集團）有限公司（簡稱“曲江旅投”）深陷的多方債務(wù)。

因涉及多筆債務(wù)和擔(dān)保糾紛，曲江旅投所持的上市公司股份自2024年起頻繁遭遇司法凍結(jié)、標記及拍賣。

據(jù)公司公告，截至2025年11月，曲江旅投因債務(wù)問題涉及的訴訟金額合計超3億元。其持有的曲江文旅股份被陸續(xù)司法劃轉(zhuǎn)或拍賣，導(dǎo)致持股比例從最初的44.90%一路下降至約32.91%。

盡管曲江旅投的一致行動人“曲江金控”多次出手接盤被拍賣的股份，暫時穩(wěn)住了控制權(quán)，但控股股東的債務(wù)危機依然持續(xù)引發(fā)市場對曲江文旅控制權(quán)穩(wěn)定性和未來融資能力的深切擔(dān)憂。

自救之路：資產(chǎn)處置與艱難轉(zhuǎn)型

面對多重壓力，曲江文旅開啟了一場艱難的自救。

自2024年起，公司連續(xù)掛牌或轉(zhuǎn)讓多家子公司股權(quán)及債權(quán)，包括轉(zhuǎn)讓西安曲江大明宮國家遺址公園管理有限公司、溫州雁蕩山曲文旅游發(fā)展有限公司股權(quán)等。這一系列動作旨在回籠資金、優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、降低負債。

在業(yè)務(wù)層面，公司提出向“旅游目的地整合運營商”轉(zhuǎn)型，試圖打造包含音樂、演藝、數(shù)字科技在內(nèi)的文旅融合產(chǎn)品體系，并探索機器人導(dǎo)覽等科技應(yīng)用。

然而，這些新方向的培育需要時間和持續(xù)投入，在當(dāng)期嚴峻的現(xiàn)金流壓力下，轉(zhuǎn)型之路顯得尤為坎坷。

在傳統(tǒng)模式失靈、股東危機未解、轉(zhuǎn)型成效待考的多重挑戰(zhàn)下，這家老牌文旅國企能否走出泥潭，仍需劃上一個巨大的問號。

截止2月3日午盤，曲江文旅每股10.58元，總市值26.99億元，該股價較最高點下跌約26%，市值短期內(nèi)快速蒸發(fā)約2.4億。市場前景依然暗淡。

我們將持續(xù)關(guān)注曲江文旅的發(fā)展變化。

文軒指數(shù)ABC分級：A為看好、A+持續(xù)看好；B為正向、B+為正向利好；C為看衰、C+為持續(xù)看衰。

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