斑馬智能再闖港股：前CFO的質(zhì)疑，被19億巨虧坐實(shí)

斑馬消費(fèi) 沈庹

十年磨一劍，資本化之路卻首戰(zhàn)折戟。

近期，斑馬智能信息技術(shù)股份有限公司向港交所二次遞交上市申請(qǐng)，距離首次遞表僅過(guò)去7個(gè)月。

這家由阿里與上汽聯(lián)手孵化的智能座艙企業(yè)，此番不僅更換了公司名稱，更將AI作為核心發(fā)展方向，試圖講出新的資本故事。

但最新招股書(shū)披露的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)卻難言樂(lè)觀。營(yíng)收增長(zhǎng)幾近停滯，2025年凈虧損驟增至18.96億元，疊加前CFO的公開(kāi)質(zhì)疑、對(duì)兩大股東的高度依賴以及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的日趨白熱化，斑馬智能的港股上市之路充滿挑戰(zhàn)。

作為國(guó)內(nèi)智能座艙解決方案領(lǐng)域的先行者，其當(dāng)前的發(fā)展?fàn)顩r，也折射出第三方車載軟件服務(wù)商在行業(yè)變革中的普遍壓力。

更名押注AI 再?zèng)_港股

斑馬智能的誕生，是阿里與上汽在智能網(wǎng)聯(lián)汽車領(lǐng)域深度戰(zhàn)略合作的產(chǎn)物。

2015年，雙方共同出資10億元成立互聯(lián)網(wǎng)汽車基金，孵化出斑馬網(wǎng)絡(luò)（斑馬智能前身），核心目標(biāo)是將阿里的AliOS操作系統(tǒng)與上汽的整車制造能力相結(jié)合，打造國(guó)產(chǎn)智能座艙標(biāo)桿。

次年，首款搭載斑馬系統(tǒng)的榮威RX5上市，憑借“你好，斑馬”的語(yǔ)音交互功能開(kāi)啟了國(guó)產(chǎn)智能座艙的啟蒙時(shí)代。

斑馬智能始終由阿里與上汽兩大巨頭共同掌控。招股書(shū)顯示，上市前阿里系合計(jì)持股41.67%，控制37.09%的投票權(quán)；上汽系合計(jì)持股32.90%，控制35.48%投票權(quán)，雙方為共同控股股東。

“雙巨頭”持股架構(gòu)，讓斑馬智能從誕生之初就擁有得天獨(dú)厚的資源優(yōu)勢(shì)。上汽提供整車平臺(tái)和量產(chǎn)驗(yàn)證場(chǎng)景；阿里則輸出操作系統(tǒng)、云計(jì)算及生態(tài)資源，成為其快速發(fā)展的核心支撐。

經(jīng)過(guò)近十年發(fā)展，斑馬智能已成為國(guó)內(nèi)智能座艙解決方案領(lǐng)域的頭部企業(yè)。據(jù)灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)，以2024年收入計(jì)，公司是中國(guó)最大的以軟件為核心的智能座艙解決方案提供商，搭載量也位居行業(yè)第一。

截至2025年末，斑馬智能解決方案累計(jì)搭載量達(dá)938.9萬(wàn)套，客戶覆蓋69家全球主機(jī)廠，年度搭載量250萬(wàn)臺(tái)左右。

目前，公司業(yè)務(wù)已形成系統(tǒng)級(jí)操作系統(tǒng)解決方案、AI全棧端到端解決方案和車載平臺(tái)服務(wù)三大業(yè)務(wù)板塊，其中系統(tǒng)級(jí)操作系統(tǒng)解決方案是傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)，2025年收入占比達(dá)74.7%。

面對(duì)行業(yè)發(fā)展新趨勢(shì)，斑馬智能將AI定為未來(lái)核心發(fā)展方向，其自主研發(fā)的“元神AI”架構(gòu)被灼識(shí)咨詢稱為“行業(yè)首個(gè)專為車載環(huán)境打造的具備智能體特性的AI軟件棧”，公司也將自身定位升級(jí)為“AI驅(qū)動(dòng)的智能座艙解決方案全球先驅(qū)”。

為了配合戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型奮力沖擊港股，公司在2026年2月完成更名，由“斑馬網(wǎng)絡(luò)技術(shù)股份有限公司”變?yōu)椤鞍唏R智能信息技術(shù)股份有限公司”，試圖以全新的品牌形象開(kāi)啟資本市場(chǎng)征程。

營(yíng)收停滯虧損擴(kuò)大

盡管位居行業(yè)頭部，斑馬智能的業(yè)績(jī)表現(xiàn)卻未能匹配其行業(yè)地位，營(yíng)收增長(zhǎng)停滯、連續(xù)大額虧損，或成為其上市路上的最大障礙。而對(duì)阿里和上汽的雙重高度依賴，更是讓其發(fā)展陷入“股東循環(huán)”的桎梏。

2023年至2025年，公司營(yíng)收分別為8.72 億元、8.24億元和 8.61億元，增長(zhǎng)動(dòng)力明顯不足。與此同時(shí)，虧損規(guī)模卻在持續(xù)擴(kuò)大。2023年和2024年，分別凈虧8.76億元和8.47億元，2025年凈虧更是驟增至18.96億元，三年累計(jì)虧損超過(guò)36億元。

因持續(xù)虧損，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流持續(xù)失血，截至2025年底，公司持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物降至約9億元，資金壓力凸顯。

對(duì)于2025年的巨虧，斑馬智能在招股書(shū)中解釋稱，核心原因是計(jì)提了18.41億元的無(wú)形資產(chǎn)減值損失，該減值與系統(tǒng)級(jí)操作系統(tǒng)解決方案業(yè)務(wù)相關(guān)，源于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇以及公司戰(zhàn)略向AI驅(qū)動(dòng)型業(yè)務(wù)聚焦后的審慎評(píng)估。這也意味著，公司投入多年的核心操作系統(tǒng)技術(shù)，其未來(lái)盈利預(yù)期被大幅下調(diào)，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)天花板已然顯現(xiàn)。

而公司寄予厚望的AI業(yè)務(wù)，目前仍處于發(fā)展初期。2025年，AI全棧解決方案僅實(shí)現(xiàn)收入6660萬(wàn)元，營(yíng)收貢獻(xiàn)不足8%，尚無(wú)法撐起公司的AI轉(zhuǎn)型敘事。

業(yè)績(jī)困境的背后，是斑馬智能對(duì)股東在收入和采購(gòu)兩端的重度依賴，成為其無(wú)法回避的發(fā)展硬傷。

上汽集團(tuán)連續(xù)三年位居公司第一大客戶，2023年至2025年，來(lái)自上汽的收入占比分別為47.4%、38.8%和39.2%。

采購(gòu)端，對(duì)阿里的依賴更為顯著。2025年，向阿里巴巴集團(tuán)的采購(gòu)額占總采購(gòu)額的61.3%，其中僅阿里云一項(xiàng)就占35.7%。

2025年，公司與兩大股東的關(guān)聯(lián)交易總額達(dá)7.52億元，占營(yíng)業(yè)收入的87.3%。這種高度的關(guān)聯(lián)交易結(jié)構(gòu)，讓斑馬智能的獨(dú)立性存疑。一方面，會(huì)讓公司對(duì)外部市場(chǎng)的拓展能力和議價(jià)能力均受到限制；另一方面，若未來(lái)上汽加大智能座艙自研力度，或阿里收緊生態(tài)資源支持，斑馬智能的業(yè)務(wù)發(fā)展將直接受到?jīng)_擊。

前CFO質(zhì)疑一語(yǔ)成讖

斑馬智能的二次IPO之路，不僅面臨業(yè)績(jī)和股東依賴的內(nèi)部問(wèn)題，還遭遇了外部輿論質(zhì)疑和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的雙重壓力。前CFO的公開(kāi)吐槽，更是讓公司的發(fā)展前景受到市場(chǎng)廣泛關(guān)注。而2025年的業(yè)績(jī)大滑坡，似乎也印證了此前的質(zhì)疑。

2025年8月，斑馬智能首次向港交所遞交招股書(shū)后僅三天，公司前CFO夏蓮就在朋友圈公開(kāi)吐槽，直言“過(guò)去三年也許是斑馬最好的三年”，并表示不看好公司業(yè)務(wù)發(fā)展，認(rèn)為“沒(méi)有門(mén)檻的座艙技術(shù)，車廠都可以自己干”，同時(shí)還質(zhì)疑公司上市的動(dòng)機(jī)，稱“不愿意為上市圈錢(qián)再委曲求全”。

對(duì)于前CFO的尖銳質(zhì)疑，斑馬智能選擇了全程沉默。在二次遞表的招股書(shū)中，也未對(duì)該事件及核心高管流失問(wèn)題進(jìn)行任何提及。

2025年公司業(yè)績(jī)的大幅滑坡，尤其是核心操作系統(tǒng)業(yè)務(wù)的無(wú)形資產(chǎn)減值，從市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的角度印證了前CFO的說(shuō)法。

當(dāng)前，智能座艙行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局正在發(fā)生深刻變化，車企自研成為主流趨勢(shì)，第三方解決方案提供商的市場(chǎng)空間被持續(xù)擠壓。

數(shù)據(jù)顯示，2024年車企自研智能座艙的比例已從2022年的23%攀升至41%，比亞迪DiLink、蔚來(lái)SkyOS、理想星環(huán)OS等車企自研系統(tǒng)相繼落地，車企對(duì)數(shù)據(jù)主權(quán)、定制化能力的需求提升，使得第三方服務(wù)商的話語(yǔ)權(quán)不斷減弱。

與此同時(shí)，科技巨頭的跨界入局讓行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)更趨白熱化。華為鴻蒙座艙、百度Apollo等科技巨頭憑借全棧技術(shù)能力和生態(tài)優(yōu)勢(shì)快速擴(kuò)張，2025年搭載華為乾昆智駕與鴻蒙座艙的車型價(jià)格已下探至18萬(wàn)-22萬(wàn)元區(qū)間，直接殺入斑馬智能的核心市場(chǎng)；中科創(chuàng)達(dá)等專業(yè)軟件服務(wù)商憑借芯片適配能力和全球化布局，在中低端市場(chǎng)占據(jù)一席之地；國(guó)際巨頭QNX則仍在高端市場(chǎng)保持優(yōu)勢(shì)。

盡管行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，但智能座艙賽道的長(zhǎng)期市場(chǎng)空間依然可觀。據(jù)灼識(shí)咨詢預(yù)測(cè)，中國(guó)智能座艙軟件解決方案市場(chǎng)規(guī)模，將從2024年的401億元增至2030年的1149億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率達(dá)19.2%，其中以軟件為核心的解決方案增速更快，復(fù)合年增長(zhǎng)率預(yù)計(jì)達(dá)22.5%。

對(duì)于斑馬智能而言，二次沖擊港股既是為了獲得資金支持加速AI轉(zhuǎn)型，也是為了突破當(dāng)前的發(fā)展瓶頸。但想要獲得資本市場(chǎng)的認(rèn)可，公司既需加快AI技術(shù)的商業(yè)化落地，也得降低對(duì)阿里和上汽的依賴，提升獨(dú)立經(jīng)營(yíng)能力，更須讓市場(chǎng)看到清晰的盈利前景。