復星放權的第三年，金徽酒反超舍得酒業

文：向善財經

五年前，郭廣昌接手了舍得酒業，意在讓其成為復星集團的又一“現金奶牛”。

然而五年后的今天，在五個完整的財務年度后，舍得酒業的凈利潤，已然不到復星接手前的一半。

據天眼查APP數據顯示，舍得酒業全年實現營業收入44.19億元，同比下降17.51%；歸母凈利潤為2.23億元，同比下降35.51%；扣非凈利潤為1.99億元，同比下降50.31%。

這個數據，相較于去年的確已經收窄了一些，只是讓很多投資者難以接受的是，扣非后的凈利潤依然是腰斬的水平。

對此，有網友就表示，看看隔壁家金徽酒，迎駕貢酒，雖然都在這場席卷全行業的寒冬中掙扎求生，但是人家為啥下降的都沒有這么夸張，沒有出現連續兩年腰斬的情況？

網友有此一問也確實可以理解，畢竟舍得酒業自復星接手之后，2023年還一度在百億以下的酒企中脫穎而出，率先突破70億大關。當時論品牌，論體量，舍得酒業都能算作上市的低線酒企中的領頭羊之一。而整個酒市，又一直呈現著較強的馬太效應。

而更讓網友們郁悶的是，當年二選一被復星系戰略性放棄的金徽酒，在22年復星系管理層戰略退出之后，竟然如魚得水，隨后三年只有25年出現了個位數的下滑，如今的利潤甚至已經超過了舍得酒業。

那究竟是什么原因，讓舍得酒業的業績一落千丈，跌跌不休？

老規矩，還是要去財報中找答案。

//一場“復興”一場夢，舍得酒業利潤重回6年前

火車跑的快，還得車頭帶，先來看管理層方面。

按照管理層的原計劃，舍得酒業本該在2024年就完成營收過百億的目標。

實際情況雖然不盡如人意，但舍得依然沒有放棄增長的目標，在原目標沒有完成的情況下，在25年年初舍得又出臺了一輪股權激勵的計劃。

股權激勵計劃顯示，舍得酒業以2024年業績為基數，計劃2025—2027年營收增速分別不低于20%、36%和55%，或歸母凈利潤增速分別不低于164%、231%和309%。

如果按此測算，2025年需實現64.28億元營收或9.13億元凈利潤，到2027年目標則進一步抬升至83.19億元和14.15億元。

要知道，即使是茅五瀘汾這些頭部的企業，也沒有信心定下這么高的增長目標。所以無論如何，舍得酒業管理層這份在白酒行業的逆境中上行的勇氣，是非常值得欽佩的。

只是，有時候在時代的壓力面前，想要完成人定勝天這四個字并不容易，甚至可能會起反作用。

原因也很簡單，因為有這個激勵的政策在，就在一定程度上決定了，在具體經營上，管理層不會特別保守，而事實上似乎也是這樣。

從費用方面來看，盡管公司2025年銷售費用同比下降10.68%至11.40億元，但是在舍得酒業業績全面下滑的背景下，銷售費用占營收的比重仍然還有26%。

這意味著，舍得酒業每賣出100元酒，就有將近四分之一的收入投入到廣告、陳列和經銷商返利中。

然而，在經銷商方面，相對沒有那么保守的經營策略，似乎也沒有起到應有的效果。

數據顯示，舍得酒業2025年酒類產品新增經銷商378家，退出經銷商516家。截止年底的數據，舍得酒業共有經銷商2525家，較2024年末的2663家，凈減少了138家。

要知道，即使是商業活動最少的2022年，舍得的經銷商也不過減少了94家而已。

所以，至少從管理層最后呈現的結果來看，遠遠超出行業預期的激勵政策并沒有對業績，或者說整個管理團隊起到關鍵性的作用，反而連續兩年業績腰斬。

不過，值得肯定的是，雖然在傳統的經銷商上遇冷，但在更符合潮流的線上渠道，舍得已經取得了階段性的成果。

年報數據顯示，舍得酒業的線上收入已經連續第三年增長，去年舍得的線上渠道收入大幅增長35.5%至6.04億元，增速遠超公司整體營收（-17.5%）和酒類收入（-19.6%），其占酒類收入比例飆升至15.7%的歷史新高。

但可惜的是，即便有更高毛利的線上渠道毛利的增長，其毛利率依然從2023年的74.5%，下降至2024年的65.52%，再降至2025年的62.04%，兩年累計下降約12個百分點。

而毛利的下降，一方面意味著銷售階段的費效比有待進一步提升；另一方面，這還是在大幅削減剛性成本的基礎上達成的。

就拿人工成本來說，公司在職員工數量從2024年末的9549人縮減至2025年末的8796，足足減少753人，降幅近8%。應付職工薪酬隨之縮減至1.94億元，同比下降17.62%。

這也意味著，2026年對舍得酒業來說，在成本一端優化的空間已經不大了。

另外，從產品端來講，其主力產品，正好處在300至700元的次高端賽道中。

根據中國酒業協會發布的《2025中國白酒市場中期研究報告》顯示，500元-800元價格帶產品的生存愈發艱難。

今年春節的動銷，也呈“啞鈴型”特征，即高端和低端需求都相對旺盛，而300元-800元價格帶的次高端產品則普遍動銷承壓。

至此，對管理層來說，向上看，是遙不可及的股權激勵政策。而且，今年最新的公告中，原定的激勵政策也沒有修改的意思。

向下看，成本的改善空間其實已經不大了，因為接著大規模優化員工這事兒，事關當地民生，管理層決策本身就很艱難；更關鍵的是，其主力產品又正好處在壓力帶上。

那么，問題來了，2026年舍得能止住頹勢嗎？關于這個問題，管理層在財報中也給出了答案。

//舍得酒業，有舍才有得

從年報中管理層的表述來看，老酒依然是“頭排兵”，給的篇幅也是最大的。

深耕一個細分品類，扎下根，這當然沒錯。

但可惜的是，舍得的老酒戰略，市場這些年已經給出了自己的答案。

至于原因，細想之下也不難理解。

一方面，老酒確實意味著產品力的提升，口感，香氣給方面非常好，酒是陳的香，這是自古以來所有的消費者都認同的。

但是另一方面，老酒也意味著情感的寄托。

舉個例子：逢年過節家里來了貴客，做主人的拿出一瓶放了多年的老酒，即使不是什么好酒，大家知道，這是主人放了多年的稀罕物，愿意拿出來分享，就意味著對客人的尊重。

所以，商品屬性的老酒，雖然產品力在線，但想要承載著這份情緒價值并不容易。

當然，情緒可以被價格和品牌彌補，比如茅臺的精品茅臺，定價在飛天之上，也是用30年以上的調味酒精心勾調的，上線之后供不應求。

但是，很可惜，舍得沒有茅五那樣一騎絕塵的品牌力。

更關鍵的是，老酒這事看上去是差異化競爭，但實際上很多濃香的品牌又都在做。比如，洋河股份就有34萬噸的陶壇儲量，又推出了真年份策略，出手就是10年以上的老酒。

說白了，這些頭部的酒廠，不動聲色間，儲量渠道相比舍得都更強勢一點。

那此時對舍得來說，還拿老酒戰略當做排頭兵不免有些招式用老的意味。

至此，對管理層來說，想要打破過去螺旋下降的循環，或許還是要想辦法打破過去固有的邏輯。

比如像茅臺和五糧液那樣，一個徹底向過去的自己告別，渠道、產品都重新做了梳理；另一個則順應時代的趨勢，一邊收縮戰線，一邊探索AI對企業的幫助。

當然，不能忽視的是，管理層也有自己的難處。

自2020年以來，舍得酒業經歷的人事變動共有十余次，涉及人員超20名。其中，董事長一職更是在兩年內經歷三次更替。今年3月，其副總裁王勇也因工作原因辭去了相關職務。

頻繁的人事變動，代表著管理層的不穩定，而這一類企業，無論在哪個行業，其實都在面臨相似的困境。

比如，三元股份，在乳企中，就頻繁的更換業務主帥，現在已經出現了衰退的跡象，而同期，管理層更穩定的新乳業，已然開始恢復了正增長。

不過話說回來，其實復星系應該是國內最明白這個道理的企業。

畢竟郭廣昌與復星系在消費產業的長期布局、對實業價值的追求，依舊值得行業肯定。

最后，相信舍得能在復星系的幫助下，穩定管理層、校準戰略方向、修復渠道信心，讓老酒價值真正落地，重新找回增長節奏。

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