羅志恒：一季度“開(kāi)門紅”的動(dòng)力、短板與政策建議

羅志恒 粵開(kāi)證券副總裁、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究院院長(zhǎng)

以下觀點(diǎn)整理自羅志恒在CMF宏觀經(jīng)濟(jì)月度數(shù)據(jù)分析會(huì)（2026年4月）（總第83期）上的發(fā)言

本文字?jǐn)?shù)：4821字

閱讀時(shí)間：15分鐘

一、如何看待一季度的“開(kāi)門紅”

1、一季度經(jīng)濟(jì)開(kāi)門紅表現(xiàn)：“雙5%”增長(zhǎng)與物價(jià)回升

一是經(jīng)濟(jì)增速實(shí)現(xiàn)了接近“雙5%”的增長(zhǎng)，即實(shí)際GDP增長(zhǎng)5%，名義GDP增長(zhǎng)4.94%，接近5%的水平。

二是物價(jià)回升，PPI同比結(jié)束了連續(xù)41個(gè)月為負(fù)的狀態(tài)，GDP平減指數(shù)已連續(xù)12個(gè)季度同比為負(fù)，預(yù)計(jì)在二季度轉(zhuǎn)正。名義GDP同比回升帶動(dòng)了微觀主體收入的改善。自2023年二季度以來(lái)，名義GDP增長(zhǎng)持續(xù)低于實(shí)際GDP增長(zhǎng)，導(dǎo)致居民、企業(yè)、政府等微觀主體收入，尤其是財(cái)政收入增速放緩。“雙5%”的增長(zhǎng)為微觀主體收入帶來(lái)了明顯改善：一季度居民人均可支配收入中位數(shù)增長(zhǎng)5%，1-2月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)營(yíng)收增長(zhǎng)5.3%。

2、一季度開(kāi)門紅是一個(gè)政策經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象：財(cái)政貨幣資源靠前發(fā)力，地方政府加強(qiáng)調(diào)度保開(kāi)門紅

過(guò)去幾年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)均呈現(xiàn)出“一季度開(kāi)門紅、二季度受內(nèi)生動(dòng)力不足與外部沖擊影響而回落、三季度政策托底、四季度回升”的現(xiàn)象。這一現(xiàn)象反映出兩個(gè)基本判斷：

第一，經(jīng)濟(jì)對(duì)政策高度依賴。內(nèi)生動(dòng)能不足，有必要通過(guò)改革來(lái)釋放增長(zhǎng)潛力；經(jīng)濟(jì)運(yùn)行不能長(zhǎng)期依賴短期政策，要激發(fā)微觀主體的內(nèi)生動(dòng)能和積極性。

第二，“開(kāi)門紅”是將有限政策資源靠前發(fā)力的結(jié)果。微觀上地方政府和國(guó)有企業(yè)將年度投資計(jì)劃加速落地，在一季度大幅提高開(kāi)工率。所以近年來(lái)年年一季度都是開(kāi)門紅，政策靠前發(fā)力意味著其后的力度逐步減弱，于是經(jīng)濟(jì)增速也有所下行。要密切關(guān)注二季度經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)。

基于此，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速形態(tài)可概括為“LU型增長(zhǎng)”：L是中長(zhǎng)期形態(tài)、U是年內(nèi)節(jié)奏。中長(zhǎng)期看是L型，新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)還在增速換擋，需要在“十五五”期間找到4%-5%的增速區(qū)間底部，讓L型的一橫真正實(shí)現(xiàn)而非持續(xù)斜坡式下行；同時(shí)，從年度內(nèi)節(jié)奏看則是U型，呈現(xiàn)“一季度高、二三季度回落、四季度回升”的波動(dòng)特征。

3、實(shí)現(xiàn)一季度“開(kāi)門紅”的兩大支撐力量：政策支持與出口強(qiáng)勁增長(zhǎng)

一是政策激勵(lì)支撐基建投資靠前發(fā)力。盡管1-2月一般公共預(yù)算收入與支出增速相對(duì)偏低（收入和支出增速分別為0.7%和3.6%），但考慮到政府性基金預(yù)算（收入和支出增速分別為-16%和16%），1-2月兩本預(yù)算支出之和同比達(dá)到了6.6%的較高增速。這主要是今年的專項(xiàng)債靠前發(fā)力，一季度新增專項(xiàng)債發(fā)行了1.16萬(wàn)億元，發(fā)行進(jìn)度為26.4%，相較前年、去年同期均有明顯提高，進(jìn)而帶動(dòng)一季度基建投資同比增長(zhǎng)8.9%。

二是出口市場(chǎng)多元化與出口商品結(jié)構(gòu)升級(jí)支撐中國(guó)出口持續(xù)高增長(zhǎng)。自加入WTO后，中國(guó)的出口占全球出口份額不斷創(chuàng)新高，盡管經(jīng)歷過(guò)特朗普1.0至2.0時(shí)期，中國(guó)出口占全球份額仍達(dá)到15%的水平，這到底是短期還是中長(zhǎng)期現(xiàn)象？這背后有兩個(gè)值得關(guān)注的故事：

第一個(gè)故事是出口市場(chǎng)多元化，我們的出口中美國(guó)市場(chǎng)份額下降，東盟、拉美、非洲等區(qū)域的占比上升。中美貿(mào)易近年來(lái)逐步向脫鉤發(fā)展，美國(guó)在中國(guó)出口中的占比由2000年的約20%下降至目前的約10%；與此同時(shí)，東盟、拉美等經(jīng)濟(jì)體在中國(guó)出口中的占比不斷上升，非洲上升到了6%。

第二個(gè)故事是全球進(jìn)入到產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)階段，引發(fā)中國(guó)出口商品結(jié)構(gòu)不斷升級(jí)，從終端消費(fèi)品升級(jí)為中間品和資本品。由于部分產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移至東盟等地，但這些經(jīng)濟(jì)體在承接產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移過(guò)程中，仍需從中國(guó)進(jìn)口大量零部件和機(jī)械設(shè)備。加之中國(guó)制造業(yè)的強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)力，其他經(jīng)濟(jì)體在產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)過(guò)程中仍須依賴中國(guó)的中間品和資本品。尤其是正處于初步工業(yè)化和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)階段的非洲，對(duì)中國(guó)中間品和資本品的依賴度持續(xù)上升。于是可以看到，中國(guó)出口商品從過(guò)去的服裝鞋帽等終端消費(fèi)品，向中間品和資本品升級(jí)，十年間中間品出口占比提升了6個(gè)百分點(diǎn)，而消費(fèi)品出口占比明顯回落。

4、需要關(guān)注供給沖擊引發(fā)的通脹，可能產(chǎn)生的不對(duì)稱影響

一季度“開(kāi)門紅”中，物價(jià)回升是一個(gè)重要體現(xiàn)，GDP平減指數(shù)連續(xù)12個(gè)季度同比為負(fù)后即將轉(zhuǎn)正。全球供給沖擊對(duì)此次物價(jià)回升產(chǎn)生了較大影響：3月PPI同比上漲與石油價(jià)格上行密切相關(guān)，當(dāng)然也與供需改善有較大關(guān)系，如人工智能發(fā)展帶動(dòng)算力能源投資增長(zhǎng)、財(cái)政發(fā)力拉動(dòng)基建投資、反內(nèi)卷推動(dòng)市場(chǎng)秩序優(yōu)化。

既然通脹回升逐步成為現(xiàn)實(shí)，而且《政府工作報(bào)告》提出的“促進(jìn)物價(jià)合理回升”，這是否意味著我們的目標(biāo)實(shí)現(xiàn)？這需要思考我們到底要什么樣的通脹？我想我們不是為了通脹而通脹，我們要的是通脹背后的良性經(jīng)濟(jì)循環(huán)——“通脹回升-企業(yè)營(yíng)收改善-就業(yè)改善-收入改善”；我們要的是需求拉動(dòng)型通脹引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)走向良性循環(huán)，而非供給沖擊導(dǎo)致的通脹，抑或是貨幣超發(fā)所導(dǎo)致的惡性通脹，因此需要關(guān)注此次通脹回升對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)可能產(chǎn)生的非對(duì)稱影響。

一是上游能源企業(yè)直接受益于產(chǎn)品價(jià)格上升，營(yíng)收增長(zhǎng)快于成本增長(zhǎng)，盈利能力顯著增強(qiáng)。中游制造業(yè)的情況較為復(fù)雜：議價(jià)能力較強(qiáng)、擁有品牌溢價(jià)的企業(yè)能將部分成本向下游轉(zhuǎn)嫁，影響相對(duì)可控；而處于充分競(jìng)爭(zhēng)格局中的中小制造企業(yè)，則面臨“原材料漲價(jià)但產(chǎn)品提價(jià)困難”的兩難困境，利潤(rùn)率明顯承壓。下游服務(wù)業(yè)和終端零售行業(yè)，雖然直接原材料中原油占比不高，但運(yùn)輸成本上升和上游漲價(jià)的層層傳導(dǎo)仍會(huì)壓縮其利潤(rùn)空間，尤其對(duì)毛利率本就偏低的快遞物流、大眾餐飲等行業(yè)沖擊更為直接。

二是不同規(guī)模企業(yè)的處境也不均衡。大型企業(yè)通常擁有更強(qiáng)的成本管控能力、更完善的套期保值工具和更大的價(jià)格談判空間，能夠在一定程度上對(duì)沖油價(jià)波動(dòng)；而中小微企業(yè)往往缺乏這些緩沖手段，成本壓力更容易變?yōu)槔麧?rùn)壓力。

三是居民方面，油價(jià)上漲的影響同樣不對(duì)稱。低收入群體的消費(fèi)結(jié)構(gòu)中，食品和交通等基本生活支出占比較大，油價(jià)上漲引發(fā)的運(yùn)輸成本增加和出行費(fèi)用上升對(duì)其實(shí)際購(gòu)買力的沖擊更為顯著；而高收入群體消費(fèi)結(jié)構(gòu)中基本生活品占比較低，受到的沖擊較小。

二、需要關(guān)注的短板與優(yōu)化方向

1、一季度消費(fèi)增速雖有回升，但仍處于較低水平

一季度社零同比增速2.4%，明顯低于疫情前水平。居民平均消費(fèi)傾向（人均消費(fèi)支出/人均可支配收入）約為62%，無(wú)論與疫情前還是近兩年相比均明顯偏低，反映出居民預(yù)期尚未明顯改善。促消費(fèi)、擴(kuò)內(nèi)需既可實(shí)現(xiàn)內(nèi)部供需平衡，也可改善外部地緣政治環(huán)境、減少國(guó)際貿(mào)易摩擦，具有重要意義。但消費(fèi)本身不是目的，民生福利改善才是根本。

2、短期以舊換新政策的優(yōu)化方向

針對(duì)消費(fèi)短板，今年安排了2500億元的以舊換新資金，短期將繼續(xù)對(duì)提振消費(fèi)起到積極作用，但未來(lái)優(yōu)化方向值得探討：第一，有必要從商品消費(fèi)轉(zhuǎn)向服務(wù)消費(fèi)。中國(guó)居民消費(fèi)率約為40%，美國(guó)為68%，相差28個(gè)百分點(diǎn)，中美商品消費(fèi)率大致相當(dāng)，差距主要在于服務(wù)消費(fèi)。發(fā)展服務(wù)業(yè)既能滿足居民美好生活需要，也能解決大量就業(yè)問(wèn)題。耐用消費(fèi)品消費(fèi)刺激具有透支效應(yīng)。第二，資金可用于提高社會(huì)保障水平。若將2500億元用于1.8億領(lǐng)取城鄉(xiāng)居民養(yǎng)老金的人群，每人每年可增加1388元（每月約116元），城鄉(xiāng)居民養(yǎng)老金可提高至361元，這種優(yōu)化方式或許能更有效地提振消費(fèi)。

3、根本方向：加快實(shí)施居民增收計(jì)劃與制度改革

擴(kuò)大內(nèi)需更為根本性的方向是加快實(shí)施城鄉(xiāng)居民增收計(jì)劃，推動(dòng)供給體系從“供給促進(jìn)”轉(zhuǎn)向“需求促進(jìn)”。這需要財(cái)稅制度和統(tǒng)計(jì)制度進(jìn)行系統(tǒng)性改革。

從財(cái)稅制度方面看，核心問(wèn)題在于要激發(fā)地方政府從招商引資、供給促進(jìn)轉(zhuǎn)向需求促進(jìn)和提振消費(fèi)。以服務(wù)業(yè)為例，地方政府對(duì)發(fā)展服務(wù)業(yè)存在糾結(jié)心態(tài)。一場(chǎng)演唱會(huì)在南方城市舉辦，雖然帶動(dòng)了當(dāng)?shù)厝肆骱筒惋嬜∷蓿T票收入的大頭歸于經(jīng)紀(jì)公司，其對(duì)應(yīng)的核心GDP和稅收均計(jì)入經(jīng)紀(jì)公司注冊(cè)地（如北京、上海或杭州），而演出地僅能獲得較少的溢出效應(yīng)。這種收益的不對(duì)等，削弱了地方發(fā)展服務(wù)消費(fèi)的積極性。

因此，稅收分享制度應(yīng)逐步向“消費(fèi)地原則”轉(zhuǎn)變（或增加按消費(fèi)地分配的權(quán)重），將稅收與實(shí)際消費(fèi)發(fā)生地掛鉤，從而真正調(diào)動(dòng)地方政府優(yōu)化消費(fèi)環(huán)境、發(fā)展服務(wù)消費(fèi)的積極性。

從統(tǒng)計(jì)制度看，同樣需要改革完善。長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)供給端生產(chǎn)端的指標(biāo)較為健全完善和系統(tǒng)性，但是需求端高頻指標(biāo)相對(duì)有限：月度分析主要依靠社會(huì)消費(fèi)品零售總額，但社零僅涵蓋商品零售和餐飲收入，不包括教育、醫(yī)療、文旅等其他服務(wù)消費(fèi)；季度分析雖有城鄉(xiāng)居民人均消費(fèi)支出數(shù)據(jù)，涵蓋范圍更廣，但發(fā)布頻率和時(shí)效性有限。

值得肯定的是，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局自2023年起已增設(shè)“服務(wù)零售額”月度累計(jì)同比指標(biāo)，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)也持續(xù)發(fā)布，統(tǒng)計(jì)體系正在逐步完善。但仍存在不足：一是服務(wù)零售額目前僅公布累計(jì)同比，未公布絕對(duì)規(guī)模和當(dāng)月同比；二是服務(wù)消費(fèi)內(nèi)部細(xì)分行業(yè)（如文旅、醫(yī)療、教育、家政等）的月度數(shù)據(jù)仍較為缺乏。

隨著服務(wù)消費(fèi)和服務(wù)業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的占比持續(xù)提升，消費(fèi)統(tǒng)計(jì)體系應(yīng)加快從“以商品為主”向“商品與服務(wù)并重”轉(zhuǎn)型，提升服務(wù)消費(fèi)數(shù)據(jù)的頻率和顆粒度，為宏觀決策和市場(chǎng)研判提供更堅(jiān)實(shí)的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)。

三、彌補(bǔ)消費(fèi)短板的路徑：兩個(gè)抓手與一個(gè)創(chuàng)新

針對(duì)消費(fèi)短板，泛泛地講提高居民消費(fèi)能力和優(yōu)化供給的增量意義已經(jīng)不大了，需要進(jìn)一步深入下去如何提高居民收入、優(yōu)化哪些供給、具體的障礙和堵點(diǎn)在哪里，這些研究都要進(jìn)一步推進(jìn)。這里簡(jiǎn)單分享下優(yōu)化國(guó)民收入分配、增加居民收入提高消費(fèi)能力的三個(gè)方向：可采取“兩個(gè)抓手”和“一個(gè)創(chuàng)新”的政策路徑。

1、兩個(gè)抓手：國(guó)有企業(yè)和上市公司

消費(fèi)率偏低的根源在于國(guó)民收入分配中居民收入占比偏低，而企業(yè)占比偏高，這里邊居民收入占比偏低源自金融市場(chǎng)還不夠發(fā)達(dá)、居民財(cái)產(chǎn)性收入占比低，居民勞動(dòng)報(bào)酬占比也偏低；企業(yè)偏高又源自國(guó)有企業(yè)占比偏高、上市公司分紅率偏低。

因此，第一個(gè)抓手是國(guó)有企業(yè)。有必要推動(dòng)國(guó)有企業(yè)提高上繳財(cái)政的比例，專項(xiàng)用于社會(huì)保障制度建設(shè)。第二個(gè)抓手是上市公司。提高上市公司分紅比例，使收入從沉淀于企業(yè)的狀態(tài)轉(zhuǎn)向居民部門，成為居民的財(cái)產(chǎn)性收入。測(cè)算顯示，若分紅率提高10個(gè)百分點(diǎn)，居民財(cái)產(chǎn)性收入將有明顯增加。

2、一個(gè)創(chuàng)新：借鑒財(cái)政貼息理念和方式，發(fā)行國(guó)債建立“城鄉(xiāng)居民增收引導(dǎo)基金”

企業(yè)增加員工工資的前提是企業(yè)要有盈利企業(yè)，企業(yè)尤其是民營(yíng)企業(yè)直接增加員工工資面臨現(xiàn)實(shí)困難。可借鑒財(cái)政貼息理念，通過(guò)發(fā)行國(guó)債成立“城鄉(xiāng)居民增收引導(dǎo)基金”，選擇部分城市開(kāi)展試點(diǎn)。具體而言，對(duì)企業(yè)增加員工工資的部分，財(cái)政給予一定比例的補(bǔ)貼（如漲100元工資，財(cái)政補(bǔ)貼10元），以此引導(dǎo)企業(yè)提高居民收入。

綜上，一季度經(jīng)濟(jì)“雙5%”增速的開(kāi)門紅，既展現(xiàn)了中國(guó)經(jīng)濟(jì)的韌性，也再次印證了“L/U型增長(zhǎng)”的特征，即中長(zhǎng)期尋找底部區(qū)間、年內(nèi)節(jié)奏呈現(xiàn)U型波動(dòng)。開(kāi)門紅本質(zhì)上是一種政策經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，反映出經(jīng)濟(jì)對(duì)政策的高度依賴。要讓短期動(dòng)能轉(zhuǎn)化為長(zhǎng)期潛力，關(guān)鍵在于補(bǔ)齊消費(fèi)短板、重塑增長(zhǎng)動(dòng)力：短期應(yīng)優(yōu)化以舊換新政策，中期通過(guò)“兩個(gè)抓手”與“一個(gè)創(chuàng)新”調(diào)整國(guó)民收入分配格局，長(zhǎng)期則需通過(guò)財(cái)稅與統(tǒng)計(jì)制度改革激發(fā)地方發(fā)展消費(fèi)的積極性。歸根結(jié)底，消費(fèi)本身不是目的，民生福利改善才是根本。唯有居民“能消費(fèi)、愿消費(fèi)、敢消費(fèi)”，中國(guó)經(jīng)濟(jì)才能真正走出一條需求牽引供給的良性循環(huán)之路。

文章僅作為學(xué)術(shù)交流，不代表CMF立場(chǎng)。