徽酒雙雄業績分化，口子窖業績大幅大滑

白酒行業2026年預計仍將處于調整修復期，面對激烈的市場競爭，徽酒雙雄如何應對挑戰，也將持續為區域白酒企業的生存與發展，提供重要參考樣本。

4月23日，安徽白酒雙雄，口子窖(603589.SH)與迎駕貢酒(603198.SH)披露了2025年年報及2026年一季報。口子窖遭遇上市以來最嚴峻的業績下滑，不僅2025年凈利“腰斬”、Q4還首陷單季虧損，截至2026年Q1仍未回暖；迎駕貢酒雖首現上市以來的營收凈利雙降，但降幅低于口子窖。

徽酒雙雄共同經歷了2025年白酒行業深度調整期，業績表現分化明顯，基本面背后的運營管理是產生差異的關鍵。

口子窖“全年下滑、季度虧損、現金流告負”

口子窖去年業績表現，呈現“全年下滑、季度虧損、現金流告負”， 遭遇上市以來最嚴峻局面。全年實現營收39.91億元，同比下滑33.65%。Q4作為白酒傳統銷售旺季，營收僅8.17億元，折射出終端動銷不暢等問題。去年歸母凈利潤為6.73億元，同比下降59.32%，Q4更出現上市以來首次季度虧損，盈利能力顯著下降。

同期經營活動產生的現金流也變為凈流出2.16億元，同比下降114.81%，反映出銷售端回款放緩。合同負債作為經銷商打款意愿的核心指標，去年期末同比大降40.26%，反映出渠道信心在下降。

數據來源：企業年報

口子窖去年整體毛利率為68.91%，同比減少5.42個百分點。高檔白酒作為核心收入來源，實現營收36.89億元，同比下降35.08%，拖累業績；中檔白酒實現營收0.54億元，同比也下降21.10%；低檔白酒雖實現正增長，但體量過小，無法彌補高檔產品銷售下滑帶來的業績缺口，且對應毛利率同比大降后，僅剩22.30%。

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2026年第一季度，口子窖實現營收13.75億元，同比下降24.02%；歸母凈利潤3.29億元，同比下降46.16%；經營現金流也仍處于凈流出，業績壓力未緩解。

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與口子窖不同，迎駕貢酒去年同期業績雖小幅下降，但整體保持穩健，實現營業收入60.19億元，同比下降18.04%；歸母凈利潤19.86億元，同比下降23.31%。營收凈利雖出現上市以來首次雙降，但降幅低于口子窖。迎駕貢酒全年經營活動現金凈流入12.34億元，雖同比下降35.27%，但仍保持正向。

迎駕貢酒去年整體毛利率為76.25%，同比僅下降0.56個百分點，優于口子窖。中高檔白酒(洞藏系列、金銀星系列等)仍是公司的核心支撐，去年實現營收46.83億元，同比下降18.03%，營收占比也提升至77.8%；普通白酒實現營收10.04億元，同比下降22.13%，降幅略高于中高檔產品，但未實質性拖累公司整體業績，且對應毛利率達56.08%，是口子窖中低端白酒產品的1.7-2.5倍。

數據來源：企業年報

2026年第一季度迎駕貢酒業績回暖，實現營收22.30億元，同比增長8.91%；歸母凈利潤8.35億元，同比增長0.73%；經營活動現金凈流入11.35億元，同比大增128.60%；合同負債5.32億元，則較期初增長9.9%，經銷商打款意愿繼續提升，終端動銷順暢。

數據來源：企業年報

口子窖“全年下滑、季度虧損、現金流承壓”，迎駕貢酒則是“小幅波動、穩健盈利、現金流充裕”，兩者業績分化明顯并非短期偶然現象，而是長期運營管理差異的集中體現。

數據來源：企業年報整理

業績決勝關鍵，銷售渠道與產能利用

銷售渠道是白酒企業連接市場與消費者的核心紐帶，兩者在渠道模式、投入、終端管理上的差異，是造成業績分化的關鍵。

口子窖采用“大商制”和“盤中盤”模式，將區域全渠道分銷權授予單一大經銷商，自身則聚焦生產和品牌宣傳，并將市場分為“小盤”和“大盤”，高檔酒店等核心餐飲終端作為“小盤”，優先鎖定政商務宴請等高端消費人群；團購、零售店等大眾消費市場作為“大盤”，則通過“小盤”的消費示范效應，覆蓋中低端消費群體。

上述模式在行業增量競爭時期能夠快速拓展市場，但在存量博弈、消費疲軟背景下，渠道層級過多、成本過高、終端價格混亂、經銷商利潤空間下降等帶來的弊端也日益凸顯。口子窖去年銷售費用8.41億元，雖同比下降8.54%，但仍遠低于同期營收降幅，反映出渠道投入效率偏低。受此影響，安徽省作為口子窖的基本盤，去年營收同比下降34.51%；省外經銷商數量雖同比凈增，但單店產出降幅更大，導致省外市場的營收仍同比下降28.58%。

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而迎駕貢酒采用“廠商協同”的精細化渠道模式，有利于減少渠道層級和成本，激發經銷商積極性。公司2025年銷售費用6.7億元，雖同比微增0.63%，但數額仍低于口子窖，且同期營收下降更少；今年Q1，銷售費用2.06億元，同比增長30.38%，精準投向終端動銷、品牌推廣等核心環節，帶動營收同比增長1.8億元。公司去年實現省內營收42.66億元，同比下降16.25%，降幅低于口子窖；公司還通過在省外市場減少無效投入，將資源集中于江浙滬等核心市場，同時優化經銷商結構、布局新渠道、并結合“生態釀造”定位開展品牌推廣，形成“渠道+品牌”雙重支撐。

數據來源：企業年報

成本費用的管控能力也是白酒企業抵御行業周期風險的核心競爭力。兩者在管控效率上的差異，也放大了業績分化。口子窖去年營業成本12.33億元，同比僅下降19.34%，顯著低于營收33.65%的降幅。核心原因來自產能利用率不足、原材料采購成本控制不力等方面。公司同期實際產能僅達到設計產能的38.45%，固定成本攤銷不足，拉高了單位成本。

數據來源：企業年報

迎駕貢酒的成本管控能力則優于口子窖，去年營業成本同比下降13.65%，與營收降幅較為接近。今年Q1，公司營業成本5.44億元，同比增長13.06%，與營收增速基本匹配。迎駕貢酒的設計產能與口子窖相同，均為8000萬升，但實際產能達5.23千萬升，比口子窖高出約70%，固定成本攤銷占優，導致其單位成本更低。

數據來源：企業年報

迎駕貢酒在產品和品牌定位方面，也展現出更強的前瞻性。公司依托“生態釀造”定位，聚焦中高檔市場，核心單品洞藏系列精準切入200-400元主流消費價格帶。通過積極布局新媒體、新場景，推進品牌年輕化，對年輕消費群體吸引力更強。

白酒行業2026年預計仍將處于調整修復期，面對激烈的市場競爭，徽酒雙雄如何應對挑戰，也將持續為區域白酒企業的生存與發展，提供重要參考樣本。

作者 | 孟青平

編輯 | 吳雪

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