從負(fù)面纏身到罰單不斷，陳邦“食言”后，愛爾眼科赴港上市

4月23日，眼科醫(yī)療龍頭愛爾眼科（300015.SZ）在發(fā)布最新業(yè)績報(bào)告的同時，正式宣布將在未來2年內(nèi)選擇適當(dāng)?shù)臅r機(jī)和發(fā)行窗口赴港上市，從而深入推進(jìn)全球化戰(zhàn)略，打造國際化平臺。

在去年的股東會上，愛爾眼科董事長陳邦曾向投資者回應(yīng)稱，愛爾眼科暫無赴港上市的打算。如今未滿一年，愛爾眼科便匆匆“食言”。

2025年，愛爾眼科首次出現(xiàn)了歸母凈利潤的負(fù)增長。在此背景下，愛爾眼科也試圖改變策略，加速向海外擴(kuò)張布局，尋求新增長空間。

但一方面，愛爾眼科曾是A股市值超4000億元的“眼科茅”，如今卻已縮水至1000億元，且正面臨明顯的業(yè)績增長壓力，估值與巔峰時期早已不可同日而語。

另一方面，隨著監(jiān)管趨嚴(yán)，愛爾眼科近幾年頻繁遭遇醫(yī)保合規(guī)、違規(guī)經(jīng)營等監(jiān)管處罰問題，尤其今年2月初更是被卷入精神病院騙保違規(guī)套取醫(yī)保資金的漩渦中，可謂是負(fù)面纏身。

業(yè)績增長放緩

最新的2026年一季度業(yè)績顯示，愛爾眼科的營收同比增長6.15%至63.96億元，歸母凈利潤亦同比增長12.46%至11.81億元，似有回暖跡象。

但若拉長時間線，2025年一季度，愛爾眼科的營收及歸母凈利潤同比增幅分別為15.97%、16.71%，均較2026年一季度更高，意味著該公司業(yè)績增長放緩的趨勢實(shí)際仍在持續(xù)。

▲愛爾眼科近幾年一季度營收及凈利潤變化情況，來源：雪球

整體來看，從2024年開始，愛爾眼科的業(yè)績增長壓力實(shí)際已經(jīng)顯現(xiàn)。彼時該公司營收及凈利潤同比增幅均降至個位數(shù)，幾乎只有2023年的零頭。2025年則在營收增長略有回升的情況下，出現(xiàn)上市后的首次歸母凈利潤負(fù)增長，呈現(xiàn)增收不增利的特征。

▲2021—2025年愛爾眼科業(yè)績變化情況，來源：雪球

財(cái)報(bào)顯示，2025年愛爾眼科的營收為223.53億元，同比上漲6.53%；歸母凈利潤32.4億元，同比下滑8.88%。對于盈利能力的下滑，愛爾眼科解釋稱，主要受新建醫(yī)院虧損、折舊攤銷、政府補(bǔ)貼減少，以及白內(nèi)障、眼底病等醫(yī)保相關(guān)業(yè)務(wù)毛利率下滑等拖累。

具體至不同的產(chǎn)品項(xiàng)目，2025年愛爾眼科的屈光、白內(nèi)障、視光服務(wù)等六大項(xiàng)目中毛利率均有0.1%—3.78%的不同程度下滑，其中過半項(xiàng)目的營業(yè)成本增幅遠(yuǎn)高于營業(yè)收入的增幅，最終導(dǎo)致整體營業(yè)成本同比增加8.75%，而整體營業(yè)收入同比增幅僅6.56%，利潤被侵蝕。

▲愛爾眼科2025年分業(yè)務(wù)收入及毛利表現(xiàn)情況，來源：企業(yè)財(cái)報(bào)

若分地區(qū)來看，2025年愛爾眼科境外業(yè)務(wù)16.47%的營收增幅明顯更高。且毛利率表現(xiàn)為同比增長，較目前承壓的境內(nèi)業(yè)務(wù)展現(xiàn)出更大的增長潛力。這顯然也成為愛爾眼科擬赴港上市，加速海外業(yè)務(wù)布局的考量之一。

《星島》了解到，除中國內(nèi)地，目前愛爾眼科的業(yè)務(wù)還涉足中國香港、歐洲、美國、東南亞等區(qū)域市場。截至2025年12月31日，愛爾眼科在境內(nèi)擁有醫(yī)院391家、門診部/診所272家，境外則已布局179家眼科中心及診所。

除了營業(yè)成本持續(xù)增加，近幾年愛爾眼科銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用也在不斷上漲，且2024年開始同比增幅均高于營收，是造成其增收不增利的主要原因之一。比如管理成本從2021年的19.58億元一路增加至2025年的32.13億元，五年中有四年的同比增幅均高于總營收。

▲愛爾眼科近幾年收入及成本費(fèi)用情況，來源：雪球

“開不完的罰單”

愛爾眼科于2009年10月成功登陸A股，成為“中國民營醫(yī)院IPO第一股”，其股價(jià)在2021年曾達(dá)到40元/股以上，總市值一度突破4000億元，坐擁“眼科茅”光環(huán)。但目前其股價(jià)已跌至10元/股左右，總市值也僅在1000億左右徘徊。

▲愛爾眼科近年來股價(jià)波動情況，來源：雪球

1997年，退伍軍人陳邦懷揣3萬元創(chuàng)辦愛爾眼科，從承包公立醫(yī)院眼科的“院中院”模式，到自建醫(yī)院并形成全國連鎖框架，再到創(chuàng)業(yè)板上市獲得助力并憑借“并購基金+體外孵化”模式大舉開疆拓土。愛爾眼科的發(fā)展歷程及其背后創(chuàng)始人陳邦的創(chuàng)業(yè)故事，資本市場對其早已不陌生。

但隨著規(guī)模體量飆升，投資回報(bào)被拉長，愛爾眼科的增速開始放緩，疊加政策監(jiān)管趨嚴(yán)，公司的合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)也愈加突出。

2026年初被卷入精神病院騙保案后，雖然愛爾眼科迅速澄清涉案醫(yī)院為母公司控制的其他實(shí)體，與其無股權(quán)及業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)，但其單日股價(jià)仍跌近3%。而《星島》也注意到，在此案之前，愛爾眼科旗下的醫(yī)療機(jī)構(gòu)已多次遭到監(jiān)管層面的行政處罰，尤其近五年來醫(yī)保違規(guī)、醫(yī)療合規(guī)、虛假宣傳等問題頻發(fā)，合規(guī)成本不容小覷。

如曾導(dǎo)致愛爾眼科單日市值蒸發(fā)超250億的艾芬案。2021年，武漢愛爾被舉報(bào)違規(guī)操作、偽造病歷、醫(yī)保騙保，被罰后多家愛爾眼科醫(yī)院也吃到罰單。2023年，中山愛爾因串換項(xiàng)目收費(fèi)，在退回涉及的105萬元醫(yī)保基金后，被罰款62.77萬元等。

如2026年1月，因重復(fù)收費(fèi)、串換項(xiàng)目、過度檢查、超范圍執(zhí)業(yè)等被罰77.25萬元的南昌愛爾，2025年3月就曾因類似原因被罰約9.37萬元。2024年至今，該機(jī)構(gòu)已因虛假宣傳、違規(guī)經(jīng)營等累計(jì)被罰四次，罰沒金額超97萬元。

《星島》從企業(yè)預(yù)警通了解到，僅2026年，愛爾眼科就已有10家子公司先后收到監(jiān)管罰單。2014年至今，愛爾眼科對外投資持股比例超20%的醫(yī)療機(jī)構(gòu)中，共有747條行政處罰記錄，共計(jì)罰沒金額1954.41萬元。若統(tǒng)計(jì)持股5%以上的醫(yī)療機(jī)構(gòu)，則該組處罰數(shù)字分別達(dá)940條、2190.99萬元。

▲愛爾眼科旗下機(jī)構(gòu)部分行政監(jiān)管處罰情況，來源：企業(yè)預(yù)警通

陳邦的投資版圖

企查查顯示，陳邦目前直接持股的存續(xù)/在業(yè)公司僅五家，除中創(chuàng)前海及上市平臺愛爾眼科外，還有湖南盤子女人坊文化科技股份有限公司、北京立誠共創(chuàng)咨詢有限公司、愛爾醫(yī)療投資集團(tuán)有限公司（以下簡稱愛爾醫(yī)療投資）。

▲陳邦直接持股的存續(xù)公司情況，來源：企查查

其中愛爾醫(yī)療投資是上市平臺愛爾眼科的母公司，也是陳邦的投資生意核心所在。

在“并購基金+體外孵化”模式下，愛爾醫(yī)療投資充當(dāng)陳邦資本運(yùn)作的平臺，發(fā)起或參股并購基金，在投資相關(guān)標(biāo)的后進(jìn)行體外孵化，待相對成熟后再注入愛爾眼科這一上市平臺，從而保證后者的業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長。如今年2月份涉及精神病院騙保事件的襄陽恒泰康醫(yī)院，便是愛爾醫(yī)療投資控制的企業(yè)，也是輿論爆發(fā)后愛爾眼科能迅速切割的主要原因。

在該分工合作的擴(kuò)張模式下，愛爾眼科實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)規(guī)模的快速躍升，但也同時帶來了不少“后遺癥”。除前文提到的管理失控、投資回報(bào)周期被拉長等副作用外，頻繁收購帶來的商譽(yù)飆升也是如今市場關(guān)注的重點(diǎn)。

截至2025年底，愛爾眼科因收購子公司產(chǎn)生的商譽(yù)初始金額已高達(dá)113.66億元，占資產(chǎn)總額的比重達(dá)30.99%。同時，截至2025年底，愛爾眼科累計(jì)計(jì)提的商譽(yù)減值準(zhǔn)備金額約為18.8億元。

換言之，若未來愛爾眼科收購的子公司業(yè)績不達(dá)標(biāo)，其商譽(yù)減值的風(fēng)險(xiǎn)將會持續(xù)放大，進(jìn)而影響市場信心。尤其在即將赴港上市的關(guān)口，一系列后遺癥無疑也將影響資本市場對愛爾眼科的估值評判。

除此之外，作為公司實(shí)控人的陳邦，近幾年也頻頻質(zhì)押手中愛爾眼科股權(quán)。企查查顯示，2024年至2026年2月份，陳邦累計(jì)10次質(zhì)押愛爾眼科股權(quán)，數(shù)量最多的一次為2024年10月質(zhì)押的1.83億股，質(zhì)押股份市值超25億元，占其手中所持股份的12.65%。

截至2026年2月11日，愛爾眼科共有9.68億股股份，即10.38%的股本，被陳邦及其一致行動人愛爾醫(yī)療投資所質(zhì)押。