德國商業(yè)銀行被收購了

意大利聯(lián)合信貸銀行的首席執(zhí)行官奧爾切爾說：“控制德國商業(yè)銀行不是我們預(yù)期的情景”。

看到這句話，整個市場都愣了一下。

一個月前，聯(lián)合信貸已經(jīng)持有德國商業(yè)銀行28%的股份，這個比例足以讓任何一家銀行的董事會坐立不安。

然后他們宣布要增持到超過30%，這在德國法律里是一個極其敏感的門檻，一旦跨過去，就會觸發(fā)強制要約收購的義務(wù)。

市場上所有人都以為，這家意大利銀行終于要發(fā)起總攻了，要一口吞下德國的第二大私人銀行。奧爾切爾偏偏選了這個時候來澆一盆冷水，說控制權(quán)不在預(yù)期之內(nèi)……

奧爾切爾不是普通的銀行家，他早年在美林從事并購業(yè)務(wù)，親手設(shè)計過無數(shù)復(fù)雜的交易結(jié)構(gòu)，對數(shù)字和風險的掌控幾乎到了偏執(zhí)的程度。這樣一個人做出的每一個決定，都經(jīng)過了反復(fù)的計算和推演。他說“不預(yù)期控制”，必然是因為他看到了一條比直接吞并更有利可圖的路徑。

我們需要先弄明白一個基本問題，為什么跨過30%這條線卻不尋求控制？在德國的證券收購規(guī)則里，持股達到30%，確實必須向所有股東發(fā)出收購要約，但發(fā)出要約之后，股東們可以選擇接受，也可以選擇不接受。

如果大多數(shù)股東不愿意交出股份，發(fā)起收購的一方最終可能只拿到很少的額外股票，控制權(quán)自然無從談起。

奧爾切爾非常清楚這一點，他也知道德國商業(yè)銀行的股東結(jié)構(gòu)是什么樣的，知道哪些機構(gòu)投資者在持有大量股份，知道這些機構(gòu)在想什么。

德國商業(yè)銀行目前的處境并不太好。

多年來利潤增長乏力，成本居高不下，戰(zhàn)略方向幾經(jīng)搖擺，股價長期在低位徘徊。

德國國內(nèi)雖然有不少聲音呼吁保持銀行的獨立性，但對于持有大量股份的國際機構(gòu)投資者來說，情懷不能當飯吃，他們需要的是實實在在的回報。

奧爾切爾把這一點算得很準，他公開說，如果聯(lián)合信貸能在德國商業(yè)銀行施加足夠的影響力，財務(wù)回報會遠遠超過20%。在全球低利率環(huán)境持續(xù)多年的背景下，20%的回報率足夠讓任何一個基金經(jīng)理眼前一亮。

這個邏輯的妙就妙在，奧爾切爾并不需要真正取得控制權(quán)就能達到目的。

他只需要站在門外，讓里面的人感受到他的存在，就足以改變游戲規(guī)則。

事實上，自從聯(lián)合信貸開始增持股份以來，德國商業(yè)銀行的管理層已經(jīng)自動開始加快改革的步伐，重新審視業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，縮減不必要的開支，把精力重新集中在德國本土和波蘭市場上。

這些事情本來早該做，但過去因為沒有外部壓力，拖拉了很多年。

奧爾切爾的出現(xiàn)，把這些環(huán)節(jié)打通了，他甚至不需要親自去搖動把手。

但這只是一半，另一半才是真正體現(xiàn)他老練的地方。

任何大型的跨國銀行收購，都會遭遇政治阻力，從議會里的激烈辯論到工會組織的街頭抗議，從監(jiān)管部門的嚴格審查到媒體連篇累牘的質(zhì)疑。

德國政界和商界對于一家意大利銀行試圖染指本國金融體系的核心資產(chǎn)，反應(yīng)幾乎是本能的反感。德國商業(yè)銀行的首席執(zhí)行官也公開說，聯(lián)合信貸的計劃會瓦解現(xiàn)有的商業(yè)模式。這些反對聲音如果處理不好，足可以讓任何收購胎死腹中。

奧爾切爾處理這個問題的方式非常聰明。

他在公開場合反復(fù)強調(diào)，自己并不預(yù)期獲得控制權(quán)，這等于在向德國政府和監(jiān)管機構(gòu)表達誠意：你們不需要緊張，我不會強行闖入，我只是希望作為一個重要的股東，和你們一起把這家銀行變得更好。

這個態(tài)度軟化了對立的情緒，把一場可能演變成民族主義對抗的商業(yè)事件，重新拉回到了股東和管理層之間正常的商業(yè)對話框架里。

更讓人拍案叫絕的是他和自己股東之間的溝通方式，為了這次增持，聯(lián)合信貸的股東剛剛投票批準發(fā)行四億七千萬股新股，這些新股可以兌換成德國商業(yè)銀行股東在要約收購中提交的股份。

在股東大會上，奧爾切爾的邏輯是無論最終結(jié)果如何，這筆交易的財務(wù)結(jié)構(gòu)都確保了聯(lián)合信貸立于不敗之地。

他解釋說，如果最終走向了控制，兩家銀行合并后的協(xié)同效應(yīng)會創(chuàng)造巨大的價值，股東回報會非常可觀。如果最終沒有控制，只是持有三成左右的股份，作為一個財務(wù)投資者，每年獲得的分紅和股價上漲帶來的收益也已經(jīng)足夠豐厚。

實際情況也確實如此，聯(lián)合信貸剛剛公布了今年第一季度的業(yè)績，凈利潤同比增長16.1%，達到32億歐元，遠遠超過了市場預(yù)期的28億歐元。

這已經(jīng)是這家銀行連續(xù)第二十一個季度實現(xiàn)盈利增長，創(chuàng)下了歷史最好成績。

在業(yè)績穩(wěn)如泰山的基礎(chǔ)上去進行外部擴張，市場的信心自然充足得多，消息公布當天股價就上漲了接近5%。股東們看到自己的銀行既有余力去進行野心勃勃的布局，又不至于因為賭博式的冒險而危及自身，這種安全感是支撐奧爾切爾展開所有操作的根本。

不過還有一點，應(yīng)該是大多數(shù)評論都沒有提到的。

奧爾切爾在接受采訪時無意中透露了一句話，他說如果情況不妙，我們有看跌期權(quán)，我們已經(jīng)對沖了。

這幾個字極其緊要，揭示了這個交易結(jié)構(gòu)里最底層的安全退路。

意思就是聯(lián)合信貸在大量買入德國商業(yè)銀行股票的同時，通過金融衍生品市場買了一份保險。如果未來股價大跌，這份保險會賠付他們的損失，如果股價上漲，他們享受收益。

憑借這個安排，奧爾切爾把向下虧損的風險鎖死了，把向上盈利的空間敞開了，整個交易變成了一個在任何情況下都確保大概率意義上不會輸?shù)木置妗?/p>

這種操作手法非常像他早年在投行時打交道的那些最復(fù)雜的交易結(jié)構(gòu)。

大多數(shù)企業(yè)管理者在考慮并購的時候，思維模式還是工業(yè)時代的邏輯，我要買下一家公司，然后自己去經(jīng)營，賺取經(jīng)營利潤。奧爾切爾的思維方式更接近一個現(xiàn)代的金融交易員，他計算的是概率和回報，構(gòu)建的是非對稱的風險收益結(jié)構(gòu)，追求的是在任何市場環(huán)境下都能保持從容。

這種從容也讓他在面對德國國內(nèi)的反對聲音時，能夠保持一種罕見的耐心和淡定。

他沒有像傳統(tǒng)的侵略性收購者那樣咄咄逼人，沒有對德國商業(yè)銀行現(xiàn)有的管理團隊進行人身攻擊，也沒有在媒體上發(fā)動輿論戰(zhàn)。

他只是反復(fù)強調(diào)，德國商業(yè)銀行應(yīng)該聚焦在德國和波蘭的核心業(yè)務(wù)上，不要在不相關(guān)的外部增長上浪費精力。

對于德國商業(yè)銀行的管理層來說，這種來自大股東的“建議”壓在心里是難以釋懷的。

他們心里明白，每過三個月，當新的季度財報公布的時候，奧爾切爾和他的團隊都會仔細審視所有的數(shù)據(jù)，然后向市場發(fā)表他們的觀點。

這種定期的績效審視，其實就是一種持續(xù)的壓力。

從這里我們可以看到一種新的跨國銀行整合模式似乎已經(jīng)奏效。

過去那種掀翻屋頂?shù)臄骋馐召徴诒灰环N更迂回的控股手法取代，不追求畢其功于一役的全面控制，而是先成為舉足輕重的股東，用股份作為支點，撬動目標公司自身做出改變，在改變的過程中分享價值提升的紅利。

如果對方歡迎，關(guān)系可以繼續(xù)深化。

如果對方抗拒，財務(wù)上有保護機制，隨時可以安全退出。

進退之間的主動權(quán)，始終掌握在自己手里。

奧爾切爾對這種局面有一個描述，他說這是“雙贏”。

市場可能會覺得這個說法太老套，但如果你仔細去看整個交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計，會發(fā)現(xiàn)他確實構(gòu)建了一個各方都可以宣稱自己贏了的框架。

德國商業(yè)銀行的管理層可以贏，因為外部壓力迫使董事會正視積弊已久的效率問題，股價上漲帶來的業(yè)績改善能夠保住他們的位置。

德國政府可以贏，因為銀行沒有被外資吞并，國家的金融主權(quán)至少在形式上得到了維護。

機構(gòu)投資者可以贏，因為他們持有的股票終于有了起色，不用再面對年復(fù)一年的平庸回報。

聯(lián)合信貸的股東也已經(jīng)贏了，而且贏得很踏實，無論事態(tài)朝哪個方向發(fā)展，他們的利益都已經(jīng)通過精巧的金融結(jié)構(gòu)得到了保護。

這或許就是當代頂級金融管理者思考問題的方式。

他們不再像過去的企業(yè)家那樣執(zhí)著于“擁有”和“控制”這些概念，而是把關(guān)注點轉(zhuǎn)向了“影響力”和“回報”。

擁有30%的股份可以施加的影響力，成本遠低于100%控股，風險更是小得不成比例。用一個小得多的資本投入，撬動相似的價值創(chuàng)造效果，而且還保留了全身而退的通道，這筆數(shù)學賬算得再清楚不過。

歐洲銀行界長期以來都在討論跨境整合的必要性，市場太過碎片化，各國都有自己的小冠軍，誰也跨不出國界去整合別人，結(jié)果就是整個歐洲的銀行在規(guī)模效益上被美國的同行遠遠甩在后面。

歐洲央行和國際貨幣基金組織反復(fù)呼吁建立真正的銀行聯(lián)盟和資本市場聯(lián)盟，但政治家們總是在關(guān)鍵時刻退縮。奧爾切爾的嘗試提供了一個新的思路，如果全面合并的政治阻力太大，那么先從成為最重要的少數(shù)股東開始，用市場和資本的力量逐步滲透，或許是一條更現(xiàn)實的道路。

這也解釋了為什么他在同一場采訪中，專門騰出時間來談?wù)摎W洲銀行聯(lián)盟、資本聯(lián)盟、能源聯(lián)盟和防務(wù)聯(lián)盟這些宏大的話題。

實際上，他是在邀請聽眾和他一起站在更高的地方看問題，歐洲如果真的希望在全球競爭中和美國以及亞洲抗衡，就必須學會團結(jié)，必須建立統(tǒng)一的市場，必須打破各國之間那些互不信任的藩籬，而且也的確道破了歐洲多年以來想做卻做不成的事情背后的根本原因。

當然，最終的結(jié)果還有待時間檢驗。

德國商業(yè)銀行的股東們剛剛開始面對是否接受收購要約的選擇，德國國內(nèi)的輿論和政治博弈也遠未結(jié)束。

工會組織擔心裁員，地方政府擔心分行關(guān)閉，這些實實在在的利益沖突不會因為幾句溫和的表態(tài)就煙消云散。

但截至目前，奧爾切爾已經(jīng)證明了一點，他在這場復(fù)雜的棋局中始終領(lǐng)先對手一步，他采取的策略最大限度地降低了自身承受的政治和財務(wù)風險，同時最大限度地給目標公司施加了自我革新的壓力。

本文作者 | 東叔

審校 | 童任

配圖/封面來源 | 騰訊新聞圖庫

編輯出品 | 東針商略

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