9季度虧掉207億，李東生還不認輸

李東生還在期待“二次重生”。

文｜《中國企業(yè)家》見習(xí)記者 苗詩雨

記者 馬吉英

見習(xí)編輯｜張昊編輯｜馬吉英

頭圖來源｜中企圖庫

TCL中環(huán)比TCL科技早兩天發(fā)布了今年一季度財報。

4月27日，TCL中環(huán)財報顯示，今年一季度實現(xiàn)營收65.49億元，同比增長7.34% ，但歸母凈利潤依然虧損16.47億元，較去年同期虧損19.06億元有所收窄。而在TCL科技的一季度財報中，營收為434.5億元，同比增長8.4%；歸母凈利潤為15.6億元，同比增長53.7%。

“華星光電（TCL科技的核心板塊）還在養(yǎng)活TCL中環(huán)”，在投資者和媒體眼中，這幾乎是一致的評價。而6年前，TCL科技打敗珠海華發(fā)、IDG財團等對手，斥資125億元參與中環(huán)集團（TCL中環(huán)的前身）的混改項目，并拿下100%股權(quán)，這家半導(dǎo)體顯示巨頭是要把新能源作為戰(zhàn)略級的“第二曲線”。

在“靈魂人物”沈浩平2024年年中辭去CEO職務(wù)之后，TCL中環(huán)就進入了“靜默期”：管理層少有對外露面；2025年至今，官網(wǎng)只更新了5條信息；《中國企業(yè)家》向TCL中環(huán)提出采訪需求，發(fā)送郵件未得到回復(fù)；在雪球等投資者平臺上，關(guān)于TCL中環(huán)的討論并不多，不復(fù)當(dāng)年“大白馬股”的風(fēng)采……

這份難看的財報，對TCL中環(huán)的股價負面影響都微乎其微——在4月28日跌了0.7%之后，竟連漲兩天，漲幅分別為1.65%和0.46%。經(jīng)歷過2024年和2025年總計190.82億元的虧損之后，TCL中環(huán)的墜落速度的確在減慢，而且股民也有了心理建設(shè)，不會像2024年第一次碰到虧損時那么錯愕：為什么能虧這么多？

至少在光伏業(yè)務(wù)層面，TCL中環(huán)還沒找到解法。今年4月1日起，光伏產(chǎn)品的出口退稅正式取消了，形成了一季度明顯的“搶訂單、搶裝機”現(xiàn)象，這意味著后續(xù)的業(yè)績在一定程度上被提前透支。

TCL中環(huán)也指出，稅收政策調(diào)整對光伏行業(yè)短期需求形成一定支撐，但供需依然嚴重失衡，硅料和硅片價格延續(xù)走弱；同時，主要原材料價格上漲，電池組件端通過提價以緩解成本壓力，產(chǎn)業(yè)鏈主要環(huán)節(jié)仍處周期底部。

來源：視覺中國

實際上，TCL集團創(chuàng)始人、董事長李東生在過去兩年對于TCL中環(huán)的改造是直接的。不僅空降了多位“TCL系”管理者，關(guān)于業(yè)務(wù)路徑的討論也有了答案——TCL中環(huán)不再死守硅片賽道，走“專業(yè)化”路線，而是要完成“一體化”，這也是光伏巨頭公司的共同選擇。

今年上半年，他接連做了兩筆重要交易。

年初，TCL中環(huán)突擊報價了一道新能。后者遇到嚴重資金鏈問題，在2024年底就被傳“掛牌出售”，但過程崎嶇，直到今年才有了買家。在2023年沖擊IPO之前，它的估值已近80億元。

而TCL中環(huán)用2.58億元買老股，10億元增資的交易結(jié)構(gòu)，就拿到了一道新能的產(chǎn)能資源。公開數(shù)據(jù)顯示，到2025年底，后者擁有40GW（吉瓦）電池和40GW組件產(chǎn)能。雖然對應(yīng)著債務(wù)，但這讓TCL中環(huán)瞬間進入了下游產(chǎn)能的第一陣營。

緊接著，財務(wù)層面最大的“包袱”Maxeon也有了好消息——與愛旭股份的專利糾紛，以收到16.5億元的五年期專利許可費而畫上句號。這家斥巨資收購來的國際光伏巨頭，業(yè)務(wù)受政策影響停滯，在過去兩年對TCL中環(huán)的業(yè)績都有巨大拖累。

看上去，李東生要“死磕”光伏，他也的確看到了機會。

2025年，TCL中環(huán)的組件業(yè)務(wù)出貨15GW，同比暴增82.31%，營收占比超過32%。硅片的營收占比已降至42%左右，而2024年，該業(yè)務(wù)的占比還高達近六成。遲到了好幾年，TCL中環(huán)的“一體化”戰(zhàn)略竟然還有機會。

經(jīng)過3年的淘汰賽，光伏組件環(huán)節(jié)不僅沒有迎來馬太效應(yīng)，反而有了分散的趨勢。去年晶科能源全球出貨量排名第一，但86GW的數(shù)字，同比下降了7.3%。如果能快速“消化”一道新能，TCL中環(huán)會不會彎道超車？

就在接近完成對一道新能的收購之前，李東生接受了《經(jīng)濟觀察報》采訪，文章題目為《李東生：我有話想說》。他一改過去兩年“溫和”的狀態(tài)，直接提到光伏行業(yè)還在流血，需要盡快浮出水面，但不確定的因素還比較多。

“落后產(chǎn)能出清是一個正確的口號，但實際上大家很難分辨什么是落后產(chǎn)能。”他說，“我們不敢投，但擋不住一大堆人在這些項目里前仆后繼。這種過度投資、違背市場規(guī)律的行為，會對行業(yè)造成長時間的負面影響。”

他似乎是在為后續(xù)的動作定調(diào)。在《中國企業(yè)家》的日常采訪中，多位從業(yè)者都認為李東生已“急不可耐”，如果還要保住TCL中環(huán)的龍頭位置，留給他的時間并不多。

而這并沒有對投資者心態(tài)有太大的正向作用，光伏業(yè)務(wù)看上去已被“翻篇”了。還在討論“TCL中環(huán)價值被低估”的投資者，主要看點已變成了半導(dǎo)體材料業(yè)務(wù)。去年，該業(yè)務(wù)的營收為57.1億元，增長了21.7%，出貨量穩(wěn)居國內(nèi)半導(dǎo)體硅片行業(yè)第一。國產(chǎn)替代是這個賽道的核心邏輯，而TCL中環(huán)的核心產(chǎn)品硅片是芯片制造的基礎(chǔ)材料。

不知道李東生對此是何心境，在光伏上折騰了6年，耗費數(shù)百億元，別搞得白忙活了！

路徑之爭

在被收購之前，TCL中環(huán)身上有著強烈的個人英雄主義標(biāo)簽，沈浩平是當(dāng)之無愧的“靈魂”。

1983年，他大學(xué)畢業(yè)后進入天津市半導(dǎo)體材料廠主攻技術(shù)，從工藝流程干起。那時生產(chǎn)的高純度單晶硅不用于光伏板，主要用于半導(dǎo)體領(lǐng)域，翌年，他便創(chuàng)新了“區(qū)熔法單晶技術(shù)”，這項沿用了三十多年的技術(shù)奠定了TCL中環(huán)在國內(nèi)晶體硅領(lǐng)域的領(lǐng)先地位。

上世紀(jì)90年代，若不是企業(yè)困難得連工資都發(fā)不出，沈浩平或許會深耕技術(shù)，在學(xué)術(shù)領(lǐng)域大放異彩。當(dāng)時在內(nèi)部已足夠有威望的他，開始琢磨出路，“養(yǎng)活項目上的兄弟”，是他折騰的動機。

2007年上任公司總經(jīng)理之后，他決定從半導(dǎo)體材料領(lǐng)域全面轉(zhuǎn)向光伏硅片領(lǐng)域。“橫下一條心堅持把光伏產(chǎn)業(yè)做大做強，是在全球硅材料快速發(fā)展的基本形勢下，我們公司被邊緣化之后的唯一途徑。”沈浩平說。

拋開國企的身份，沈浩平和TCL中環(huán)的路徑算是一次典型的“科學(xué)家創(chuàng)業(yè)”。依靠技術(shù)創(chuàng)新，TCL中環(huán)歷經(jīng)數(shù)次周期，均平穩(wěn)度過。即便是2012年業(yè)務(wù)剛有起色時，就撞上了歐美國家對國內(nèi)光伏行業(yè)的“雙反”（反傾銷、反補貼）政策，無錫尚德、江西賽維和英利三巨頭相繼倒下。

沈浩平的方法論簡單直接——生產(chǎn)更好、更便宜的產(chǎn)品，減少虧損并搶占市占率。大部分的技術(shù)創(chuàng)新和資源配置都圍繞產(chǎn)品推進，以至于在光伏四大主材（硅料、硅片、電池、組件）中，只有硅片領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了較高的市場集中度，TCL中環(huán)和隆基綠能兩家的合計市占率常年在50%以上。

這本是個極其理想的市場格局。堅持“專業(yè)化”路徑，TCL中環(huán)的規(guī)模、成本優(yōu)勢明顯，在價格阻擊中，有數(shù)十億元的讓利空間。即便是資本涌入，也會更青睞于市場空間更大、投產(chǎn)周期更短的下游組件環(huán)節(jié)。

事后看來，TCL中環(huán)當(dāng)下的困局源于2019年行業(yè)的“一體化”風(fēng)潮。而關(guān)于發(fā)展路徑的爭執(zhí)也始于此，它是少數(shù)幾家“一體化”程度不高的頭部光伏公司，這甚至被認為是沈浩平的“執(zhí)念”。

老對手隆基綠能早就開始重點布局下游環(huán)節(jié)，而以晶科能源為代表的下游組件企業(yè)也瘋狂往上游擴張。大家的目標(biāo)很明確，控制從原料到光伏板的全生產(chǎn)流程。那是個“爭當(dāng)硅王”的年代，能在中國市場做到前十位，就意味著在國際市場上的無限機會。

即便如此，TCL中環(huán)都穩(wěn)穩(wěn)當(dāng)當(dāng)。它當(dāng)時的狀態(tài)不算穩(wěn)定——剛剛被并入了TCL體系，牽扯到大量組織融合。但從2021年到2023年，它的歸母凈利潤分別為40.3億元、68.19億元、34.16億元，這3年的毛利率分別為21.69%、18.19%、20.2%。在一段時間內(nèi)，它還超過了半導(dǎo)體顯示成為TCL科技第一大收入來源。

內(nèi)部其實對危機早有預(yù)警。2023年3月發(fā)布的2022年年報中就提到：新老玩家持續(xù)投資，各環(huán)節(jié)產(chǎn)能快速擴張，產(chǎn)品趨于同質(zhì)化，市場競爭愈發(fā)激烈，產(chǎn)業(yè)格局面臨重塑。多晶硅料、單晶硅片、電池、組件階段性投資和達產(chǎn)周期形成的供需不平衡，造成部分產(chǎn)品周期性供應(yīng)短缺或過剩，對市場環(huán)境及經(jīng)營帶來不確定性。

年報還直面了“一體化”的問題，但公司認為“未來發(fā)展仍將遵循經(jīng)濟學(xué)的基本規(guī)律”，要始終堅持“差異化”的經(jīng)營理念。

2023年第四季度，包括硅片在內(nèi)的光伏主材，價格均出現(xiàn)斷崖式下跌。2024年4月25日，眾多TCL中環(huán)投資者為了年報發(fā)布一直等到后半夜，“靴子”終于落地。

2023年，公司實現(xiàn)營收591億元，同比減少11.74%；歸母凈利潤34.16億元，同比減少49.90%。而前三個季度，TCL中環(huán)的歸母凈利潤還為61.88億元。2024年第一季度，它又產(chǎn)生了8.8億元虧損。而上一次虧損，還發(fā)生在12年前，TCL中環(huán)也只用了一個季度就扭虧為盈。

很多投資者想不通：公司可以虧，但怎么能虧這么多？尤其是同階段，一些頭部一體光伏企業(yè)還在賺錢。

在年報的董事長致辭中，李東生提到行業(yè)中短期仍將處于市場周期底部，供需關(guān)系嚴重失衡，產(chǎn)品技術(shù)轉(zhuǎn)型加速，產(chǎn)能優(yōu)勝劣汰推動落后產(chǎn)能出清。在業(yè)績交流會上，沈浩平則判斷，這輪低谷估計會持續(xù)18個月，預(yù)計在2025年第二季度會好轉(zhuǎn)。

多數(shù)投資者對TCL中環(huán)抱有希望。畢竟兩位管理者均是“逆周期”操作的高手，行業(yè)那時對周期也普遍樂觀——不少人認同沈的觀點，甚至于在做資金規(guī)劃時，錨定的是2025年行業(yè)企穩(wěn)。

沈浩平多次在業(yè)績會上重復(fù)自己的邏輯：“尊重分工是基本經(jīng)濟規(guī)律，也是未來發(fā)展中的最大優(yōu)勢”“未來全球光伏行業(yè)的主導(dǎo)權(quán)要從資本方轉(zhuǎn)向工程師方向”“在價格周期處在高位或者上升期時，商業(yè)和資本的作用可能會導(dǎo)致平衡或抗衡技術(shù)周期的現(xiàn)象，但是以商業(yè)邏輯和產(chǎn)業(yè)歷史布局邏輯來對抗產(chǎn)業(yè)的基本規(guī)律是無法實現(xiàn)的”……

但分歧已經(jīng)產(chǎn)生，行業(yè)開始盛傳李東生和沈浩平的分歧：李堅持一體化，沈則堅持專業(yè)化。被并購后，TCL中環(huán)的管理一直有著很強的自主性，管理團隊依然是原有的老班底。

2024年4月，李東生談及TCL中環(huán)的戰(zhàn)略目標(biāo)：硅片全球市占率第一，綜合實力全球第一，成為全球Tier1高效組件供應(yīng)商（彭博新能源財經(jīng)評選的優(yōu)秀光伏組件廠名單）。在外界看來，這更像是兩人的一次“妥協(xié)”，雖然沒提“一體化”，但下游組件業(yè)務(wù)終于上升到了戰(zhàn)略級別。

鷹的重生？

回過頭看，沈浩平的經(jīng)驗主義讓他錯失了一次力挽狂瀾的機會，而李東生則完成了一次老辣的“止血”。

2024年上半年，TCL中環(huán)出人意料地開啟了強攻——滿產(chǎn)滿銷。7月，中國有色金屬工業(yè)協(xié)會硅業(yè)分會的硅片周評提到：兩家一線企業(yè)開工率分別維持在50%和95%，一體化企業(yè)開工率維持在50%～60%之間。那個開工率為95%的“一線企業(yè)”正是TCL中環(huán)，而老對手隆基綠能已明顯加大了防守力度。

沈浩平肯定希望通過價格戰(zhàn)加快市場出清，但這極度冒險。

時任TCL中環(huán)董辦總監(jiān)薛新告訴《中國企業(yè)家》，TCL中環(huán)每瓦硅片成本領(lǐng)先行業(yè)0.03元，以滿產(chǎn)能計算，有將近60億元的讓利空間。

“當(dāng)產(chǎn)品價格在全成本以下的時候，企業(yè)會降低開工率，因為生產(chǎn)越多賠的就越多。但是這些工廠不開工，設(shè)備也會自然折舊，員工工資還要發(fā)，銀行貸款還要還，開工和不開工都是兩難，最后會被市場出清。”薛新說這是在給下游企業(yè)“發(fā)紅包”，業(yè)內(nèi)都會來找TCL中環(huán)買硅片。2024年6月，它的市占率從23.4%升到了30%。

但還沒等到中報發(fā)布，8月初，沈浩平就辭去了CEO職務(wù)。月底發(fā)布的中報顯示：2024年上半年，公司營收162.13億元，同比下降53.54%；歸母凈利潤虧損30.64億元，同比下降167.53%。

策略還未完全展開，李東生就緊急踩了剎車。沈浩平“下課”之后，他開始向內(nèi)部派駐TCL老臣，包括新任CEO歐陽洪平等。TCL中環(huán)也放棄了原有的“市場出清”策略，轉(zhuǎn)入戰(zhàn)略重整階段。2023年，TCL中環(huán)本來公布了138億元的可轉(zhuǎn)債項目，用于硅片和電池的擴產(chǎn)。2024年5月，該項目融資額大幅縮減至49億元，而半年后徹底被叫停。

他顯然無法忍受TCL中環(huán)如此好的底子，結(jié)局會如此之差。李東生以戰(zhàn)略見長，是出了名的“收購大師”。

不論是奧馬電器還是湯姆遜彩電業(yè)務(wù)，他總是在資產(chǎn)因非核心業(yè)務(wù)原因（如金融爆雷），或技術(shù)更迭（如CRT顯像管技術(shù)被淘汰），導(dǎo)致價值被嚴重低估時出手，然后剝離雜質(zhì)，獲取被忽視的核心產(chǎn)能或渠道。

TCL集團也有著根深蒂固的制造業(yè)基因，區(qū)別于單純的資本運作，它能在技術(shù)和管理上強賦能并入的新業(yè)務(wù)，也有足夠的耐心去忍受虧損。

來源：視覺中國

李東生在接受《中國企業(yè)家》采訪時曾提到，TCL中環(huán)的主要業(yè)務(wù)是半導(dǎo)體光伏和半導(dǎo)體硅片，這兩個業(yè)務(wù)從工藝流程來講，和自己的半導(dǎo)體顯示業(yè)務(wù)很像，“在經(jīng)營管理能力方面我們是可以輸出的，所以新的產(chǎn)業(yè)賽道就選擇了中環(huán)半導(dǎo)體。當(dāng)然并購是個機會事件，但戰(zhàn)略選擇是很清晰的，如果沒有遇上天津中環(huán)的混改機會，我們也會選擇其他企業(yè)。”

所以，他對光伏行業(yè)是有認知的。比如在“一體化”這件事上，TCL中環(huán)在2023年前的組件產(chǎn)能不超過20GW，而2023年末，它的硅片產(chǎn)能已超過180GW。即便組件業(yè)務(wù)全部采用自家硅片，消化比例也就10%左右。

硅片容易氧化，無法長期保存，不像其他環(huán)節(jié)可以直接轉(zhuǎn)為庫存。在周期低谷時，競爭加劇，如果“自用”無法形成安全墊，會極其危險，這也是隆基綠能一定要往下游走的核心原因——技術(shù)代差已不像之前那么大，對戰(zhàn)局的影響越來越弱于商業(yè)模式的創(chuàng)新。

但TCL中環(huán)常年積累的“工程師”文化，很難快速扭轉(zhuǎn)并達成共識。在李東生全面“接管”公司后，兩種文化對撞明顯。在社交媒體上，反對者認為他就是個純粹的“商人”，而支持者則認為此前的管理四處漏風(fēng)，現(xiàn)在的組織能力大為改善。

對于內(nèi)部的變革力度，外界少有知悉，但李東生過往的風(fēng)格并不保守。

2019年，TCL要把業(yè)務(wù)拆分成兩個產(chǎn)業(yè)集團——半導(dǎo)體顯示和智能終端。同時為了聚焦主業(yè)，對非核心業(yè)務(wù)做了梳理、重組和剝離，他提到一共重組剝離了110家二級公司，在這件事上，內(nèi)部是有分歧的。但他認為聚焦和集中資源很重要，分拆是戰(zhàn)略性選擇，并不是一拆了事。

近兩年，TCL中環(huán)在資產(chǎn)盤活上的動作明顯變多，主要集中在斥數(shù)億美元控股并購的光伏公司Maxeon上，這也被認為是沈浩平最大的“敗筆”之一。

歐美地區(qū)一直是Maxeon深耕的主要市場，美國市場曾一度占其營收的一半以上。沈浩平為了拿到在歐美市場的重要戰(zhàn)略支點，在2019年就投資2.98億美元成為其第二大股東。2021年到2024年，TCL中環(huán)持續(xù)加碼，成為第一大股東。

但這并不是一件多“光彩”的事。Maxeon在完成上市之后，股價從2023年年中的近40美元，不到一年時間，就暴跌到1美元區(qū)間。因為深陷美國市場的政策風(fēng)險，產(chǎn)自墨西哥的光伏產(chǎn)品被扣留，它的業(yè)務(wù)遭受重創(chuàng)。2022年和2023年，累計虧損超5億美元。2024年，其最大買家、美國光伏企業(yè)SunPower破產(chǎn)，進一步加劇了經(jīng)營危機。

一定程度上講，在Maxeon上的“補倉”牽扯了沈浩平和TCL中環(huán)太多精力，甚至于錯過了最佳轉(zhuǎn)型期。除了組件產(chǎn)能停滯不前，本來TCL中環(huán)要與上游的硅料公司協(xié)鑫集團合作一個顆粒硅項目，但當(dāng)鑫環(huán)硅能于2022年7月成立時，合作方變成了TCL科技，而當(dāng)時正值硅料價格猛漲。這個項目據(jù)稱總投資超過90億元，TCL方面占股40%。

李東生在Maxeon上沒有糾結(jié)。如果不能穩(wěn)定出貨，就讓它運用手中掌握的專利武器，向其他光伏企業(yè)發(fā)起專利訴訟。2026年4月，愛旭股份與Maxeon長達兩年多的電池專利糾紛最終達成和解，前者將支付高達16.5億元的五年期專利許可費。而在兩個月前，Maxeon剛以不超過5100萬美元的價格，將馬來西亞光伏工廠全部股權(quán)賣給了勝宏科技。

在處理Maxeon后續(xù)事宜，以及突然控股一道新能這兩件事上，李東生的戰(zhàn)略目標(biāo)已經(jīng)比較顯性了——同時擁有全球領(lǐng)先的硅片產(chǎn)能、技術(shù)儲備、電池和組件產(chǎn)能，以及潛在的國際市場渠道優(yōu)勢，如果能在較短時間內(nèi)打通所有環(huán)節(jié)，這或許是一個好的商業(yè)模式。

但TCL中環(huán)已經(jīng)“頹”了3年多了，這期間都沒整合好之前的資產(chǎn)，如何讓投資者相信：再給3年時間，就能完成大逆轉(zhuǎn)？

2006年，李東生在交出了半年虧損7.38億元的成績單后，痛定思痛，發(fā)表了文章《鷹的重生》，啟動業(yè)務(wù)重組。

文中，他“編”了一個并不符合自然規(guī)律，卻極度勵志的故事。鷹是世界上壽命最長的鳥類，可達70歲。它在40歲逐漸衰老時必須作出困難卻重要的決定，首先用喙擊打巖石，直到其完全脫落，等待長出新喙，然后用新喙把爪子上老化的趾甲和羽毛一根根拔掉。5個月后，新羽毛長出，它會展翅翱翔迎接新生。

這用在當(dāng)下的TCL中環(huán)身上，也恰當(dāng)無比，只是時過境遷，這只“鷹”還能扛住如此大的磨難嗎？