丁彥皓：超一線城市的房地產已經淪為政府與超社會財富分配的籌碼

上海等超一線城市核心地區的房地產已經淪為政府與超級財富階層財富分配的籌碼與增信工具，必然會持續人為拉出天價

文\丁彥皓-可信財商

一、土地財政最大的作用是通過高價賣地將社會財富回籠地方政府，但也呈現“結構化”的特征

中國的房地產與其他國家具有極大的不同，不可盲目照搬他國經驗來論證中國房地產的運行邏輯

其中，最大的特征就是城市土地國有化的制度所衍生的土地財政，土地財政最大的作用是通過高價賣地將社會財富回籠地方政府，用于基礎設施建設、培育高科技產業與發放社會福利

中國是個市場經濟嫁接在計劃經濟之上的國家，政府對市場的運行具有主導作用，也極大地彌補了市場的不足，前提需要一個強勢財政

而稅收的剛性以及與中央的零和再分配決定，地方政府的財政很難通過稅收獲得擴張，最終只能選擇高價賣地，通過土地財政回籠社會財富，夯實地方財政

土地財政提升具有自我夯實與提升的功能，即前期的賣地收入用于基建和發展高科技產業之后，能夠極大地提升城市的基本面，推高未來的房價與地價，使單位面積的土地賣出更高的價格

但是，目前的尷尬是房地產已經呈現“結構化”，即僅有少數地區的房地產基本面提升，其他大多數地區的基本面大幅走衰，而土地財政與房地產高度綁定，即也呈現“結構化”的特征

二、目前急需化解地方政府與開發商前期積累的巨額債務，對如此體量的地方政府與開發商債務的化解更多需要將其轉移給社會，而非本本分分的償還本息

目前中國的房地產經過多年的深度調整，價格已經與基本面出現了嚴重的背離，即經過多年的調整房價回到了十年前，但是這十年中國經濟急速高速增長與持續產業升級轉型，基本面大幅提升，最終讓中國經濟呈現六大特征，即

1、 在房地產深度調整的八年間，中國經濟急速發展與產業升級轉型，社會可支配收入大增

2、 社會居民存款高達170萬億

3、 地方政府債務攀升至90萬億至120萬億間，具體未有明確的官方數據

4、 開發商越積累了80萬億債務與大量的存量房產

5、 全國人口持續向北京、中部省會城市以及長三角與珠三角聚集，其他地區呈現凈流出

6、 高科技產業已經成為經濟發展的主導力量，且持續向上海、深圳一帶聚集

尤其是目前急需化解地方政府與開發商前期積累的巨額債務，以擺脫對經濟發展的掣肘與降低系統性債務對付危機

但是對如此體量的地方政府與開發商債務的化解更多需要將其轉移給社會，而非本本分分的償還本息

5月9日，國常會明確規定壓實地方主體責任與增強地方自主償債能力，直接將地方政府債務償還的重任交由地方政府

在財政支出剛性，且持續赤字的背景下，最終地方政府債務的償還還需基于土地財政，即人為推高房價，高價賣地從社會回籠資金用于償還前期積累的巨額債務，最終讓社會接盤地方政府債務

三、房地產基本面穩步提升地區有限的土地要賣出更高的價格，“人為”的作用就遠大于市場

目前這一資本運作得以循環的關鍵是中國社會居民存款高達170萬億，且聚集在極少數的超級財富階層手中，具備承接地方債務轉移的實力

但是，在房地產行情“結構化”的背景下，土地財政依然呈現“結構化”的特征，在諸多房地產基本面走衰的地區土地財政甚至歸零，徹底退出歷史舞臺

地方政府債務卻是與房地產行情呈現截然相反的態勢，即經濟越落后，房地產行業越沒落地區的地方政府債務積累的越高，更無力償還

最終這一問題的解決還是需要通過不同地區間轉移支付或對等幫扶，這就意味著房地產基本面穩步提升地區有限的土地要賣出更高的價格，既要維持當地的經濟運行，還要幫扶其他欠發達地區的地方債務償還

在這一背景下，“人為”的作用就遠大于市場，即通過人為急速推高房價，以更高的價格拍賣有限的土地，以各種方式將社會資本最大化的收歸地方政府成了當務之急

經過房地產的長期深度調整，民營開發商幾乎已經退出行業，目前房地產開發更多由國企掌控，導致“房地產開發全產業鏈國有化”，這讓政府人為推高房價更沒了顧忌，即人為急速推高房價后，不但能夠高價賣地回籠社會資本，而且開發商的凈利潤與稅收也歸政府所有，肉全爛到了鍋里

尊重市場規律，政府大幅提升基本面地區的房價無非五招，即

1、 取消各類限制，鼓勵所有的需求入市

2、 人為叫停供給，失衡供需，使供不應求

3、 降低首付、利率與提供公積金貸款額度，加大金融支持，提升財富杠桿

4、 地方政府與城投公司、國有開發商相互對倒，人為推高房價，形成賺錢效應

5、 加大輿論宣傳，集體唱多房價

四、核心地區的迷你地塊拍出天價的主要目標是通過有限的資金相互對倒最終持續刷新超一線城市的房價上限，人為推高所在城市的整體房價

在這一背景下，上海等超一線城市核心地區的迷你地塊就成了這一輪人為推高房價的風向標，各大城市的開發商，都在扎堆爭搶迷你住宅小地塊，面積不大，卻屢屢拍出高溢價、多輪競價，熱度遠超常規大地塊

諸如，上海徐匯核心地塊，僅4705㎡，樓面價高達20.03萬/㎡，坐穩全國單價地王寶座

核心地區的迷你地塊有三大獨有的優勢，即

1、 位于城市的核心地區

2、 面積小，雖然單位樓面價高，但是總拍賣價較低

3、 供給小，也能夠做出特色，更易出售

其實，核心地區的迷你地塊拍出天價的主要目標是地方政府與城投公司通過有限的資金相互對倒最終持續刷新超一線城市的房價上限，人為推高所在城市的整體房價

而在這一過程中，央行持續貨幣寬松與加大金融支持，在承受一定風險的前提下容許社會高杠桿購置房產，其唯一的目標就是人為推高房價，以更高的價格變現極其有限的土地，將更多的社會資本收歸地方政府，化解前期積累的巨額債務

對持續刷新城市房價上限超級豪宅的購房者而言，其根本不打算以更高的價格變現該類房產，而是與政府、央行達成默契，只是確保在貨幣無底線寬松的背景下，該城市的房價持續拉出天際線，最終以更高的價格抵押給銀行，獲取低成本的資金，用于其他領域的投資

這就意味著，房地產投資最終會呈現兩種模式，即

1、 在社會平均可支配收入可承受的范疇內增值，一般住宅通過評估租售比、房價收入比等指標，最終以更高的價格轉讓給其他接盤者，變現退出

2、 超級豪宅變現根本不期望轉讓給其他購買者，而是將其視為抵押品與商業增信，高評高貸，從銀行獲取更多的低成本資金用于其他領域的投資，或者商業抵債

五、超一線城市核心地區的天價豪宅本就是超級財富的持有者的資本運作工具，但也無形的拉高了所在城市的房價，重構社會財富結構，也加劇了階層固化

除了通過土地財政將部分地方政府債務轉移給社會外，央行還會通過低息增量貨幣投放形成通貨膨脹，讓通貨膨脹透支地方政府債務的本金與轉移債權人的利益，最終降低地方政府的償還壓力

目前超一線城市核心地區的房價根本不考慮社會可支配收入，而是貧富差距與財富聚集，僅針對超級財富持有者，通過資本運作，將超級財富持有者的財富轉移至地方政府，用于化解前期積累的巨額債務

經過多年的市場化運作，中國已經出現相當一批超級財富持有者，呈現社會居民存款高達170萬億與地方政府債務約為90萬億至102萬億的對立，嚴重的遏制了經濟的增長潛力發揮

在這一背景下，讓超級財富持有者高價接盤地方政府債務就成了最理想的選擇，但前提是讓超級財富持有者有利可圖

其實，在這一債務騰挪的過程中，超級財富持有者高價接盤地方政府債務獲得唯一好處就是拿到了一個比買入價高許多的抵押品，讓其從銀行獲得更多的低息貸款，用于其他領域的投資

其次，就是商業增信，輔助完成商業交易，確保最終的商業支付

也就是說，超一線城市核心地區的天價豪宅本就是超級財富的持有者的資本運作工具，但也無形的拉高了所在城市的房價，重構社會財富結構，也加劇了階層固化

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作者簡介：

丁彥皓 房地產經濟學博士、應用經濟學（投資學）博士后，專注資本市場，聚焦權益投資、資本運作、大宗期貨、期權以及宏觀經濟等領域的研究與投資，關注國際關系、歷史、哲學與宗教