國產PLC小巨人傲拓科技上市之路，幾處硬傷難回避

編輯 | 虞爾湖

出品 | 潮起網「于見專欄」

2025年3月，科創板迎來年內首單IPO受理，南京傲拓科技股份有限公司的名字隨之進入大眾視野。這家專注中大型可編程邏輯控制器研發銷售的企業，頭頂國家級專精特新小巨人光環，承載著國產工業控制核心部件自主可控的宏大敘事。

招股書描繪出一幅高成長高技術壁壘的美好圖景，近三年營收復合增長率超過三成，毛利率常年維持在八成左右，客戶名單里不乏三峽水電站、勝利油田、青島地鐵這樣的重磅項目。

然而當外界試圖穿透這些光環，仔細審視這家企業的真實質地時，卻發現招股書里藏著不少難以解釋的疑點。核心產品的市場排名數據自相矛盾，應收賬款周轉率四年近乎腰斬，歷史沿革中股權代持亂象叢生，實控人認定也經歷了一番耐人尋味的變更。

這些問題疊加在一起，讓人不得不問一句，傲拓科技此刻沖刺上市，究竟是實力使然，還是急于借資本市場掩蓋經營層面的深層焦慮。

核心數據自相矛盾，信披底線在哪里

信披質量是上市公司與投資者之間最基本的信任紐帶，傲拓科技卻在這一環節接連失分。

最讓人費解的是其主營業務中大型PLC的市場數據披露。招股書在論述競爭格局時給出了一份2024年中國中大型PLC市場排名表單，臺達以1.11億元的中大型PLC營收位列第八。

可就在同一本招股書的前文，傲拓科技自己披露2024年中大型PLC營收高達1.86億元，比臺達還多出近七成。一個營收體量遠超臺達的企業，卻在臺達所在的排名榜單里消失了，這當中的邏輯無論如何也說不通。

市場排名是投資者判斷企業行業地位的核心依據，傲拓科技作為國產中大型PLC的代表性廠商，本應在榜單中占據一席之地。如今這種自身數據超排名企業卻無緣榜單的詭異局面，要么說明數據來源和統計口徑存在重大瑕疵，要么意味著企業在有意無意地選擇性披露。無論哪種情況，都足以動搖整本招股書的信息可信度。

另一個值得玩味的地方是在建工程進度。招股書顯示傲拓科技正在推進辦公樓建設項目，但工程進度卻出現了蹊蹺的放緩跡象。按照正常企業擴張節奏，即將登陸科創板募集資金，在建項目理應提速而非降速。

這種反常現象背后，是否隱藏著資金緊張或工程推進遇阻的現實困境，招股書中并未給出令人信服的解釋。

如果說數據矛盾還可以用統計誤差搪塞，那公司歷史沿革中的股權代持問題則堪稱一團亂賬。

從2007年到2024年間，先后有十名自然人股東涉及復雜的股份代持安排，被代持人涵蓋實際控制人陳思寧、董事王善永等核心管理層，代持雙方的關系更是五花八門，母子、夫妻、岳婿、旁系親屬、朋友、生意伙伴悉數登場。

一家號稱技術驅動的高科技企業，股權結構卻像一張盤根錯節的家族關系網，外人很難理清真實的利益歸屬。

2015年之前，公司實際控制人為陳思寧和陳宇彥姐弟二人。到了2015年6月，陳宇彥突然將全部股權轉讓給陳思寧，實控人由此變成陳思寧一人。傲拓科技給出的解釋是陳宇彥打算移居美國，所以經家族協商后出讓股權。

可事實上，陳宇彥此后仍長期在公司擔任要職，從董事總經理到投資總監，一干就是近十年，同時還兼任多家關聯公司的法定代表人。讓出實控人身份卻未退出核心管理，這種操作讓監管層在問詢函中直接追問股權轉讓的真實性，以及是否存在隱性的代持或其他利益安排。

此外，2018年新三板掛牌期間，陳思寧還曾因申報價格明顯偏離最近成交價并成交的行為，被股轉公司出具自律監管函。這一細節暴露出企業在早期資本市場活動中就曾有過打擦邊球的經歷。

財務指標亮起紅燈，高增長的底色可疑

如果說信披瑕疵屬于態度問題，那財務數據的惡化則指向了企業經營質量本身。

傲拓科技的應收賬款周轉率呈現出一條陡峭的下滑曲線。2022年為3.14次，2023年降至3.01次，2024年跌至2.19次，到了2025年上半年只剩1.39次。

短短兩年半時間里，這一關鍵指標幾乎腰斬，2025年上半年的周轉效率僅為2022年的四成出頭。更讓人警惕的是，傲拓科技的應收賬款周轉率始終大幅低于行業平均水平，2022年和2025年上半年都不及行業均值的一半。

應收賬款周轉率反映的是企業回收貨款的速度，數字越低意味著資金被客戶占用的時間越長，壞賬風險也隨之攀升。

對于一家毛利率高達八成的企業來說，按理說應該有較強的議價能力，不至于在賬期上如此被動。但傲拓科技的數據卻呈現出相反的趨勢，這不得不讓人懷疑，其高速增長的營收數字里究竟有多少是依靠放寬信用政策換來的。

有財務分析人士指出，科創板上市標準之一要求企業最近三年營收復合增長率達到25%。傲拓科技以31.03%的復合增速剛好跨過門檻。

可結合應收賬款周轉率持續惡化的背景來看，這種增長成色顯然要打折扣。如果企業為了湊足上市指標而在賬期上做文章，那上市后的業績變臉風險將大幅提升。

存貨周轉率同樣不容樂觀。2022年至2024年，該指標分別為0.85次、0.78次和1.13次，整體遠低于行業均值。傲拓科技的解釋是為及時響應客戶需求而進行了適當備貨。

但備貨策略需要與訂單節奏相匹配，長期偏低的存貨周轉率往往暗示產品動銷不暢或庫存管理效率低下，這不是一句適當備貨就能消解的疑慮。

傲拓科技高達80%左右的綜合毛利率也引來了上交所的專門問詢。在工業自動化硬件領域，這樣的毛利率水平確實相當罕見，即便是西門子、羅克韋爾等國際巨頭也難以企及。

高毛利本身不是問題，問題是這種超高毛利能否持續，以及其背后是否有充分的競爭力支撐。畢竟國產PLC目前仍處于打破外資壟斷的初級階段，市場規模有限，客戶拓展難度不小，靠高毛利維持利潤增長的模式在未來幾年面臨考驗。

資金層面的操作同樣讓人看不懂。一方面公司應收賬款大幅增長，回款壓力日益加重，另一方面卻在報告期內進行了分紅，同時募資方案中又將補充流動資金列為重要用途。

這種左手分紅右手募資的騰挪手法，在資本市場上并不新鮮，但放在一家應收賬款周轉率連年下滑、資金鏈本就不寬裕的企業身上，難免給人一種拆了東墻補西墻的印象。

業務結構埋隱患，國產替代遠未到歡呼時

即便不考慮信披和財務層面的種種疑點，傲拓科技的主營業務結構本身也存在值得警惕的隱憂。

中大型PLC產品在公司營收中的占比持續攀升。報告期內該項收入分別為7176萬元、9208萬元、1.39億元和1.16億元，占比從62.73%一路上揚到74.63%。產品集中度過高意味著企業的抗風險能力薄弱，一旦中大型PLC所在的下游行業出現需求波動，或者市場競爭格局突變，整個公司的業績都將受到劇烈沖擊。

傲拓科技對外講述的核心故事是國產替代，也就是在水利水電、石油石化、軌道交通等國家命脈領域逐步替換西門子、羅克韋爾、施耐德等外資品牌。

這個故事聽起來振奮人心，但現實中的數據卻相當骨感。2024年中國中大型PLC市場規模約為18.57億元，西門子、羅克韋爾、施耐德三家外資企業合計占據了60.8%的份額。

傲拓科技雖然自稱逐步打破外資壟斷，但從市占率來看，國產PLC在中高端市場仍處于邊緣位置，距離真正的國產替代還有相當長的路要走。

PLC被稱為工業大腦，其可靠性和穩定性要求達到萬無一失的級別。大型水電站、油田、地鐵這些場景一旦控制系統出故障，損失難以估量。

外資品牌之所以能在國內市場盤踞數十年，靠的不僅是先發優勢，更是經過海量工業現場驗證的成熟度和品牌信任度。國產廠商想要取而代之，不僅需要技術指標達標，更需要時間積累口碑，這個周期很難被資本市場的上市時間表壓縮。

另一個容易被忽略的問題是客戶集中度。從招股書披露的主要客戶名單來看，傲拓科技的收入相當依賴國有大型企業和重點工程項目。

這類客戶的采購周期往往跟隨國家基建規劃和財政預算波動，不具備持續穩定的消費特征。今年中標了不代表明年還有訂單，項目制銷售模式天然帶有較大的收入不確定性。

海外市場拓展也不順利。公司早年曾設立海外銷售平臺，目標瞄準美國市場，但多年過去仍未開展實質經營。報告期內雖有三家出口代理商協助外銷，但合作模式反復變動，回款節奏也與合同約定存在偏差。

這說明傲拓科技的產品在國際市場上尚未建立起獨立的銷售體系和品牌認知，海外業務短期內很難成為新的增長極。

不過，傲拓科技所處的國產中大型PLC賽道確實具有戰略價值，國家產業政策也在持續加碼支持。

但賽道好不代表每一家企業都能跑通商業模式。當一家企業的招股書充斥著自相矛盾的數據、持續惡化的財務指標、錯綜復雜的股權歷史，以及高度單一的產品結構時，投資者有理由保持冷靜，而不是被國產替代的愛國情緒沖昏頭腦。

結語

資本市場從來不缺好聽的故事，缺的是經得住檢驗的基本面。傲拓科技把自己包裝成打破國外五十年壟斷的國產英雄，這一定位為其贏得了政策紅利和媒體關注，也順利讓科創板在2025年開出了年內首單IPO受理。

但掀開這層光鮮外衣，映入眼簾的是應收賬款周轉率四年腰斬的窘迫，是核心營收數據無法自洽的排名迷局，是十名自然人股東纏繞交織的代持舊賬，是高毛利光環下暗藏的產品結構單一風險。

一家企業上市的本質，是向社會公眾出讓股權以換取長期發展的資本。這個過程的前提是信息透明、財務健康、治理規范。

如果傲拓科技在申報階段就暴露出如此多的漏洞，那上市后面對更嚴格的持續信息披露要求和更復雜的市場環境，其管理層是否有足夠的能力應對，要打一個大大的問號。

對于監管機構而言，傲拓科技的案例也提出了一個值得深思的課題。在支持硬科技企業上市融資的大背景下，如何把握好扶持創新和對沖風險之間的平衡，如何在審核環節有效識別那些披著技術外衣實則治理混亂的擬上市企業，考驗的是整個市場的專業能力和制度韌性。

國產工業控制系統的自主可控是一條必須走下去的路，但這條路上不需要通過粉飾報表和模糊信披來圈錢的企業。真正值得尊敬的國產替代者，應當敢于把真實狀況放在陽光下接受審視，用扎實的技術迭代和穩健的財務表現贏得市場尊重。傲拓科技能否做到這一點，不妨讓時間給出答案。

【天眼查顯示】傲拓科技股份有限公司是一家專注于工業自動化控制領域的民營科技企業，核心業務為可編程邏輯控制器 (PLC) 的研發、生產和銷售。公司提供具有自主知識產權的工業控制產品及整體解決方案，產品線涵蓋通用型和自主可控型PLC系列，廣泛應用于鐵路交通、礦業冶金、石油化工、水利水電等工業領域。作為高新技術企業，公司堅持自主研發路線，在工控核心領域形成技術積累，產品已在電解鋁、水電站等關鍵基礎設施實現國產化替代應用。公司獲得資本市場持續關注，已完成多輪融資進程，正推進科創板上市計劃。