通過振華新材的財報，看僅用四年時間，就經歷很多企業四十年歷程

再來更新一家一年半以前我們看過的上市公司財報，貴州振華新材料股份有限公司（股票簡稱：振華新材）成立于2004年，2018年由深圳遷至貴陽，2021年9月在上交所科創板掛牌上市。

振華新材始終專注于鋰離子電池正極材料的研發、生產及銷售，產品主要應用于新能源汽車和3C消費電子等領域?，F有貴陽高新區和黔西南安龍經開區兩個生產基地，已建成年產8萬余噸的正極材料生產線。

2025年，振華新材的營收下跌27.2%，這是其連續三年大幅下跌。雖然跌幅明顯收窄，但仍然算是大幅萎縮。在連續三年下跌之后，營收規模僅有2022年的一成略多，這可是比那些鋼鐵和建筑類的企業都要猛得多的“高臺跳水”。

振華新材的主要業務是鋰電池“正極材料”，其占比在98%左右；主要市場在境內，占比也接近98%。也就是說，其產品和市場都相對單一，這可能正是其這幾年，營收遭受持續大幅下跌的主要原因。

凈利潤也是在2022年達到峰值，2023年跳水，2024年以來虧損至今。營收打一折，想要恢復盈利狀態，幾乎要把整個公司的業務重構才能辦到，其難度可想而知。

從2021年到2023年，這三年的毛利率、銷售凈利潤和凈資產收益率都還不錯。特別是2022年和2021年，都發出了“葵花寶典”（凈資產收益率高于毛利率）絕招，整個形勢看起來相當好?？上У氖牵@種高光時刻，也就維持了這幾年。

從2024年以來，指標就沒法看了，毛利率暴跌成負數，而且是持續兩年多均為負數，2026年一季度仍在持續惡化。在這種毛利率情況下，再討論銷售凈利率和凈資產收益率，幾乎就沒有必要了。

2022年的主營業務盈利空間高達10個百分點以上，整個盈利形勢是相當好的；2023年大幅下降至2.7個百分點，主要是毛利率下跌所導致的。

2024年開始虧損，主要原因是毛利率持續為負數，僅這方面導致的虧損就有10多個百分點，2026年一季度超過了20個百分點。

與此同時，營收暴跌，期間費用占營收比也在大幅增長，雖然也在控制費用開支規模，但這是有極限的，根本擋不住。期間費用在兩年多的時間，快速上升至超過營收的三成，這已經是2022年的10倍左右了。

在兩頭暴力擠壓下，2026年一季度的主營業務虧損已經達到了營收的一半以上。這種狀態，已經完全沒有靠現有業務內部優化解決的可能，必須要做出果斷的決策和調整。可能就是先停產，研究好了后續方案再動作，都比埋著頭硬扛著經營要好一些。

從2023年以來，其他收益方面也在凈損失，主要是“資產減值損失”嚴重，在毛利率為負數的情況下，庫存就是即將實現的虧損，年末計提大量的“存貨跌價損失及合同履約成本減值損失”并不讓人意外。

這兩年還多了一些“固定資產減值損失”。長期產出虧損的業務，這些固定資產的價值也下降了，嚴格做減值測試的話，就難免也會有較大損失。

最近九個季度，只有2025年二季度出現過營收同比增長，其他八個季度都在同比下跌。每個季度都在虧損，看起來虧損額有收窄的跡象，這并非盈利形勢好轉，而是營收規模下降，基數低，高比例虧損，形成的虧損額也開始下降了。

最近九個季度的主營業務全在虧損，毛利率在低位的波動很大，不管怎么影響，持續兩年多，都沒有一個季度是正數毛利率。

在營收大跌的2023年，“經營活動的現金流量凈額”創下新高，主要是在營收下跌后，大量回收應收賬款等營運資金。2024年就開始反轉，之后的期間在低位震蕩。

固定資產投資規模持續下降，面對營收打一折的市場環境，原有產能當然沒有必要再投資，但同時也不進行轉型類的投資或收購，可能就會錯過，手里還有資源的窗口期。

“經營活動的現金流量凈額”變化分兩個明顯的階段，2022年及以前，是明顯的快速增長期企業的表現，存貨和應收項目大量增加資金占用，應付項目抵消掉一部分占用，整體上在增加運營資金的投入。

2023年以來，全反了過來，存貨和應收項目回收資金，同時，應付項目也要“還賬”，這當然是收縮期企業的典型特征。

在同一家企業，四年的時間內，一半的時間經歷高速增長期，一半的時間經歷快速衰退期。把一個數十年，甚至更長時期的企業或行業周期特征，集中體現出來，是我們分析過的近千家上市公司中，極少見到的情形。

應收和應付類的項目持續下降，應收賬款的周轉天數夸張時超過了半年，現在下降至4個月左右。說明現在的業務，不僅萎縮，而且還欠款相對嚴重，確實是到了需要進行業務大轉型的重要階段了。

振華新材從2023年以來快速縮表，除了虧損之外，還有應收、應付和存貨規模的下降。這反而提升了長短期償債能力，這是營收下跌中相對較好的表現，甚至可以算是“意外收獲”。

當然也能說明短期內形成的資產，在萎縮中的損失并不算嚴重?，F在相對良好的資產負債結構，也說明振華新材還有調整方向，重振業務的機遇。但這個機遇期并不會太長，現在已經到了必須采取果斷措施的時候了。

振華新材的有息負債規模還是比較大的，雖然也在持續下降，但沒有供應鏈欠款等降得快，“縮表”（總資產下降）主要是通過業務上應收、應付和存貨等項目收縮完成的。

這就推高了有息負債在總負債中的占比。這當然是較為沉重的負擔，也是我們認為，雖然現在的償債能力看起來不錯，但其調整的窗口期不會特別長的主要原因。

隨著國內的資本充足性增加，甚至過度，傳統行業的增長空間下降，一些新興行業的賽道，原本高達數十年的行業周期，會在新環境和極端條件的推動下，在幾年內就完成一輪。

這不僅是我們以前沒有遇到過的，甚至是全球市場中都少有見到的現象，振華新材通過較大的損失，給大家試了一盤。

想在新賽道中加大投資，力圖短期內取得良好發展的同行或同類企業，可以借鑒這里面的經驗或教訓。

聲明：以上為個人分析，不構成對任何人的投資建議！

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