淘車車IPO招股書：比賽才半程就炫耀第一，能哄資本包容瘋狂虧損

【文/財圈社&道哥說車 張張】“必須上午說自己是第一，因為下午第一可能就換人了。”

淘車車的母公司“Yusheng Holdings Limited”前兩天發(fā)了招股書，開篇上來就是華麗吟唱：“按2025年商品交易總額計，淘車車在中國二手車交易平臺中排名第一，市場份額達3.8%”。估值超10億美元、背靠騰訊和京東、五輪融資累計超40億元人民幣。

而當你從這份招股書里反復炫耀的“行業(yè)第一”，看向財務報表，另一組數(shù)據(jù)就像酒鬼打的嗝一樣，帶著強烈的氣味反上來——2023~2025年，淘車車年度虧損分別為6.96億元、5.74億元、9.17億元，三年累計虧損近22億元，而毛利率始終在9.4%、10.8%、10.2%的低位徘徊。一種更逼近真相的判斷也到了嘴邊：淘車車正試圖用規(guī)模領先的故事，換取資本市場對其虧損現(xiàn)狀的容忍。但這故事真的“騙得過”投資者么？

【泄洪式的掉血，含片式的補鐵】

首先是只可遠觀的“孔雀開屏”：淘車車的增長曲線很曼妙。2023~2025年，公司收入分別為44.29億元、54.71億元和66.62億元，2024年、2025年同比增速分別為23.5%和21.8%，連續(xù)兩年保持兩位數(shù)增長。同期，平臺總交易量從10.59萬筆攀升至19.15萬筆，復合年增長率約34.5%。

但定睛一看，這只孔雀的羽毛色有點異樣——收入增速的斜率正在變緩。2024年23.5%的增速到了2025年就掉到了21.8%，而虧損的速度卻更快了！——2025年凈虧損較上年大幅擴大59.7%至9.17億元。換句話說，在淘車車增長最好看的年份，也是最難看的年份——虧損飆到了三年來的最高點。這就是“越跑越虧”的典型病癥。

而費用結構更是把問題暴露得更直白——2025年，淘車車銷售及營銷開支約為6.67億元，一般及行政開支驟然躍升至約2.19億元，較前一年的7718萬元膨脹近2倍。招股書解釋這是因為“上市相關一次性費用及股權激勵增加”，但就算剔除這些因素，營銷費用的剛性也暴露了淘車車的獲客邏輯：每一輪增長都得以更高成本為代價來交換。好比養(yǎng)了一只原本只喝番茄汁，后來卻要每天吸三百個人的血才行的吸血鬼。

【才跑第一圈就宣布冠軍，第二名答應么？】

淘車車這份招股書中最大的賣點——被反復吟唱的“行業(yè)第一”名號，同樣無法細品。

弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，2025年淘車車平臺GMV為155億元，市場份額3.8%，緊隨其后的“公司A”GMV為152億元，市場份額3.7%。兩者之間僅差3億元的交易體量。——這幾乎是一輪促銷活動或幾場直播就能抹平的差距。淘車車被追得整個后腦勺都是麻的，半步不敢停，索性邊跑邊說自己的第一已經穩(wěn)了。

還有一個看起來像配角實際上是大boss的數(shù)據(jù)：中國二手車交易平臺前五大參與者合計市場份額僅為14.5%。意味著，在座的各位很可能都是“辣雞”，絕對王者還沒登場。一個選手之間差距極小，集中度極低的市場，本質上是一場還在進行中的消耗戰(zhàn)。淘車車所謂“第一”的含金量，還遠達不到“護城河”的境界。任何一個對手的激進融資或價格戰(zhàn)，都可能讓皇位易主。

【資產負債表驚人】

如果利潤表的虧損是互聯(lián)網上市公司的“標配”，那淘車車的資產負債表就較為驚悚了。招股書顯示，2023~2025年，淘車車流動負債凈額分別高達41.62億元、46.73億元和52.05億元。截至2025年底，存貨金額達到8.82億元，存貨周轉天數(shù)約52天。結合毛利率僅10%左右的事實，這意味著一輛價值10萬元的二手車就要在庫里待超過50天才會售出，資金占用成本幾乎可以吞噬全部毛利。

二手車的估值勢必隨著時間逐步蒸發(fā)。淘車車自營模式下大量資金的沉淀，是比虧損更致命的結構性難題。這一點在經營活動現(xiàn)金流上也有映射：2025年公司經營活動現(xiàn)金凈流入僅為3512萬元，年末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物約2.35億元。以全年9.17億元的虧損體量計算，賬上現(xiàn)金僅夠覆蓋約三個月的運營消耗。如果IPO稍有差池，資金鏈會變得“吹彈可破”。

市場增長向來不等于必然盈利。淘車車過去七年約50%的迷人的商品交易總額復合增長率，是用五輪融資、超40億元資金和持續(xù)掉血換來的畸形增長。當公司估值在D輪后站上10億美元，它需要向二級市場交代的不是“能不能做大”，而是“能不能賺錢”。