【廣發汽車】乘用車：如何看待油價擾動下的行業內需？

來源：市場資訊

（來源：GF汽車團隊）

核心觀點

乘用車4月國內需求表現弱于正常季節性。

根據交強險，26年4月國內乘用車交強險銷量為135.4萬輛，同比-19.1%，環比-6.8%。乘用車26年1-4月交強險銷量為545.1萬輛，同比-17.8%。參考歷史上正常年份/政策影響相近的23年（同時有燃油車新能源車補貼政策退坡）其4月環比增速均值為+4.7/-2.4%，4月需求表現顯著弱于季節性規律。參考23年季節性規律進行年化，26年1-4月銷量隱含的全年同比增速為-10.0%（26年1-2月銷量隱含全年同比增速為-5.3%）。

4月新能源/燃油車國內需求表現分別強于/弱于季節性，主要是由于燃油車需求受油價影響所致。

根據交強險數據，26年4月新能源/燃油車國內需求分別為82.5/52.9萬輛，同比-6.0/-33.7%，環比+2.6/-18.5%，相較歷史上政策退坡情況相近的23年環比數據，新能源車國內需求表現好于季節性，燃油車表現大幅弱于季節性。其中價格敏感度更高的20萬以下燃油車國內需求下滑幅度更大，26年4月國內20萬以下/20萬以上燃油車國內銷量同比分別-35.7/-30.6%。根據國家信息中心調研，油價上漲后有38%的燃油車潛在用戶消費者推遲購車計劃。

考慮到油價對燃油車需求影響時間的不確定性，我們分場景調整26年國內乘用車需求全年同比增速預期：

(1)若后續油價下跌較快，燃油車需求快速回補疊加行業觀望需求落地帶來的修復，我們維持全年乘用車行業內需“價升量穩”的判斷；

（2）若后續油價維持較高價格，參考26年3-4月燃油車需求下滑拉低全年銷量隱含增速5%左右，我們下調26年國內乘用車交強險銷量同比增速至（-5%，0）。

從銷量節奏來看，我們預計26年5月乘用車國內交強險銷量有望環比上行。根據國家信息中心，經銷商認為5月乘用車消費者觀望需求將緩解的比例為35.9%。根據中國汽車流通協會，5月客流、訂單、銷量較4月同期同步大幅回升，整體呈現需求集中釋放的態勢。我們預計5月份全月乘用車終端銷量為160萬輛，環比+18.1%，同比降幅有望收窄。

投資建議：

我們努力提供“貨架式”建議做參考關注（對應不同收益來源）。建議關注在乘用車鏈條上，（綜合經營面，下同）右側標的：吉利汽車、比亞迪（A/H，電新聯合）、奇瑞汽車、賽力斯、理想汽車、小鵬汽車、零跑汽車；左側標的：長城汽車(A/H)、長安汽車；拐點（即將或已經）出現標的：上汽集團。在上下游鏈條上，右側標的：敏實集團、銀輪股份、伯特利、拓普集團、愛柯迪、福耀玻璃(A/H)、中創智領 (A/H)、中國汽研、新泉股份、保隆科技、華陽集團等；左側標的：永達汽車、新坐標；拐點（即將或已經）出現標的：耐世特、繼峰股份等。

風險提示：

行業景氣度下降；政策刺激效果不及預期；行業競爭加劇。

報告目錄

報告正文

一、乘用車4月國內需求表現弱于正常季節性，26年1-4月銷量隱含的全年同比增速為-10.0%

乘用車4月國內需求表現弱于正常季節性。根據交強險數據，26年4月國內乘用車交強險銷量（不含進口，下同）為135.4萬輛，同比-19.1%，環比-6.8%。乘用車26年1-4月累計銷量為545.1萬輛，同比-17.8%。參考歷史上正常年份/政策影響相近的23年（同時有燃油車新能源車補貼政策退坡）4月環比增速均值為+4.7/-2.4%，4月需求表現顯著弱于季節性規律。

根據交強險，26年1-4月乘用車終端銷量為545.1萬輛，參考歷史上同樣有兩種政策退出影響的23年（新能源國補優惠政策和燃油車購置稅減免5%退出），26年同時有新能源購置稅優惠退坡5%和以舊換新政策從“定額”到“定比例”，23年1-4月占全年的銷量比例為26.2%，參考23年季節性規律進行年化，26年1-4月銷量隱含的全年同比增速為-10.0%（26年1-2月銷量隱含全年同比增速為-5.3%）。

二、4月新能源/燃油車國內需求表現分別強于/弱于季節性，主要是由于燃油車需求受油價影響所致

4月新能源/燃油車國內需求表現分別強于/弱于季節性，主要是由于燃油車需求受油價影響所致。根據交強險數據，26年4月新能源/燃油車國內需求分別為82.5/52.9萬輛，同比分別-6.0/-33.7%，環比分別+2.6/-18.5%，相較歷史上政策退坡情況相近的23年環比數據，新能源車國內需求表現好于季節性，燃油車表現大幅弱于季節性。根據國家信息中心調研結果，油價上漲后有38%的燃油車潛在用戶消費者推遲購車計劃。

價格敏感度更高的20萬以下燃油車國內需求下滑幅度相對更大。根據交強險數據，26年4月國內20萬以下/20萬以上的燃油車國內銷量分別為31.4/21.5萬輛，同比分別-35.7/-30.6%，價格敏感度更高的消費者受油價上漲影響更大。

三、考慮到油價對燃油車需求影響時間的不確定性，我們分場景調整國內乘用車需求全年同比增速預期

25年Q4至今乘用車觀望需求積壓約174萬輛。25年Q4全國多數地區置換補貼暫停，消費者預期26年以舊換新延續的補貼金額>新能源購置稅26年退坡的5%，導致25年Q4消費者觀望需求積壓約150萬輛（較政策退坡年份季節性規律的差值）。26年1月因各省份落地置換補貼進度差異，導致觀望需求進一步積壓約24萬輛（置換補貼申請通道率先開通的浙江省同比增速擬合計算的理論銷量和實際銷量差值）。

消費者等待的地方置換補貼已于26年2月6日全部落地，同時價格作為需求的前瞻指標，價格觸底企穩將進一步助力消費者觀望需求落地。26年在“反內卷”和原材料成本上漲的雙重約束下，車企競爭策略多轉向 “增配提價”或“官宣漲價”，價格企穩有助于消費者觀望需求的落地。根據國家統計局和交強險，26年1-4月乘用車ASP同比+8.8%，定比例補貼利好中高端車疊加折扣率企穩帶來ASP回升。

從折扣率來看，26年4月燃油車/新能源車的終端折扣率分別為22.1/10.9%，同比分別-0.1/+2.5pct，環比分別-0.6/+0.3pct。其中燃油車終端優惠環比持續收窄，新能源車考慮到車企3-4月集中改款上市去化庫存的影響實際終端折扣已經企穩，往后展望考慮到當前終端“反內卷”措施的實際推進，我們預計隨新車推出行業終端價格端有望上行。

參考歷史上2019年乘用車終端價格回升后，“買漲不買跌”下需求呈現超正常季節性的復蘇。2019年初消費者預期國五切換國六將帶來促銷加大，消費者選擇“持幣觀望”，上半年乘用車行業需求整體較差，積壓了較多的觀望需求。19年7-8月終端增速下滑主要是不少消費者2季度看到降價較多，線性外推預期車價將持續下行，但7月份后優惠收窄，部分消費者預期落空，隨著優惠收窄被接受，持幣待購者將在“買漲不買跌”的心理下逐漸轉為實際購買，帶來自8月起需求端超正常季節性的復蘇。

以比亞迪為代表的車企選擇以“增配提價”的形式進行競爭，預計隨更多車企跟進將有望進一步打破消費者“降價”預期帶來觀望需求落地。比亞迪26年1月相繼推出的長續航PHEV將以下配置進行下放或升級：（1）增加帶電量，減少消費者充電頻次；（2）快充下放，加快充電速率；（3）云輦下放至12萬級別，提升舒適性。在增加配置的同時終端收折扣多以回收為主，車企競爭策略調整后消費者“降價”預期打破后，觀望需求有望加速落地。

考慮到油價對燃油車需求影響時間的不確定性，我們分場景調整國內乘用車需求全年同比增速預期：(1)若后續油價下跌較快，燃油車需求快速回補疊加行業觀望需求落地帶來的修復，我們維持全年乘用車行業內需“價升量穩”的判斷；（2）若后續油價維持較高價格，參考26年3-4月燃油車需求下滑拉低全年銷量隱含增速5%左右，我們下調26年國內乘用車交強險銷量同比增速至（-5%，0）。

從銷量節奏來看，我們預計26年5月乘用車國內交強險銷量有望環比大幅上行。根據國家信息中心，經銷商認為5月乘用車消費者觀望需求將緩解的比例為35.9%。根據中國汽車流通協會，5月上半月客流、訂單、銷量較4月同期同步大幅回升，庫存合理去化，整體呈現需求集中釋放的態勢。我們預計5月份全月乘用車終端銷量為160萬輛，環比+18.1%，同比降幅有望收窄。

四、投資建議

我們努力提供“貨架式”建議做參考關注（對應不同收益來源）。建議關注：在乘用車鏈條上，（綜合經營面，下同）右側標的：吉利汽車、比亞迪（電新聯合）、奇瑞汽車、賽力斯、理想汽車、小鵬汽車、零跑汽車；左側標的：長城汽車(A/H)、長安汽車；拐點（即將或已經）出現標的：上汽集團。上下游鏈條上，右側標的：敏實集團、銀輪股份、伯特利、拓普集團、愛柯迪、福耀玻璃(A/H)、中創智領 (A/H)、中國汽研、新泉股份、保隆科技、華陽集團等；左側標的：永達汽車、新坐標；拐點（即將或已經）出現標的：耐世特、繼峰股份等。

五、風險提示

行業景氣度下降。受宏觀經濟、消費環境、通脹預期等多重因素影響，汽車行業景氣度存在下降的可能性。

政策刺激效果不及預期。考慮到以舊換新政策的實施條件和消費者收入預期等因素的影響，政策刺激效果存在不及預期的可能性。

行業競爭加劇。汽車市場競爭日趨激烈，整車企業競爭帶來的降價、回款壓力將進一步向配套零部件企業傳遞，同時，零部件企業還將面臨資金安全、產品成本控制、產能效率優化、供應鏈穩定性等多重壓力。

團隊介紹

廣發證券汽車團隊

閆俊剛，聯席首席分析師，SAC執證號：S0260516010001

吉林工業大學汽車專業學士，13年汽車產業工作經歷，10年賣方研究經驗。2013年加入廣發證券發展研究中心。

陳飛彤，資深分析師

復旦大學金融碩士，2021年加入廣發證券發展研究中心。

周偉，資深分析師

上海交通大學機械碩士，重慶大學工學學士，曾任職大成基金，東吳證券，寒武紀，2021年加入廣發證券發展研究中心。

張力月，資深分析師

香港中文大學會計學碩士，2021年加入廣發證券發展研究中心。

羅英，高級分析師

同濟大學工程碩士，同濟大學工學學士，2023年加入廣發證券發展研究中心。

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