中國(guó)白酒退市第一股ST巖石退市背后：A股“炒殼”時(shí)代終結(jié)

作者｜鄭皓元 實(shí)習(xí)生｜邢藝凝

主編｜陳俊宏

近日，*ST巖石（600696）公告稱(chēng)收到上海證券交易所終止股票上市的決定，公司股票將于6月1日起進(jìn)入退市整理期，預(yù)計(jì)最后交易日為6月22日，此后轉(zhuǎn)入全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌轉(zhuǎn)讓。這是A股歷史上首個(gè)退市的白酒概念股。

據(jù)公告，其2025年度公司營(yíng)業(yè)收入僅3933.95萬(wàn)元，歸母凈利潤(rùn)虧損2.66億元，年報(bào)被審計(jì)機(jī)構(gòu)出具保留意見(jiàn)，內(nèi)部控制被出具否定意見(jiàn)。停牌前股價(jià)1.31元，總市值4.38億元，連續(xù)18個(gè)交易日低于5億元市值紅線。財(cái)務(wù)指標(biāo)、審計(jì)意見(jiàn)、市值標(biāo)準(zhǔn)三項(xiàng)退市條件同時(shí)觸發(fā)。而將這家公司推向退市終局的，是關(guān)聯(lián)方爆雷引發(fā)的一系列連鎖反應(yīng)。

應(yīng)收不足4000萬(wàn)，三項(xiàng)紅線同時(shí)擊穿

*ST巖石此次觸及的退市指標(biāo)，涵蓋財(cái)務(wù)類(lèi)、審計(jì)類(lèi)和交易類(lèi)三個(gè)維度，每一項(xiàng)都對(duì)應(yīng)著明確的監(jiān)管規(guī)則。而退市的導(dǎo)火索，是關(guān)聯(lián)方海銀財(cái)富暴雷后引發(fā)的連鎖反應(yīng)。

公開(kāi)資料顯示，2023年12月，韓氏父子控制的另一核心平臺(tái)海銀財(cái)富因涉嫌非法集資爆雷，資金鏈斷裂。2024年9月，上海市公安局奉賢分局對(duì)海銀財(cái)富立案?jìng)刹椋?ST巖石實(shí)際控制人韓嘯被采取刑事強(qiáng)制措施。韓嘯被帶走后，公司管理和運(yùn)營(yíng)迅速陷入癱瘓。

沖擊首先體現(xiàn)在經(jīng)銷(xiāo)商的大面積撤離。對(duì)于白酒行業(yè)而言，經(jīng)銷(xiāo)商網(wǎng)絡(luò)是營(yíng)收的生命線。公司2025年年報(bào)坦陳，受實(shí)控人涉案影響，“經(jīng)銷(xiāo)商對(duì)于補(bǔ)貨、備貨持更加審慎觀望態(tài)度”。公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，2023年末公司經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量尚有4429家，2024年末驟降至772家，一年內(nèi)流失3657家，縮水超過(guò)八成。2024年合同負(fù)債從上年末的2.30億元降至0.96億元，同比減少58.22%。合同負(fù)債反映的是經(jīng)銷(xiāo)商向廠家預(yù)付的貨款，這一指標(biāo)的腰斬表明經(jīng)銷(xiāo)商不僅大面積退出，留存的經(jīng)銷(xiāo)商也在大幅縮減打款規(guī)模。

經(jīng)銷(xiāo)商的流失直接造成了營(yíng)收的斷崖式下跌。2023年，公司全年?duì)I收16.29億元，創(chuàng)上市以來(lái)新高；2024年跌至2.85億元；2025年進(jìn)一步降至3933.95萬(wàn)元，同比下滑86.17%，較2023年高點(diǎn)縮水超過(guò)97%。兩年時(shí)間，一家年?duì)I收16億元的白酒公司，變成了年?duì)I收不足4000萬(wàn)元的殼公司。2026年一季度，營(yíng)收繼續(xù)下滑22.98%至1154.02萬(wàn)元，未見(jiàn)任何止跌跡象。

品牌端的危機(jī)幾乎同步爆發(fā)。公司白酒業(yè)務(wù)高度依賴(lài)“貴酒”二字建立市場(chǎng)認(rèn)知，但“貴酒”商標(biāo)的合法所有者是洋河股份旗下的貴州貴酒集團(tuán)有限公司，其前身可追溯至1950年成立的國(guó)營(yíng)貴陽(yáng)酒廠。2019年12月，貴州貴酒以侵害商標(biāo)專(zhuān)用權(quán)為由提起訴訟。2025年10月，江蘇省高級(jí)人民法院終審判決*ST巖石敗訴，須立即停止使用“貴酒”企業(yè)名稱(chēng)及相關(guān)商標(biāo)，賠償經(jīng)濟(jì)損失及合理維權(quán)費(fèi)用418.85萬(wàn)元。判決生效后，公司被迫將企業(yè)全稱(chēng)從“上海貴酒股份有限公司”變更為“上海君道酒企業(yè)發(fā)展股份有限公司”，核心產(chǎn)品包裝、廣告宣傳、渠道標(biāo)識(shí)均須全面替換。對(duì)一家本已陷入經(jīng)營(yíng)危機(jī)的公司而言，品牌資產(chǎn)歸零意味著重新建立市場(chǎng)認(rèn)知的成本極為高昂。

營(yíng)收枯竭的同時(shí)，債務(wù)壓力也迅速惡化。截至2025年末，公司總負(fù)債16.36億元，資產(chǎn)負(fù)債率攀升至86.7%，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額僅87.84萬(wàn)元。多筆銀行借款、工程款、設(shè)備款相繼逾期違約，累計(jì)涉案訴訟金額1.85億元。核心資產(chǎn)和銀行賬戶陸續(xù)遭到查封凍結(jié)，日常運(yùn)營(yíng)資金基本枯竭。

正是上述經(jīng)營(yíng)與債務(wù)的雙重壓力，導(dǎo)致了審計(jì)意見(jiàn)的惡化。尤尼泰振青會(huì)計(jì)師事務(wù)所對(duì)2025年度財(cái)務(wù)報(bào)告出具了保留意見(jiàn)，對(duì)內(nèi)部控制出具了否定意見(jiàn)。根據(jù)退市新規(guī)，年報(bào)被出具非無(wú)保留審計(jì)意見(jiàn)，或內(nèi)控被出具否定意見(jiàn)，均單獨(dú)構(gòu)成退市觸發(fā)條件。兩項(xiàng)非標(biāo)意見(jiàn)疊加，意味著公司的財(cái)務(wù)報(bào)表真實(shí)性和內(nèi)部治理均未通過(guò)第三方審計(jì)的檢驗(yàn)。

自1993年上市以來(lái)，*ST巖石在A股市場(chǎng)沉浮33年，證券簡(jiǎn)稱(chēng)更改超十次，實(shí)控人歷經(jīng)多輪更迭，數(shù)次“戴帽”又“摘帽”，被市場(chǎng)稱(chēng)為“A股不死鳥(niǎo)”。但這一次，舊式保殼手段已無(wú)施展空間。2026年新規(guī)下，市值退市正式取代傳統(tǒng)面值退市，公司連續(xù)18個(gè)交易日總市值低于5億元，即便縮股也無(wú)法規(guī)避。

“炒殼”時(shí)代落幕

2024年4月，國(guó)務(wù)院發(fā)布新“國(guó)九條”，明確要求“進(jìn)一步嚴(yán)格強(qiáng)制退市標(biāo)準(zhǔn)”“進(jìn)一步暢通多元退市渠道”。同月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于嚴(yán)格執(zhí)行退市制度的意見(jiàn)》，滬深交易所同步修訂退市規(guī)則，將主板市值退市門(mén)檻由3億元上調(diào)至5億元，采用凈利潤(rùn)為負(fù)且營(yíng)收不足3億元的組合指標(biāo)，同時(shí)調(diào)低財(cái)務(wù)造假觸發(fā)重大違法退市的門(mén)檻。

2025年1月，“史上最嚴(yán)”退市新規(guī)正式施行，效果迅速顯現(xiàn)。同花順iFinD數(shù)據(jù)顯示，2025年全年共32家上市公司摘牌退市，其中強(qiáng)制退市26家，主動(dòng)退市6家。從退市原因看，交易類(lèi)退市11家、財(cái)務(wù)類(lèi)退市9家、主動(dòng)類(lèi)退市6家、重大違法強(qiáng)制退市5家、規(guī)范類(lèi)退市1家。全年共有15家公司觸及重大違法退市，創(chuàng)歷史新高。

進(jìn)入2026年，退市出清進(jìn)一步提速。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至5月10日，年內(nèi)已有16家公司收到交易所終止上市事先告知書(shū)，涵蓋主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板和北交所。年內(nèi)鎖定退市的公司已達(dá)22家，其中財(cái)務(wù)類(lèi)13家、交易類(lèi)3家、重大違法強(qiáng)制4家、主動(dòng)退市2家。

值得注意的是，市值退市正式取代面值退市，成為交易類(lèi)退市的主流方式。過(guò)去，公司通過(guò)“縮股”即可將股價(jià)拉回1元以上規(guī)避面值退市；新規(guī)下市值退市直接錨定總市值，連續(xù)20個(gè)交易日低于5億元即觸發(fā)退市，幾乎無(wú)規(guī)避空間。ST奧維、ST精倫均已因市值不達(dá)標(biāo)被終止上市并摘牌。

與ST巖石同日收到終止上市決定的，還有ST熊貓、ST國(guó)化、ST華嶸三家。四家公司同日退市，在A股歷史上尚屬首次，也折射出退市審查和裁決效率的提升。

退市制度的升級(jí)還體現(xiàn)在“退市不免責(zé)”原則的全面落地。據(jù)報(bào)道，2025年7月已退市的*ST九有，在當(dāng)年12月仍收到證監(jiān)會(huì)850萬(wàn)元罰單，時(shí)任董事長(zhǎng)被處以1500萬(wàn)元罰款并實(shí)施10年市場(chǎng)禁入。行政執(zhí)法與刑事司法的銜接強(qiáng)化，對(duì)財(cái)務(wù)造假、信息披露違法等行為形成綜合震懾。

從更長(zhǎng)周期看，退市新規(guī)落地兩年，退市企業(yè)總數(shù)已趕超此前多年累積數(shù)量。河南大學(xué)金融證券研究所所長(zhǎng)郭興方表示：“從重大違法退市的‘零容忍’，到市值退市成為交易類(lèi)退市主流，再到主動(dòng)退市的常態(tài)化，A股正形成強(qiáng)制退市與主動(dòng)退市協(xié)同、行政監(jiān)管與市場(chǎng)選擇結(jié)合的多元化退市體系。”