小米：跌到懷疑人生？最差已經過去了

小米集團（1810.HK）于北京時間2026年5月26日晚的港股盤后發布了2026年第一季度財報（截止2026年3月），要點如下：

1.整體業績：收入991億，同比下滑11%。公司本季度下滑，主要是受手機和業務的拖累，其中公司本季度傳統業務（手機x AIoT）收入同比下滑14.5%。

本季度毛利率為22%，同比下滑0.8pct，主要是受手機和汽車毛利率同比回落的影響。

2.汽車業務：本季度汽車相關收入198.6億元，基本符合預期。其中公司本季度汽車出貨量 8.1萬臺，單車均價回落至23.5萬元。

銷量的下滑，受本季度老款SU7停售及產能調配等因素的影響，而均價下滑是受購置稅補貼及ASP較低的現車銷售占比提升所致。

本季度汽車業務毛利率下滑至20.1%，接近市場預期（20.5%），主要是受均價下滑的影響，其中包含了小米對購置稅進行補貼的影響，并在本季度銷售了一部分的低價現車。由于毛利率再次回落，海豚君測算本季度小米汽車業務核心經營利潤再度陷入虧損31億元。

購置稅補貼的影響：小米公司之前宣布在2025年11月30日24時前完成鎖單，因小米汽車的生產或運輸原因導致車輛在2026年開票交付的，通過購車尾款減免方式補貼差額。以YU7為例，購置稅補貼對單臺YU7 ASP的影響幅度大致在1.2萬元左右。

3.手機：443億，同比下滑12.5%，符合市場預期445億。其中小米手機本季度出貨量同比下滑19%，而小米手機均價同比增長8%。

分市場看：小米手機在國內市場的出貨量同比下滑34.6%，而海外市場的出貨量同比下滑12%。在存儲短缺的情況下，對手機的出貨造成直接影響。結合公司手機毛利率環比回升的表現，海豚君認為公司將存儲優先分配至高價機型，帶動了公司ASP的提升。

4.IoT：247億，同比下滑24%，接近市場預期250億，主要是受國補退坡及存儲問題的影響，尤其是公司大家電業務受國補政策影響更大（有的產品補貼力度可能達到了1-2千元）。

5.互聯網服務95億，同比增長4%，符合市場預期95億，增長主要來自于廣告業務的帶動。其中MIUI用戶數同比增長4%，而ARPU值同比微增0.5%。

分地區來看：本季度海外互聯網收入29.7億元，而國內互聯網收入約為65億元。本季度中國地區的MIUI用戶數繼續增長，海外MIUI用戶數有所回落。

6.利潤端：核心利潤29億，調整后凈利潤61億。其中小米公司傳統業務的核心利潤約為60億元，汽車業務本季度虧損31億元。

在存儲緊張的情況下，公司將存儲優先調配至ASP較高的機型，從而實現毛利率及傳統業務核心利潤環比回升。汽車業務在購置稅補貼及銷量下滑的影響下，本季度重回虧損。

海豚君整體觀點：股價攔腰斬斷，底牌卻沒想象中爛

小米本季度財報與市場預期基本相近。公司本季度收入的同比下滑，基本都來自于傳統業務中的手機和IoT業務的拖累。

從本季度的數據表現來看，小米公司在經營面仍面臨著較大的壓力。比如手機和IoT依然還是兩位數的同比下滑，汽車業務的增速和毛利率也都明顯回落。

小米公司股價從60港元一路下滑至30港元左右，已經反映了存儲短缺、手機低迷以及小米汽車“降溫”等方面的不利影響。公司股價的再度回升，仍需公司給出經營面改善的表現，關注于汽車、手機及IoT業務的進展情況：

1）汽車業務：全年目標55萬輛

小米汽車在2026年第一季度交出了8.1萬臺的銷售量，環比大幅下滑44%。由于公司在本季度內老款SU7停售、并推出了新一代的SU7，一定程度上對本季度的產能造成了影響。在新SU7的帶動下，公司4月份的銷量再次回到了5萬輛左右。

雖然在新款SU7發布之后，小米汽車月銷量重回到5萬輛左右，但從公司“交付周期”的變化情況來看，這只是公司的“過渡產品”，不如之前YU7那樣的“火爆”。

當前YU7交付周期已經下降至10周以內，表明此前大量積壓的訂單基本已經消化。新SU7的交付周期在“五一假期后”有所拉長，目前3個月左右的交付周期還是相對正常的。

公司管理層此前給出了55萬輛的全年汽車銷售目標，由于一季度的銷量僅為8.1萬輛，這意味著之后三個季度的銷量將達到47萬輛（即單季度要達到15.5萬輛以上），這是有挑戰的。在YU7的“訂單池”消化后，小米汽車“供不應求”的局面已經轉為“由需求驅動”，銷量將受到“訂單需求”的直接影響。

b）傳統業務（手機xAIoT）：存儲壓力仍在，毛利率在低位穩住。

①手機和IoT業務：本季度依然出現了大幅下滑，主要受存儲漲價、國補收緊等因素的影響。

小米手機本季度在中國市場出貨量大幅下滑34%，主要是受蘋果17系列“加量不加價”策略、存儲緊缺等不利因素的影響，同期蘋果手機在中國市場的出貨量同比增長34%（市場同比下滑3.6%）。

高通管理層交流提到，“渠道庫存去化將出現緩解，中國安卓手機市場將在下季度觸底，并在下半年重回環增的表現”。

當前手機市場的需求仍未回升，但存儲帶來的影響已經在公司下跌的股價中體現，市場充分消化。再結合手機及IoT的毛利率來看，即使當前存儲仍在漲價，公司傳統硬件的毛利率已經穩住、不再下滑，經營面也很難繼續惡化。

綜合來看，小米公司當前在傳統領域（手機及IoT領域）依然面臨較大的壓力，毛利率仍將在相對低位，但相對好的是，本季度看到硬件毛利率環比回升。至于汽車業務，公司給出了55萬輛的全年指引，也是現階段的主要看點，關注公司后續新車的表現。

在多重壓力影響之下，小米公司的股價已經從60港元的相對高位“攔腰減半”。

在相對悲觀情形（小米手機收入下滑9%、IoT同比小幅回落）的假定之下，傳統業務同比出現個位數下滑，汽車業務完成公司55萬輛目標，但均價、毛利率出現回落，預估小米公司2026年傳統業務的稅后核心經營利潤約為200億元，同比下滑16%；汽車業務的收入約為1400億元，同比增長32%。

在以上情形之下，主要是公司管理層給的55萬輛汽車指引需要實現。如果后續出現難以達到或下調指引的情況，可能還會讓公司股價“砸出一個坑”。至于傳統領域部分，相對悲觀的情況基本已經打入到股價之中，等待后續需求回暖帶動業績上行。

以下是詳細分析

一、整體業績：收入再度下滑，毛利率穩住了

由于汽車業務的加入，現在小米的財報除了之前的“手機 X AIoT”，現在也新添加了“汽車及創新業務”兩大類。

小米將“汽車及創新業務”單獨分項披露，足以體現公司對汽車業務的重視程度。而公司市值此前能打破萬億天花板，主要也是汽車業務帶來的期待。

1.1 營收端

小米集團 2026年第一季度總營收991億元，同比下滑11%，基本符合市場預期996億元，本季度下滑主要受手機及IoT業務的拖累。

1）原本的業務——手機 X AIoT業務（傳統業務）實現營收793億元，同比下滑14.5%。硬件業務表現依然“很差”，手機業務同比下滑12.5%，IoT業務同比下滑24%；

2）本季度小米的智能汽車等新業務實現營收198.6億元，同比增長7%，主要受YU7交付、老款SU7停產和新一代SU7準備期的影響。

1.2 毛利率

小米集團 2026年第一季度毛利率22%，好于市場預期21.3%。其中本季度手機和IoT業務毛利率在本季度環比下滑，汽車業務毛利率繼續回落。

a) 小米老業務毛利率22.5%，環比回升2.5pct，主要受公司將存儲優先調配給較高均價的產品，手機業務本季度環比回升至10.1%，IoT毛利率回升至25.2%。

公司傳統業務中的其他業務本季度毛利繼續虧損0.8億元，其中包含了空調安裝等相關服務。如果把這部分毛虧計入IoT業務中，IoT的真實毛利率應該24.9%左右。

2）汽車等新業務毛利率20.1%, 接近于市場預期20.5%。本季度汽車業務毛利率環比下滑，主要是受小米對購置稅補貼，并在本季度銷售了一部分的低價現車的影響。

購置稅補貼的影響：小米公司之前宣布在2025年11月30日24時前完成鎖單，因小米汽車的生產或運輸原因導致車輛在2026年開票交付的，通過購車尾款減免方式補貼差額。以YU7為例，購置稅補貼對單臺YU7 ASP的影響幅度大致在1.2萬元左右。

二、汽車業務：55萬全年目標

汽車業務190億，加上汽車的周邊業務，合計起來是198.6億，基本符合市場預期200億。

其中銷量8.1萬基本已知，本季度單車均價為23.5萬元，環比下滑1.5萬元，主要受小米公司購置稅補貼及銷售部分低價現車等因素的影響，海豚君預估單臺車的購置稅補貼大致在1.2萬元左右。

本季度毛利率20.1%，環比下滑2.6pct。海豚君預估公司毛利率下滑，主要是受單車均價下滑的影響，公司本季度對2025年11月30日前鎖單的客戶進行購置稅補貼，直接影響了單車毛利。

結合小米汽車銷售量表現和官網交付周期看，此前YU7的大量積壓訂單已經被消化掉了。新款SU7短期內帶動了銷量的回升，但從交付周期看并沒有“大賣”。公司汽車業務已經從“供不應求”轉變成了“由需求驅動”的情況，更應該關注“訂單需求的表現”。

從當前的交付時間來看，YU7已經回落至10周以內，新款SU7也在13周左右，都是相對合理的交付節奏，并沒有形成大量的“訂單堆積”。

在當前的情況下，公司依然給出了2026年全年55萬輛的目標指引。由于一季度的銷量僅為8.1萬輛，這意味著之后三個季度的銷量將達到47萬輛（即單季度要達到15.5萬輛以上）。按當前的SU7及YU7的表現來看，這明顯是有挑戰的，還需要公司在后續新車的“亮眼”表現。

三、手機業務：保價不保量

2026年第一季度小米智能手機業務實現營收443億元，同比下滑12.5%，主要受存儲緊張、市場競爭加劇等因素的影響。

海豚君將小米的智能手機業務進行量價分拆：

量：本季度小米智能手機出貨量3380萬臺，同比下滑19%，尤其是在中國市場下滑達到34.6%

分市場來看：①中國市場，小米手機在中國市場份額下滑至12.6%（同比丟了8%的市場份額），主要是受存儲短缺和市場競爭加劇的影響；②海外市場，小米手機同比下滑12%，海外市場份額同比下滑0.8%。

價：本季度手機出貨均價1310元，同比增長8%。海豚君認為本季度公司手機ASP回升，并不是因為需求有多好（銷量大幅下滑），更多地是公司將存儲優先調配至相對高價的機型之上。

本季度手機業務毛利率10.1%，環比提升1.8pct。公司毛利率的提升，主要是由手機均價回升的帶動。出貨量表現來看，下游需求依然是相當低迷的。在面對存儲緊張等不利因素的影響下，公司的策略是優先保障“ASP>毛利率>銷量”。

四、IoT 業務：明顯受“國補收緊”的影響

2026年第一季度小米 IoT 業務實現營收247億元，同比下滑23.7%。主要是受國補退坡及存儲問題的影響，尤其是公司大家電業務受國補政策影響更大（有的產品補貼力度可能達到了1-2千元）。

本季度 IoT 業務的毛利率25.2%，環比回升5.1pct，主要受境外市場若干生活消費產品的毛利率上升及收入占比增加，以及中國大陸智能大家電及平板毛利率回升的帶動。

五、互聯網服務：受手機出貨影響，導致增長放緩

2026年第一季度小米互聯網服務業務實現營收95億元，同比增長4%。本季度主要的增長驅動還是在廣告上：

a）廣告服務：71億元的單季收入，同比增長7%。本季度增速相比于此前兩位數增長，明顯回落。

這是因為小米廣告所占據的核心廣告場景——應用分發和APP預裝，幾乎是各大APP廠商必交的分發稅，尤其是APP預裝，廣告幾乎是躺賺。由于預裝部分與手機出貨量直接相關，在出貨量大幅下滑的情況下，直接影響對應的預裝收入。

b）增值業務：這部分主要是游戲分發、小米電商——有品，和小米金融等。這部分收入約為24億，同比基本持平，這部分增值業務保持穩定。

整體上，互聯網服務長期還是依附于硬件出貨量的收入邏輯。小米在重新處理的收入歸類中，把它總體歸于Legacy業務。只有將軟硬結合后，公司作為手機廠商才能繼續講互聯網變現的邏輯。而在當前手機出貨量下滑的情況下，也將對該業務的增速帶來壓力。

六、海外市場：軟硬件業務，都有增長

2026年第一季度小米海外收入396億元，同比增長3.5%。在國內市場低迷的情況下，公司海外市場收入占比重新回升至40%左右。

具體拆分來看，本季度小米海外互聯網業務增長了10%，達到了30億元；而公司的海外硬件收入同比增長3%，重回增長，反映了海外IoT等相關市場需求有所回升。

七、利潤：傳統業務回升，汽車再次虧損

2026年第一季度小米三項費用合計189億元，費用率提升至19%。其中公司本季度汽車及AI等創新業務經營費用為71億，維持在70億附近。

剔除汽車業務看，傳統業務部分的經營費用約為117.6億元，同比增長10.5%。傳統業務的經營費用率回落至14.8%，公司同比主要增加了研發支出。當前小米公司的研發人員達到了2.6萬人，連續8個季度持續增長。

2026年第一季度調整后凈利潤61億，但海豚君一直以來，并不認同小米調整凈利潤的方式——財務收益不調出、同時自己所投資公司的股息收益不調出。但是這些即使可持續，也不算公司主營業務，無法體現盈利的長期持續能力。

整體上，海豚君更加關注的上面的核心經營利潤（收入-成本-三費），它才是更能真實體現公司持續經營主營業務盈利能力的指標。

本季度公司實際的核心經營利潤29億，核心經營利潤率為3%。核心利潤下滑，主要受收入減少的影響；核心利潤率環比提升是由硬件毛利率回暖的帶動。

具體拆分來看，公司本季度傳統業務的核心經營利潤約為60.5億元（環增39億），汽車業務的核心經營利潤虧損了31億元（環減41億）。

<此處結束>

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