萬邦德股價半個月翻倍，阿爾茲海默癥“新藥”實為“老藥新炒”？

出品 | 創業最前線

作者 | 張玨

編輯 | 蛋總

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

老牌藥企萬邦德，近期突然成為了資本市場上最炙手可熱的創新藥標的之一。

自3月下旬以來，萬邦德股價波動劇烈，半個月左右實現翻倍，總市值一度沖高至220億元，并連續觸發交易異常波動公告，其在研管線石杉堿甲控釋片被視為潛在的阿爾茲海默癥重磅治療藥物。

作為一種不可逆的中樞神經退行性疾病，阿爾茲海默癥正成為老齡化時代沉重的健康與社會負擔。

截至2025年，中國60歲及以上阿爾茨海默病患者約在1200萬至1400萬。目前，阿爾茲海默癥已成為中國城鄉居民中排名第五的死因。

阿爾茨海默病的病因至今未能完全明確，這也導致疾病進入中晚期后尚無能夠有效延緩或控制病程進展的藥物。即便是在疾病早期，可用的治療藥物也十分有限。因此，阿爾茨海默病相關創新藥物的研發一直備受關注。

然而，萬邦德所押注的核心成分石杉堿甲，實際上已在中國臨床領域應用、流通了數十年，相關藥物適應癥一般為“良性記憶障礙”。

萬邦德以阿爾茲海默癥等疾病的名義對這款“老藥”進行新的開發，到底是創新還是炒作？在切入阿爾茲海默癥領域引爆二級市場后，萬邦德將會交出怎樣的成績單？

1、阿爾茲海默癥概念股飆升

萬邦德長期主要依靠原料藥和醫療器械支撐營收，此前在資本市場沉寂許久，近期突然被推至聚光燈下。

自3月下旬起，萬邦德股價開啟了一輪極為陡峭的爬坡，從17.99元的低位一路上攻，至4月7日收盤價36.24元。

伴隨股價異動的是其極度活躍的交易量。近一月內，該股換手率超過115%，成交總額約160億元，而在3月下旬的行情加速期，萬邦德在5個交易日內連續錄得4個漲停。

面對二級市場的躁動，萬邦德分別于3月26日和4月1日連發兩份股票交易異常波動公告。

然而，根據萬邦德披露的2025年業績快報，這家醫療器械與醫藥兼營的企業正陷虧損之中。2025年，萬邦德實現營業收入11.45億元，同比下降20.69%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為-1.99億元，同比大幅暴跌458.54%。

（圖 / 攝圖網，基于VRF協議）

業績的斷崖直接源于集采政策的持續沖擊。

萬邦德前身為溫嶺制藥廠，后被萬邦德集團整體收購改制，由國企變成了民企。2020年，萬邦德重組上市。

萬邦德業務結構長期依賴耗材配件、原料藥以及仿制藥。其中醫療器械業務占營收比超過40%，化學原料藥及制劑占比超過20%。

在2025年執行的第十批國家集采中，公司核心品種間苯三酚注射液（解痙藥）未能中標，直接導致這一公立醫院主力品種的銷量與收入驟降。

與此同時，公司旗下的中藥獨家劑型銀杏葉滴丸自2023年全面執行集采價格后，價格縮水達54%，持續對毛利率造成壓力。

在此背景下，萬邦德此次股價飆升的核心邏輯并非來自當下的盈利能力，而是由于市場對其“神經及罕見病稀缺標的”的重新定義。

目前，萬邦德正處于從仿制藥向創新藥轉型的關鍵期，其手中的核心籌碼是針對阿爾茲海默癥（AD）的創新藥管線——石杉堿甲控釋片。

阿爾茲海默癥長久以來被視為藥物研發的“黑洞”，目前市面上的主流療法如多奈哌齊、美金剛等只能改善癥狀、不能阻止病情發展，而新型的生物單抗藥物如侖卡奈單抗價格昂貴且存在副作用風險。

萬邦德開發的石杉堿甲控釋片采用了雙相控釋技術，實現一天給藥一次，從而在提高安全性的同時增加給藥劑量。

目前，該藥正在進行關鍵的確證性II/III期臨床試驗，并入選了國家科技重大專項。值得關注的是，該產品此前已獲得美國FDA授予的用于重癥肌無力適應癥的孤兒藥資格認定。

東吳證券在近期的一份報告中，對萬邦德的創新藥管線給出了570億元的估值。相比之下，即使在股價翻倍后，萬邦德目前的總市值也僅在200億元左右。

東吳證券還稱，若進一步考慮到石杉堿甲控釋片海外空間，以及罕見病管線的對外授權價值，市值空間更大。

除了轉型預期外，控股股東的一則籌劃事項也為市場增添了想象空間。

萬邦德在異動公告中確認，控股股東及實際控制人正在籌劃涉及公司股份的協議轉讓，雖然公告稱該事項不會導致控制權變更，且仍處于不確定的籌劃階段，但在當前股價高位進行股權運作，引發了外界對后續戰略協同或資金引入的諸多猜測。

2、炒作石杉堿甲

事實上，令萬邦德股價狂歡的石杉堿甲并非新物。

這種從石杉科植物蛇足石杉中提取的生物堿，最早由中國科學院上海藥物研究所在20世紀80年代自主研發，并于1994年在國內獲批上市。

作為一種強效、可逆的乙酰膽堿酯酶抑制劑，石杉堿甲在改善記憶方面的價值曾得到學界泰斗的公開肯定。

諾貝爾獎得主屠呦呦曾在撰文中指出，石杉堿甲對于治療失憶有效，是一種用于治療老年性精神障礙的臨床用藥。

阿爾茲海默癥領域長期面臨著無藥可用的窘境，至今國內能夠延緩病情的僅有侖卡奈單抗、多奈單抗兩款藥物，且基本僅適用于早期患者。

以衛材與渤健開發的侖卡奈單抗為例，盡管其每年治療早期阿爾茲海默癥的費用高達數萬美元且存在腦水腫風險，但其在2024財年的預估銷售額已達3.7億美元，且分析機構預測其在2026年后的全球市場規模將呈指數級增長。

（圖 / 攝圖網，基于VRF協議）

正是這種動輒百億的市場潛力，賦予了萬邦德創新藥管線570億元的激進估值。

然而，翻看萬邦德的藥品申報記錄可以發現，其在研的石杉堿甲控釋片被分類為“2.2類新藥”。

根據中國新藥注冊分類，2.2類是指“含有已知活性成分的新藥，對其劑型、處方工藝、給藥途徑進行優化，且具有明顯臨床優勢的藥品”，業內通俗稱之為“改良型新藥”。

所謂控釋片，核心在于通過制劑工藝控制藥物釋放速度。普通制劑進入體內后血藥濃度會迅速達到峰值，隨后又迅速跌落即失去藥效。

控釋片的優勢是可以使血藥濃度在24小時內保持平穩，除此之外，和已有石杉堿甲片并無太大區別。

石杉堿甲這一活性成分在國內已高度普及。目前，國內石杉堿甲片已有包括上海復旦復華、辰欣藥業等在內的9家企業獲得過生產批文，且早已進入國家甲類醫保目錄，適應癥為良性記憶障礙，以及對癡呆患者和腦器質性病變引起的記憶障礙改善等。

（圖 / 國家藥品監督管理局）

市面上常見的石杉堿甲片，單盒價格僅在30元左右。

作為全球石杉堿甲原料藥的龍頭供應商，萬邦德多年來一直向下游廠商供貨，自己卻并未直接參與低利潤的片劑競爭。

不過，萬邦德推出了石杉堿甲注射液，適應癥同樣為記憶障礙，但單支價格高達650元。

如今，萬邦德將石杉堿甲片升級為控釋片，并以阿爾茲海默癥這一更為重磅的適應癥開展臨床試驗，實為老藥新做，消息傳導到資本市場后頗有“炒作”的意味。

此外，公司正在開發的石杉堿甲口服液用于治療重癥肌無力的申請也已獲得中美兩國的臨床許可，同樣屬于2.2類新藥。

而對于上市多年的石杉堿甲注射液，公司正以新生兒缺血缺氧性腦病這一新適應癥進行臨床試驗，也獲得美國FDA的孤兒藥認定和罕見兒科疾病用藥認定。

也就是說，萬邦德正以石杉堿甲為核心，重新構建了覆蓋神經系統重大疾病的管線。其是否能兌現創新溢價，仍需等待臨床終點的最終檢驗。

3、一場資本運作？

在關注萬邦德的創新概念時，其財務風險也十分值得注意。

研發阿爾茨海默癥等慢性病藥物通常需要巨大的資金開支，但萬邦德目前的家底并不豐厚。

截至2025年三季度末，公司賬面現金僅剩7100萬元。盡管資產負債率為39%，看似處于合理區間，但其流動負債占比高達66.9%，短期償債壓力不言而喻。

值得注意的是，在尚未發布2025年完整財報的情況下，萬邦德在3月6日便提前發出2026年一季度業績預告，宣稱歸母凈利潤同比大增985.4%，達到1.65億元。

也正是在這一早早放出的2026年一季度業績預告后，萬邦德正式啟動了本次行情。

（圖 / 萬邦德公司公告）

根據公開信息整理，這一爆發式增長可能源于與海翔藥業合作WP205管線獲取的合作款項。

WP205是萬邦德自主研發、針對肌萎縮側索硬化（ALS，俗稱漸凍癥）的甲鈷胺新劑型口服藥。2026年1月12日，萬邦德與海翔藥業簽署了總額1.5億元的合作協議。

根據協議細則，該合作采取海翔藥業出資、萬邦德負責研發與商業化的模式。

資金分兩期支付：協議簽署后的5個工作日內支付首期1.2億元，占比高達80%；剩余的3000萬元則需等到III期臨床試驗獲得FDA認可，或是在中國、美國取得附條件上市許可后再行支付。

（圖 / 萬邦德公司公告）

不過按照會計準則，由于合作產品WP205目前尚處于臨床前開發階段，萬邦德并未履行主要的研發和商業化義務，這筆1.2億元的首付款在財務處理上理應確認為合同負債，而非當期利潤。

然而，萬邦德在業績變動說明中將其歸功于“由仿制藥向創新藥戰略發展轉型初見成效，報告期業務拓展取得積極進展”，或許公司通過某些處理將這筆預收款項提前確認為收益，具體仍需等待第一季度完整財報的披露。

然而，這筆被視為“救命稻草”的資金，實際上帶有嚴苛的對賭條款。

根據萬邦德與海翔藥業簽署的協議，若WP205產品在2027年6月30日前未能就III期臨床方案與FDA達成一致，且未能在中美兩國獲得上市許可，海翔藥業有權單方面終止協議。

屆時，萬邦德不僅要在5個工作日內退還全部合作款，還需按照年化3%的利率向海翔藥業支付資金使用費。因此，這更像是一筆附帶研發成功概率的低息借款。

更深層的危機來自控股股東——萬邦德集團目前已處于資不抵債的狀態，截至2025年底，其資產總額30.48億元，負債總額卻高達36.40億元，資產負債率達119.44%。

為了維持資金周轉，控股股東頻繁質押股權用于融資擔保。2026年2月12日和2月13日，萬邦德集團分別質押550萬股和500萬股公司股份，合計1050萬股。

隨后，同樣是在3月6日，萬邦德集團再次新質押1200萬股，其持股質押比例已攀升至93.63%，實際控制人趙守明、莊惠的質押比例也分別高達96.3%和46.5%。

（圖 / 萬邦德公司公告）

此外，令市場頗感意外的是，就在萬邦德股價再創新高的4月7日，公司卻又公告副總經理、董事會秘書柳建朋因個人身體原因辭任，其任職時長僅有10個月。

綜合來看，萬邦德這一系列的變動，既有尋求業務發展的動機，也呈現出資本運作的痕跡。其創新藥轉型究竟是一場嚴謹的升級，還是股東在利用概念通過二級市場緩解自身危機，值得持續觀察。

*注：文中題圖來自攝圖網，基于VRF協議。