當(dāng)前的“Token經(jīng)濟”會不會是下一個“盤氏泡沫”？

作為中國房地產(chǎn)黃金時代的標(biāo)志性親歷者，潘石屹近日的一番行業(yè)反思，在輿論場引發(fā)了極大關(guān)注。

潘石屹將過去數(shù)十年間國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)部分異化的商業(yè)模式，直指為“龐氏騙局”——地方政府依賴土地財政推高地價、開發(fā)商靠預(yù)售回款與借新還舊維系周轉(zhuǎn)、金融機構(gòu)加杠桿放大收益、購房者押注房價永漲的投機預(yù)期，四方深度綁定，構(gòu)筑起一個完全依賴“后來者接盤”才能運轉(zhuǎn)的脆弱鏈條。一旦新的資金入場停滯、接盤者消失，整個體系便會轟然崩塌。

這番親歷行業(yè)完整周期的警醒，在AI浪潮席卷全球、“Token經(jīng)濟”如火如荼的當(dāng)下，精準(zhǔn)照見了一場似曾相識的投機狂歡，而這場狂歡的烈度，在大洋彼岸的美國市場最為夸張。

當(dāng)下的“Token經(jīng)濟”里，首當(dāng)其沖的便是投入產(chǎn)出嚴重失衡的畸形產(chǎn)業(yè)鏈。這一點在美國市場表現(xiàn)得淋漓盡致：被稱作AI“賣鏟人”的英偉達，2026財年凈利潤同比暴漲超500%，手握千億美元級現(xiàn)金儲備，幾乎獨享算力上游的超額紅利；而下游的大模型廠商，無論是OpenAI還是Anthropic，均深陷巨額虧損泥潭，單年虧損規(guī)模動輒數(shù)百億美元，Token調(diào)用量越高，算力成本吞噬的利潤就越多，“造鏟子的賺得盆滿缽滿，卻沒見到真的‘金礦’產(chǎn)出”，成為行業(yè)最刺眼的現(xiàn)實。

國內(nèi)市場同樣難逃這一邏輯：2026年一季度，國內(nèi)光模塊、存儲芯片龍頭企業(yè)凈利潤同比最高暴漲超8700%，而頭部大模型廠商虧損額達到營收的6.5倍。當(dāng)前的AI產(chǎn)業(yè)中，每一次Token調(diào)用，都是上游的確定性營收、下游的確定性虧損。

于是下游廠商只能靠新一輪融資、靠“Token規(guī)模增長終將兌現(xiàn)商業(yè)化”的敘事續(xù)命，這正是龐氏騙局核心的“借新還舊”邏輯，與當(dāng)年地產(chǎn)“賣地穩(wěn)賺、房企扛險、接盤者兜底”的鏈條如出一轍。

其次是價值創(chuàng)造的全面空心化，可能重蹈地產(chǎn)脫離產(chǎn)業(yè)本質(zhì)的覆轍。當(dāng)前國內(nèi)日均Token調(diào)用量已突破140萬億，兩年增長超千倍，但絕大多數(shù)消耗流向了低質(zhì)內(nèi)容生成、同質(zhì)化短視頻、短劇等低效場景，真正轉(zhuǎn)化為產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)力的占比微乎其微。

而整個AI商業(yè)化仍處蠻荒階段：C端應(yīng)用付費轉(zhuǎn)化率普遍不足1%，B端落地多停留在客服、文案、低質(zhì)圖片視頻生產(chǎn)等淺層次場景，即便是被寄予厚望的AI醫(yī)療，真實臨床場景的診斷錯誤率最高達80%。天量投入無法形成可持續(xù)現(xiàn)金流，只能靠宏大敘事維持資本信心，與當(dāng)年地產(chǎn)“房價永漲”的集體幻覺別無二致。

最后是預(yù)期敘事的自我強化，形成了“只容唱好、不容質(zhì)疑”的非理性生態(tài)。當(dāng)年地產(chǎn)上行期，所有風(fēng)險警示都被邊緣化；如今的AI賽道，任何對商業(yè)化的審慎判斷，都會被貼上“不懂技術(shù)”的標(biāo)簽，巨額虧損被美化成“長期主義”，系統(tǒng)性風(fēng)險被技術(shù)敘事完全掩蓋。

當(dāng)然，我們并非否定AI技術(shù)的價值，Token作為智能時代的核心生產(chǎn)要素，似乎有著改變產(chǎn)業(yè)格局的無限可能。但技術(shù)的價值，從來不是靠宏大敘事?lián)纹饋淼模强空鎸嵉膱鼍奥涞亍⒖靠沙掷m(xù)的商業(yè)閉環(huán)、靠實實在在的價值創(chuàng)造堆起來的。

比方說，電的價值，不在于發(fā)電廠建了多少，而在于有多少電器、多少生產(chǎn)線、多少產(chǎn)業(yè)，靠電實現(xiàn)了效率的飛躍。Token的價值，也不在于調(diào)用量漲了多少倍，不在于上游企業(yè)賺了多少錢，而在于每一次Token調(diào)用，能不能轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力的提升，能不能創(chuàng)造出可量化的經(jīng)濟價值，能不能形成可持續(xù)的內(nèi)生現(xiàn)金流。

“龐氏化”的從來不是技術(shù)本身，而是脫離了技術(shù)本質(zhì)與技術(shù)發(fā)展階段的資本投機與產(chǎn)業(yè)異化。當(dāng)年的地產(chǎn)，錯的不是房子，而是脫離了居住本質(zhì)的投機敘事；今天的“Token經(jīng)濟”，出錯的也不是AI技術(shù)，而是脫離了生產(chǎn)力發(fā)展階段的規(guī)模狂歡。

從房地產(chǎn)到“Token經(jīng)濟”，龐氏敘事的底層邏輯從未改變：用未來的無限增長預(yù)期，掩蓋當(dāng)下的價值空心；用新進入者的增量資金，填補舊有的現(xiàn)金流窟窿。而歷史早已無數(shù)次證明，所有靠敘事維系的狂歡，終有曲終人散的一天。