海正藥業業績現“V型反轉”，但動物藥和醫美暫時帶不動公司

出品 | 創業最前線

作者 | 張玨

編輯 | 蛋總

美編 | 邢靜

審核 | 頌文

海正藥業在資本市場的表現，始終籠罩在股東博弈與治理內耗的陰影之下。

這家制藥老牌企業，曾是創新藥轉型的先驅，卻因大舉擴張與二股東國貿集團及控股股東間的長期分歧，錯失了行業發展的黃金十年。

2026年4月，海正藥業接連發布了2025年年報與2026年一季度業績快報，扣非凈利潤創下近年新高，主業呈現出明顯的“V型”反轉態勢。

然而，亮眼的業績還是掩蓋不了治理結構的長期問題。就在業績快報發布的同時，二股東國貿集團擬清倉式轉讓股權卻因無人報名而尷尬流標。

市場對海正藥業仍然頗為審慎，僅憑業務的創新與業績的改善，公司還難以甩掉歷史包袱。

1、一季度再傳捷報，股價搶跑

2025年年報顯示，海正藥業全年實現營業收入105.5億元，同比增長2.03%；扣非凈利潤達到5.86億元，同比增長36.11%。

對于海正藥業而言，5.86億元的扣非凈利潤是近五年來的最高值。自2023年陷入虧損后，公司主業盈利能力連續兩年實現較大幅度反轉，2025年毛利率升至44.83%，同比增加2.38%，盈利質量有所改善。

然而，二級市場對這份年報的反饋表現冷淡。4月8日，即年報披露后的首個交易日，海正藥業股價低開，收盤跌幅2.63%。

市場的審慎可能在于，2025年海正藥業盡管扣非凈利潤創下近年新高，但5.41億元的歸母凈利潤實際上低于2024年的6.01億元。

（圖 / 海正藥業2021-2025年財務摘要（圖源：Wind；單位：萬元））

這主要受非經常性損益變動影響，2024年因可轉債回售等因素形成了較高的利潤基數。

在營收規模上，105.5億元的水平不僅遠低于2021年的115.72億元，也低于2022年的113.79億元。

受醫藥經銷業務戰略收縮及集采降價影響，營收增長動力依然偏弱。此外，20.32億元的經營性現金流也未達到2022年和2024年的水平。

在這份“喜憂參半”的年報發布僅一周后，海正藥業的股價出現劇烈波動。

4月15日早盤，海正藥業股價迅速拉升至漲停，報收11.39元。當日成交額激增至5.48億元，較前一交易日放大約5倍。當時醫藥板塊并無系統性利好，這種無預兆的放量漲停引發了市場對信息泄露的猜測。

答案在當日晚間揭曉。海正藥業于4月15日晚發布2026年一季度業績快報。數據顯示，公司一季度歸母凈利潤3.56億元，同比大增83.13%；扣非凈利潤2.36億元，同比增長29.43%。

一季度凈利潤之所以出現超八成的漲幅，核心推手在于非經常性損益。期內，海正藥業完成了對原子公司浙江省醫藥工業有限公司100%股權的轉讓。

作為海正藥業曾經醫藥商業板塊的重要組成部分，浙江省醫藥工業有限公司主要負責醫藥流通與分銷業務。雖然該業務能貢獻可觀的營收，但毛利始終在20%以下，且醫藥流通業務往往賬期較長，拉低公司整體周轉效率。

2025年9月，海正藥業掛牌轉讓該板塊，之后由廣州醫藥以5億元的價格受讓。自2026年3月起，浙江省醫藥工業有限公司不再納入合并報表范圍，由此產生的股權轉讓投資收益顯著增厚了當期利潤。

受此影響，2026年一季度總營收同比下降9.17%至23.9億元。但在剔除醫藥經銷業務后，核心的醫藥制劑業務實現營業收入19.34億元，同比增長8.38%。

從2026年一季度表現，可以明顯看出海正藥業增長引擎正在重啟。但是在一季度業績快報前公司股價精準搶跑漲停后，海正藥業股價隨后又轉入震蕩下行。

截至4月28日，海正藥業報收11.52元/股，較上一個交易日下跌1.12%，總市值為138.10億元，當日成交額為4.72億元，相較于4月中旬的行情已有所冷卻。

2、醫美和動物藥暫時“帶不動”公司

成立于1956年的海正藥業是國內最早提出創新藥轉型的藥企之一，也曾經是高研發投入的代表，早年常被和恒瑞醫藥一同比較，但后來因大舉擴張和債務壓頂錯失了行業爆發的最佳節奏。

近兩年內，海正藥業做出的業務調整，不只是剝離醫藥商業等低毛利資產，還希望在醫美和動物藥板塊能催生出新的增長曲線。

在動物藥領域，子公司浙江海正動物保健品有限公司（簡稱“海正動保”）通過切入寵物醫療高價值環節，寵物業務營收同比增長超50%。

其核心產品“海樂妙”在貓內驅蟲藥市場已占據國產第一的位置，據公司年報，海樂妙含稅銷售額已突破2億元。

而在醫美板塊，海正藥業選擇了原料先行的差異化路徑，向眾多化妝品下游企業供應原料的同時，在去年8月上市了再生醫美填充劑“女媧針”，試圖避開玻尿酸紅海。

然而，從現有的財務數據來看，醫美和動物藥這兩塊被寄予厚望的業務暫時還帶不動海正藥業這艘大船。

目前，海正藥業的營收基石依然穩固地扎根在傳統人藥制劑領域。2025年，醫藥制劑板塊實現營收47.36億元，占工業板塊總額的73%。

支撐起公司利潤高地的，是毛利率均超過70%的心血管藥和抗腫瘤藥，營收分別為15.5億元及11.2億元。

（圖 / 海正藥業2025年報）

在這兩個核心領域，大品種的表現決定了海正的盈利厚度。

抗腫瘤領域的注射用絲裂霉素作為一款高壁壘的仿制藥，在2025年銷量為84.8萬瓶，同比增長109%，若按415元的掛網價計算，銷售額約為3.5億元。

心血管領域的支柱品種“賽斯美”（海博麥布片）是海正自主研發的1類創新藥，作為國內首個口服膽固醇吸收抑制劑，其2025年銷售額按中標價中間值計算，銷售額約為5億元。

相比之下，所謂的“戰略新業務”仍顯得勢單力薄。以寵物藥為主的動物藥板塊，受限于整體市場規模。相關數據顯示，中國動保市場雖然處于上升期，但相比人藥市場仍屬細分小眾。

2025年，中國寵物藥市場規模雖已接近300億元，但供應端結構長期失衡，國際品牌仍占據高端市場約60%的份額，驅蟲藥等核心品類的進口占有率甚至超過70%。

2025年，海正動保營收僅為5.33億元，凈利潤僅2013.4萬元，在海正超百億的營收版圖中占比較低。

而在當下火熱的醫美賽道，海正的切入也顯得步履維艱。負責醫美業務的海正蔚瀾營收僅2.33億元，凈利潤僅254.41萬元。在醫美市場強手如云、獲客成本高企的背景下，海正的品牌溢價和渠道能力尚未形成氣候。

（圖 / 海正藥業2025年報）

值得關注的是，海正藥業在2025年6月成立了子公司浙江沄生合成生物科技有限公司。這家注冊資本達3.5億元的公司被寄予厚望，旨在通過合成生物學技術支持化學原料及醫美原料的研發，為集團的醫美產品矩陣提供底層支撐。

然而，作為新設立的業務板塊，沄生在短短幾個月內就虧損了4486.69萬元。在公司整體強調降本增效的背景下，新業務持續的投入與虧損，恐將成為海正財務報表上的一道隱憂。

3、國資二股東股權出售不順利？

除了業務層面的結構性調整，海正藥業在治理層面的變動同樣牽動著市場的神經。

今年1月，海正藥業發布公告，第二大股東浙江省國際貿易集團有限公司（以下簡稱“國貿集團”）擬通過公開征集受讓方的方式，一次性轉讓其直接持有的全部股份，約7267萬股，占公司總股本的6.06%。

這場清倉式退出在執行過程中卻遭遇冷場。4月15日，海正藥業發布進展公告稱，在為期一個多月的公開征集期內，沒有意向受讓方提交報名材料。國貿集團被迫決定將征集期限延期，自4月16日起以每10個交易日為一個周期順延。

在二級市場股價波動劇烈、公司業績快報大漲的背景下，這筆股權轉讓的落空顯得有些突兀。一方面，顯示資本市場對海正藥業的長期治理預期與目前的定價依然缺乏認可，另一方面，國貿集團的股份有些像“燙手山芋”。

國貿集團對海正藥業的持股可追溯至2004年，跨度長達二十年。然而，這家擁有國資背景的二股東在散戶與投資者眼中，并非長期主義的守護者，反倒被指是公司多年治理亂象的參與者。

在海正藥業的發展史上，2018年是一個轉折點：帶領公司數十年的創始人白驊在任期未滿時突然離場，公告表述為年齡及身體原因，但其離場背后被認為與股東在公司戰略方向上存在分歧相關。海正藥業由此開啟了數年的管理層動蕩。

此后的治理失靈讓投資者付出了較高的代價。高瓴資本與臺州市椒江本地國資（即海正集團背后的實控人），在任期內共同扶持的總裁李琰，于2019至2022年期間涉嫌貪污、受賄及職務侵占。

司法判決顯示，李琰涉案需退繳贓款9731.92萬元，但因李琰可執行財產不足，公司2025年對李琰案的相關款項9731.92萬元全額計提信用減值損失。

與此同時，因該案件引發的稅務問題，由上市公司承擔補繳稅款及附加3743萬元、滯納金2942.54萬元，整體形成接近1.64億元的財務損失。

在李琰涉案的同期，公司董事長職位接連出現非正常更迭。2023年8月，具有椒江國資背景的時任董事長蔣國平以個人原因突然辭職，此后長期未公開露面；接任其職務的沈星虎任職不足一年，于2024年8月以相同理由離任，辭職后同樣淡出公眾視野，公司均未披露更多細節。

2026年1月，中國證監會浙江證監局就海正藥業財務信息披露違規事項出具行政監管措施，蔣國平、沈星虎作為時任主要負責人被采取出具警示函的監管措施，認定二人對公司財務核算不規范、信息披露存在問題負有責任，進一步坐實了公司在其任職期間存在財務治理缺陷。

目前在任的總裁肖衛紅，也在被警示之列。

國貿集團作為海正藥業“二股東”，多年來與控股股東椒江國資的分歧不斷，但在治理亂象叢生的情況下，始終沒能起到促進治理的作用，反而經常出現拒保財報、投反對票等行為。

最被投資者詬病的，是其在減持動作上消耗投資者的信心，將散戶作為博弈籌碼。

例如，2023年4月國貿集團公告擬減持2%，當時公司股價剛剛回升至13元以上，公告發出后股價連續下行。11月到期時，市場卻發現國貿集團僅減持了約0.16%。

上述的客觀情況，在一定程度上凸顯了公司治理層面的內耗較大。

回到現如今來看，最新披露的財報顯示2025年業績V型反轉與2026年一季度利潤高增，暫時修復了海正藥業的盈利基本面，但歷史治理遺留的包袱、新業務體量不足的現實，仍在制約公司的長期估值與市場信心。

或許海正藥業能以業績新篇章為契機，告別過去多年的內耗與動蕩，開啟一個新的時代。畢竟，一家正在尋求新增長的老牌藥企，除了需要好看的財務報表，更需要穩定且專業的股權和治理結構，方可實現可持續的業績成長與價值修復。

*注：文中題圖及未署名圖片來自攝圖網，基于VRF協議。