新冠紅利沒了，輝瑞為何沒崩盤？

輝瑞剛剛發(fā)布的這份財報，讓我想起二十年前入行時一位前輩說過的話：真正考驗一家藥企的，從來不是它風(fēng)光時能飛多高，關(guān)鍵是在暴風(fēng)雨里能不能站得穩(wěn)。

第一季度，輝瑞總收入144.5億美元，比去年同期增長5%，凈利潤26.9億美元。

這個成績，放在任何一家公司身上都說得過去。

但真正讓人重新認識輝瑞的，除了這兩個數(shù)字之外，還有這百年藥企所經(jīng)歷的復(fù)雜蛻變。新冠疫苗Comirnaty季度收入2.32億美元，比去年同期下降59%；抗病毒藥物Paxlovid收入1.86億美元，下降62%。

兩款曾經(jīng)扛起公司大半邊天的產(chǎn)品，在短短一年內(nèi)銷售額銳減超過六成。

然而輝瑞不僅穩(wěn)住了陣腳，還交出了一份超出華爾街預(yù)期的答卷。這份財報的價值，正在于它讓人看清一家成熟制藥巨頭究竟如何應(yīng)對收入結(jié)構(gòu)的劇烈重組。

先說那股穩(wěn)定全局的力量到底來自哪里。

很多人以為輝瑞是靠著某款神奇新藥一夜之間填上了新冠業(yè)務(wù)的窟窿，事實上并不是的。

扛住下跌壓力的，首先是像Eliquis這樣上市多年的成熟產(chǎn)品。

Eliquis是抗凝血藥，主要用于預(yù)防房顫患者中風(fēng)和血栓，在全球范圍內(nèi)服用人群極其龐大。這個季度它創(chuàng)收了21.7億美元，同比增長13%。

一款已經(jīng)上市十幾年的老藥，依然能以兩位數(shù)的速度增長，這本身就是對藥品生命周期管理的極高評價。

另一個做出重要貢獻的是靶向抗癌藥Padcev，季度收入5.91億美元，同比增長39%；還有RSV疫苗Abrysvo，收入1.8億美元，增長37%。

這三款產(chǎn)品，分屬心血管、腫瘤和疫苗三個截然不同的領(lǐng)域，恰好共同構(gòu)成了一張安全網(wǎng)，接住了從高空墜落的新冠業(yè)務(wù)板塊。

這種結(jié)果背后，是輝瑞多年來的戰(zhàn)略布局邏輯。

大型制藥公司發(fā)展到一定階段，往往面臨一個殘酷的規(guī)律，任何一款超級暢銷藥，終究會在專利到期或被更優(yōu)方案替代后走向下坡路。

輝瑞經(jīng)歷過立普妥時代，也經(jīng)歷過新冠疫苗的爆發(fā)期，它太清楚“把命運押在單一產(chǎn)品上”的脆弱性。

因此過去幾年，這家公司干得最勤快的一件事情，就是通過并購和內(nèi)部研發(fā)，不斷用新上市或新收購的產(chǎn)品拓寬產(chǎn)品線。

所謂“新產(chǎn)品和收購產(chǎn)品的運營增長達到22%”，這個數(shù)字并不性感，它只是說明，這家藥企在新冠熱潮褪去之前，已經(jīng)開始默默鋪下另一條路。

可是如果只是產(chǎn)品組合的自然更替，這件事情的討論深度也僅限于此。

這份財報里有一個極其容易被忽略、卻很值得我們關(guān)注的細節(jié)，那就是輝瑞在一周前與三家仿制藥公司達成協(xié)議，把心臟藥物Vyndamax在美國市場的專利保護期延伸到了2031年6月。

這件事有多重要？

藥品專利保護對一家藥企意味著什么？

一種創(chuàng)新藥上市后，通常享有二十年左右的專利保護期。

保護期內(nèi)，其他藥廠不能生產(chǎn)含有同樣活性成分的仿制藥，原研企業(yè)由此可以以相對較高的價格回收研發(fā)成本、獲取利潤。

一旦專利到期，仿制藥涌入，價格通常會在短時間內(nèi)大幅下降，原研藥的銷售額隨之?dāng)嘌率较碌?/p>

輝瑞自己也承認，今年由于部分產(chǎn)品失去市場獨占權(quán)，預(yù)計會損失約15億美元的收入。

Vyndamax是一款治療轉(zhuǎn)甲狀腺素蛋白淀粉樣變性心肌病的藥物，這是一種罕見但嚴重的心臟病。本來按照常規(guī)的專利時間表，輝瑞對Vyndamax的獨占權(quán)可能會更早結(jié)束。

但通過與三家仿制藥企業(yè)的和解，輝瑞成功地把這個獨占期延長了好幾年。

這在制藥行業(yè)有一個專門的術(shù)語，叫做“反向支付和解”，即原研藥企通過某種利益安排，換取仿制藥企推遲進入市場的承諾。這樣的操作在美國法律框架下充滿爭議，受到反壟斷機構(gòu)的持續(xù)關(guān)注，但又確實在現(xiàn)實中反復(fù)出現(xiàn)。

從商業(yè)角度，這是一次極其精明的專利資產(chǎn)運作，其經(jīng)濟回報率遠高于從零開始研發(fā)一款新分子實體。輝瑞為此付出的和解成本，相比未來幾年Vyndamax繼續(xù)獨占市場所創(chuàng)造的利潤，恐怕連零頭都不到。

把Eliquis的穩(wěn)定增長、Vyndamax的專利延長、Padcev和Abrysvo這些新產(chǎn)品的快速放量放在一起，我們再看輝瑞的戰(zhàn)略輪廓，就變得清晰可見了。

它不再是那個靠一兩款重磅產(chǎn)品突然爆發(fā)的公司，它正在把自己變成一臺精密運轉(zhuǎn)的資產(chǎn)組合管理機器。

意思就是，哪塊業(yè)務(wù)在衰落，就提前培育或收購另一塊業(yè)務(wù)補上；哪個產(chǎn)品的專利堡壘出現(xiàn)裂縫，就通過法律和商業(yè)手段把它補上。

其結(jié)果，便是即便新冠產(chǎn)品的銷售額從高峰墜落，即便某些產(chǎn)品因?qū)＠狡诙s，這家公司依然能夠維持整體營收的平穩(wěn)，甚至實現(xiàn)小幅增長。

這同時也引發(fā)另一個問題，支撐輝瑞長期增長的新東西到底在哪里？

輝瑞重申了2026年的業(yè)績展望，總收入預(yù)計在595億美元到625億美元之間，調(diào)整后每股收益在2.8美元到3美元之間。

這個收入?yún)^(qū)間的中位數(shù)，和2025年預(yù)計的626億美元相比，基本持平甚至略有下滑。

換句話說，按照公司自己最務(wù)實的判斷，未來兩年輝瑞的整體收入很可能就是在原地踏步。

這種增長焦慮，或許正是輝瑞愿意砸下100億美元收購肥胖癥生物技術(shù)公司Metsera的真正原因。

肥胖相關(guān)疾病領(lǐng)域是眼下全球制藥界最炙手可熱的賽道之一，GLP-1類藥物的爆發(fā)，使禮來和諾和諾德成為華爾街的寵兒。輝瑞在這個領(lǐng)域長期缺位，對于一家志在保持第一梯隊的巨頭來說，這是難以接受的戰(zhàn)略空白。

100億美元的收購，買的就是這樣一個未來十年的想象空間。

但所有大手筆收購都有一個共同的風(fēng)險，即整合失敗，以及為收購標的付出過高的溢價。

Metsera的管線和研發(fā)能力能否在輝瑞的體系內(nèi)真正釋放價值，現(xiàn)在下判斷還為時過早。

輝瑞歷史上既有過慧眼識珠的收購案例，也曾咽下過真金白銀打水漂的苦果。肥胖賽道的這場豪賭，到底是再造一個增長引擎，還是最終變成財報里一筆需要反復(fù)“調(diào)整攤銷”的商譽負擔(dān)，需要五年甚至更長的時間來驗證。

從一季度數(shù)據(jù)可以讀出，輝瑞正在經(jīng)歷一段特殊時期。

它的新冠相關(guān)收入還在繼續(xù)萎縮，但其他產(chǎn)品線已經(jīng)能夠提供緩沖；它的部分老產(chǎn)品在專利懸崖面前步步后退，但一些新上市產(chǎn)品的成長速度又讓人看到希望。

公司整體沒有出現(xiàn)劇烈的收入塌陷，也沒有點燃爆炸性的新增長引擎。

它更像是在完成一次緩慢的重心轉(zhuǎn)移，從依賴突發(fā)事件帶來的短期超額收益，回歸到一家正常藥企應(yīng)該具備的節(jié)奏。

所以，在我看來，這份財報真正值得人們記住的地方，或許不在于“超出預(yù)期”本身，而在于它如此誠實地展示了大型制藥企業(yè)如何在一個高度不確定的行業(yè)里，用產(chǎn)品組合、專利策略和資本并購這三樣工具，為自己爭取確定性和時間。

這些手法說不上光鮮，甚至在某些維度上會引發(fā)關(guān)于藥價和公平競爭的公共討論。

但它們無疑是現(xiàn)實的、有效的，也是過去二十年間全球制藥巨頭反復(fù)錘煉出的生存法則。

對于普通公眾而言，這些數(shù)字和策略聽起來可能有些遙遠。

但它們最終會影響到你手中的那盒藥、那個價格、以及某一天可能用得上的治療方案。

看懂輝瑞的這份季報，其實就是在看懂現(xiàn)代醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)如何運轉(zhuǎn)。

它不完美，但它比任何簡單的故事都更接近真實。

本文作者 | 東叔

審校 | 童任

配圖/封面來源 | 騰訊新聞圖庫

編輯出品 | 東針商略

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*本文基于公開資料分析推測，純屬個人觀點，僅供參考，不構(gòu)成任何決策或投資建議。