主動(dòng)ETF呼之欲出？

近日，經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)記者獨(dú)家獲悉，隨著摩根大通等海外巨頭積極尋求業(yè)務(wù)許可，以及監(jiān)管層系統(tǒng)試點(diǎn)的推進(jìn)，呼喚已久的主動(dòng)管理型ETF或?qū)⒂瓉?lái)破局。中國(guó)ETF市場(chǎng)站在了從被動(dòng)工具時(shí)代邁向主動(dòng)管理工具化時(shí)代的節(jié)點(diǎn)。

截至2026年4月底，境內(nèi)ETF（交易型開(kāi)放式指數(shù)基金）總規(guī)模已突破5萬(wàn)億元，其中股票型ETF規(guī)模占比超50%，成為市場(chǎng)的絕對(duì)主力軍。

然而，在指數(shù)化投資高歌猛進(jìn)的背后，純被動(dòng)產(chǎn)品在震蕩市中無(wú)法提供超額收益（Alpha）的局限性也日益凸顯。

破局

被動(dòng)投資一直是近年來(lái)政策鼓勵(lì)的方向。監(jiān)管層此前多次強(qiáng)調(diào)要大力推動(dòng)指數(shù)化投資，引導(dǎo)長(zhǎng)期資金入市。

然而，隨著市場(chǎng)有效性的提升，投資者對(duì)產(chǎn)品多元化的需求愈發(fā)強(qiáng)烈。當(dāng)下，

ETF市場(chǎng)或?qū)⒂瓉?lái)一個(gè)里程碑式的變革。

2026年3月摩根大通全球首席執(zhí)行官加奇（George Gatch）表示，公司正在積極尋求中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，預(yù)計(jì)年內(nèi)能夠獲得開(kāi)展主動(dòng)管理型ETF業(yè)務(wù)的許可。

與此同時(shí)，經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)記者獲悉，監(jiān)管層此前已與部分公司進(jìn)行主動(dòng)型ETF的系統(tǒng)試點(diǎn)工作。在篩選首批試點(diǎn)機(jī)構(gòu)時(shí)，需要具備兩大核心標(biāo)準(zhǔn)，一是穩(wěn)定的ETF管理經(jīng)驗(yàn)，二是主動(dòng)投資的業(yè)績(jī)。這意味著，首批“吃螃蟹”的機(jī)構(gòu)大概率將是頭部ETF大廠與部分主動(dòng)業(yè)績(jī)優(yōu)異的公募機(jī)構(gòu)。

所謂主動(dòng)管理ETF，是采用ETF 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)并在交易所上市的主動(dòng)管理基金。

為什么在ETF市場(chǎng)如此繁榮的今天，還需要主動(dòng)ETF？

一家大型公募機(jī)構(gòu)指數(shù)部投研人士認(rèn)為，目前市場(chǎng)上的指數(shù)增強(qiáng)型ETF普遍存在的問(wèn)題是，雖然允許基金經(jīng)理進(jìn)行小幅度偏離調(diào)整，但受限于嚴(yán)苛的監(jiān)管要求：必須將80%以上的非現(xiàn)金資產(chǎn)投資于標(biāo)的指數(shù)成份股及其備選成份股，且日均跟蹤偏離度絕對(duì)值不得超過(guò)0.35%，年化跟蹤誤差不得超過(guò)6.5%。

該人士稱：“但主動(dòng)管理ETF可以打破這一枷鎖。主動(dòng)管理ETF是對(duì)投資組合進(jìn)行主動(dòng)管理而非被動(dòng)跟蹤指數(shù)的ETF，即采用ETF產(chǎn)品結(jié)構(gòu)并在交易所上市的主動(dòng)管理基金。它無(wú)需跟蹤相關(guān)指數(shù)標(biāo)的，基于管理人主動(dòng)投資策略實(shí)現(xiàn)投資目標(biāo)，可以快速有效地結(jié)合市場(chǎng)動(dòng)態(tài)變化進(jìn)行投資組合和策略的調(diào)整。”

不僅如此，一名公募機(jī)構(gòu)指數(shù)基金經(jīng)理表示，目前監(jiān)管層倡導(dǎo)的是全透明的主動(dòng)型ETF，該類ETF具有低費(fèi)率、高透明度、充分投資、流動(dòng)性強(qiáng)的優(yōu)點(diǎn)，還能約束風(fēng)格漂移。

該基金經(jīng)理舉例稱，由于ETF持倉(cāng)披露的程度和頻率都要遠(yuǎn)高于場(chǎng)外基金，對(duì)管理人和基金經(jīng)理的約束也將更加嚴(yán)格，投資者可以更加清晰地了解基金經(jīng)理的管理思路和風(fēng)險(xiǎn)收益來(lái)源。

競(jìng)逐新藍(lán)海？

雖然主動(dòng)ETF讓多家公募機(jī)構(gòu)躍躍欲試，但并非所有的主動(dòng)策略都適合立刻裝入ETF的軀殼。經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)記者綜合多名受訪基金經(jīng)理的意愿來(lái)看，在試點(diǎn)初期，低換手的價(jià)值型策略、科技與新興行業(yè)主題策略或可與主動(dòng)ETF適配度高。

事實(shí)上，在國(guó)內(nèi)極大概率優(yōu)先采用全透明披露模式的背景下，底牌盡顯的防搶跑壓力是主動(dòng)基金經(jīng)理最大的顧慮。

一名北京中大型公募機(jī)構(gòu)的基金經(jīng)理表示，輪動(dòng)型風(fēng)格的基金經(jīng)理可能不愿將持倉(cāng)進(jìn)行公開(kāi)披露，所以大概率不會(huì)選擇主動(dòng)ETF進(jìn)行運(yùn)作。因此，全透明模式更適合換手偏低、持倉(cāng)分散較高的策略，以便能有效規(guī)避單一個(gè)股暴露的沖擊風(fēng)險(xiǎn)。

在一名華南銀行系公募機(jī)構(gòu)的投研人士看來(lái)，隨著產(chǎn)業(yè)迭代加速，部分概念較新、處于行業(yè)發(fā)展初期的細(xì)分賽道，由于指數(shù)編制難度大、耗時(shí)長(zhǎng)、效率較低，使得主動(dòng)型ETF更能有效抓住市場(chǎng)機(jī)遇。部分新銳的主動(dòng)權(quán)益機(jī)構(gòu)極有動(dòng)力借主動(dòng)ETF搶占新興賽道的話語(yǔ)權(quán)。

對(duì)于哪些機(jī)構(gòu)的參與積極性更高，記者從多名受訪者處了解到，目前，在被動(dòng)ETF先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈背景下，部分公募機(jī)構(gòu)較難在傳統(tǒng)指數(shù)ETF上與巨頭競(jìng)爭(zhēng)。而主動(dòng)ETF由于不需要編制指數(shù)，發(fā)行便利，或成為中小機(jī)構(gòu)破局的新思路。

一名第三方基金評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)相關(guān)人士指出，對(duì)于主動(dòng)權(quán)益管理經(jīng)驗(yàn)豐富，但尚未在ETF規(guī)模上建立優(yōu)勢(shì)的機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，發(fā)行主動(dòng)ETF提供了一條將既有投研優(yōu)勢(shì)向場(chǎng)內(nèi)轉(zhuǎn)化的新路徑，是其快速切入并爭(zhēng)奪ETF市場(chǎng)份額的有效落子。

天相投顧則認(rèn)為，從規(guī)模靠前的增強(qiáng)指數(shù)基金來(lái)看，市場(chǎng)主流仍為寬基指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品。而隨著主動(dòng)ETF政策窗口逐步打開(kāi)，這些已經(jīng)在增強(qiáng)指數(shù)領(lǐng)域積累了豐富的主動(dòng)管理經(jīng)驗(yàn)、建立了成熟量化模型和投研團(tuán)隊(duì)的基金公司，最有望成為下一賽道的主角。

盡管前景可觀，但主動(dòng)ETF在國(guó)內(nèi)的落地并非坦途。在這個(gè)融合了“主動(dòng)靈魂”與“被動(dòng)軀殼”的新物種身上，依然存在著不可忽視的矛盾與不確定性。

例如，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，ETF申贖籃子（PCF清單）的準(zhǔn)確性和透明度較高，全透明模式的持倉(cāng)暴露，可能存在策略失靈風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于主動(dòng)基金經(jīng)理而言，尤其是持有周期相對(duì)較短的策略，可能擔(dān)心“搶跑”帶來(lái)的收益影響。

更值得注意的是，從海外經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，主動(dòng)權(quán)益ETF在部分年份并未能超越指數(shù)表現(xiàn)。例如，記者根據(jù)Bloomberg數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2019年、2020年美國(guó)的主動(dòng)權(quán)益ETF較標(biāo)普500指數(shù)的平均超額收益率分別為-14.11%、-0.57%。雖然ARK等少數(shù)機(jī)構(gòu)憑借科技股牛市取得了超額收益，但仍有部分同類產(chǎn)品未能實(shí)現(xiàn)。

此外，主動(dòng)管理ETF的特殊結(jié)構(gòu)在反向交易限制上亦面臨挑戰(zhàn)。ETF的股票申贖機(jī)制使其存在一定的反向交易問(wèn)題以便對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，如果按照現(xiàn)有公平交易制度，純粹主動(dòng)投資策略在反向交易的限制上難以直接豁免，需要監(jiān)管對(duì)申購(gòu)贖回導(dǎo)致的被動(dòng)反向交易進(jìn)行明確的制度界定和豁免。

主動(dòng)型ETF的推出，不僅在公募基金的產(chǎn)品貨架上增加了一個(gè)新品類，而是大概率會(huì)引發(fā)行業(yè)連鎖反應(yīng)。

從海外經(jīng)驗(yàn)看，美國(guó)主動(dòng)股票ETF平均綜合費(fèi)率約0.68%，較被動(dòng)股票ETF高18個(gè)基點(diǎn)，但較場(chǎng)外主動(dòng)股票基金低65個(gè)基點(diǎn)。國(guó)內(nèi)主動(dòng)管理ETF在費(fèi)率設(shè)計(jì)上若參考海外經(jīng)驗(yàn)，則會(huì)較傳統(tǒng)的場(chǎng)外主動(dòng)權(quán)益基金有所降低，這或?qū)⒌贡普麄€(gè)公募行業(yè)向更加讓利投資者的方向演進(jìn)。

與此同時(shí)，前述第三方基金評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)相關(guān)人士表示，對(duì)于基金經(jīng)理來(lái)說(shuō)，持倉(cāng)的日度透明化，意味著基金經(jīng)理的每一次調(diào)倉(cāng)、每一種風(fēng)格暴露都將置于全市場(chǎng)的放大鏡下，風(fēng)格漂移等過(guò)往場(chǎng)外基金的痼疾將無(wú)所遁形。

在受訪的多名人士看來(lái)，中國(guó)ETF市場(chǎng)走向主動(dòng)化是市場(chǎng)成熟的必然趨勢(shì)。摩根大通的積極推進(jìn)和監(jiān)管的先行試點(diǎn)，一定程度上預(yù)示著這一變革已如箭在弦。主動(dòng)ETF已為投資者提供了兼具Alpha潛力與極高交易效率的新銳工具。

（作者 洪小棠）

免責(zé)聲明：本文觀點(diǎn)僅代表作者本人，供參考、交流，不構(gòu)成任何建議。

洪小棠

財(cái)富與資產(chǎn)管理部主任、資深記者 長(zhǎng)期關(guān)注公私募基金、銀行理財(cái)、資產(chǎn)配置、金融創(chuàng)新以及大資管背景下的一切人與事。新聞線索請(qǐng)聯(lián)系：hxt082420@sina.com