房企養老地產的“換手時刻”

研究員 | 梁秀杰 審校 | 張旭 責編 | 韓瑋燁

摘要：從越秀到萬科，從華潤到遠洋，房企養老資產的集體“大撤退”已有一段時間。而中海在北京的養老項目卻即將開業。房企退出，是為了剝離資產？還是為了想清楚后再出發？畢竟十萬億的銀發經濟是不容忽視的大市場。

283.82萬元，買下42家康養公司。

2026年5月，越秀地產一紙公告引發行業關注：旗下直接或間接持有42家養老、護理、醫療類被投資企業（其中包括新三板上市的）的全部股權，以283.82萬元的象征性價格轉讓給控股股東廣州越秀旗下廣州越秀健康。

當然，這只是名義對價。買方還要通過專項貸款，代償標的公司償欠上市公司的約3.93億元股東借款。一場精心設計的“止血”手術，由此揭開。但這，僅僅是冰山一角。

圖表1：越秀地產出售資產公告

圖片來源：越秀地產公告

一、財務危機觸發“止血式”剝離

將時間軸拉開，越秀并非孤例，這不過是一場集體撤退中的最新一幕。

• 3月，市場傳出萬科正與新華保險等頭部險資洽談，擬打包出售北方區域約5個成熟康養項目；

• 更早之前，華潤置地掛牌轉讓潤地康養平臺100%股權，明確“十四五”期間有序退出康養業務；

• 再往前回溯，遠洋集團早在2019年已將椿萱茂部分股權以900萬元對價移出表外。

一個共同特征貫穿這些交易：幾乎所有剝離都發生在上市公司財務承壓的臨界點上。

• 越秀地產：歸母凈利潤從2023年的超31億元斷崖式下滑至2025年的約0.55億元，幾乎站在虧損臨界線上。其中上述康養目標公司持續虧損、資不抵債（合計負債達1.34億元），成為修復財務報表時必須切除的“出血點”。

圖表2：越秀地產康養目標公司財務資料

圖片來源：越秀地產公告

• 萬科：處境更為嚴峻。2024年凈虧損494.78億元，2025年進一步擴大至885.56億元，兩年累計虧損約1380.34億元，創下A股房企歷史之最。

• 華潤置地：因盈利難題始終無法破解，2024年便已明確“十四五”期內有序退出康養業務，并于2025年11月正式掛牌轉讓潤地康養平臺100%股權。

但并非所有房企都在逃離養老賽道。行業正在發生的不是單向撤退，而是分化。

就在越秀、萬科、華潤紛紛瘦身之際，兩家財務底色穩健的房企選擇了逆勢加碼。

• 中海：時隔六年，落子北京。2026年4月，中海康養旗下高端CCRC康養社區“中海康養·錦宸”正式官宣，將于6月啟幕。這是中海康養品牌在京首發之作，也是其自2020年無錫項目后、時隔六年后推出的最新項目。值得關注的是，中海康養在營項目均獲國標五星或四星認證，平均入住率超90%，客戶滿意度保持95%以上——扎實的運營底盤，為其逆勢擴張提供了底氣。

• 龍湖：重啟“椿山萬樹”，三年十子。同樣在2026年，曾暫停新項目拓展六年的養老品牌“椿山萬樹”宣布重啟，計劃在未來三年內陸續開業近10個項目。支撐這一決策的，是集團運營及服務業務的強勁表現：2025年該板塊收入267.7億元，占總營收的27.5%，核心權益后利潤79.2億元，整體毛利率超過50%。運營及服務業務已成為利潤的絕對主體，養老被提升至“資產管理航道”六大業態之一。

龍湖集團董事長兼CEO陳序平在2025年業績會上表示，“養老公寓品牌椿山萬樹過去兩年獲得了非常好的表現。因此公司在資產端主動做了調整，把適合做這類產品的存量土儲做了調配。”

中海、龍湖的“進”與萬科、越秀們的“退”，本質上是同一邏輯在不同財務底色下的不同表達：當主業造血能力足以支撐長周期培育，養老就是可深耕的戰略資產；當主業自顧不暇，養老便是必須割舍的財務包袱。

二、剝離的路徑：兩種模式，同一邏輯

如果說“賣資產”是共性選擇，那么“怎么賣”則體現了各家不同的戰略意圖。細查這一輪交易，并非所有剝離都遵循同一劇本。

萬科：出表，但不離場。據市場消息，萬科擬一次性出售北方區域約5個成熟項目（分布于北京、青島等核心城市），但項目股權或資產出表后，品牌管理與運營服務繼續留在萬科體系內。

這與其在長租公寓領域的操作邏輯一脈相承——2025年，萬科聯合新華保險、大家保險設立16億元住房租賃Pre-REIT基金收購廈門泊寓項目，同樣實現了“重資產出表+運營保留”。對萬科而言，保留運營權意味著其覆蓋16城、50余個項目、超1萬張床位的運營能力，不僅不會浪費，還將成為未來輕資產輸出的核心競爭力。

越秀與遠洋：整體移出，大股東承接。越秀將康養目標公司轉讓給控股股東旗下“越秀健康”，運營系統連同資產一并轉移，交由大股東在更長的資本周期中繼續培育。買方還通過專項貸款代償約3.93億元股東借款，是一次精心設計的“體外循環”。

遠洋2019年剝離椿萱茂30%股權時，結構如出一轍——900萬元對價之外，買方代償2.49億元股東借款。這兩宗交易的共同特點是：上市公司不再保留運營，但養老業務并未消亡，而是在集團體系內換了持有主體。

兩條路徑的底層邏輯高度一致：上市公司實現了資產出表、負債減少、現金回流，修復了財務報表；而養老業務本身并未被放棄，只是被轉移到了資金屬性更匹配的持有主體手中。區別在于，萬科選擇“自己繼續干”，越秀和遠洋選擇“交給大股東干”。

值得注意的是，無論哪條路徑，都在指向同一個事實：這不是養老產業的終點，而是參與主體與資本邏輯的劇烈重構。房企正在退出重資產持有者的角色，但并未退出養老賽道；專業的運營能力正在成為新的稀缺籌碼。而填補“重資產持有者”空缺的力量，也已清晰浮現。

三、險資站上舞臺中央

有賣就有買。這一輪交易對手方顯現出一個高度集中的趨勢：保險資金正在成為養老資產的主力買家。

萬科的目標合作對象新華保險，本身就是養老賽道的重倉玩家。年報顯示，截至2025年新華保險已在37個城市布局了53個優質康養社區，在57個城市落地了70個旅居項目，“保險+服務”模式運作純熟。若交易落地，萬科的成熟運營能力與新華保險的長期資金和保險客群，將形成天然互補。

類似的案例正在密集發生：

• 中國人壽2026年初以16.2億元接手金茂南京湯溫泉小鎮核心項目“蘇茂頤園”，并于4月成立85億元規模康養產業基金二期，投向覆蓋養老社區、康復醫療、適老化科技等養老產業鏈相關領域；

• 太平人壽2023年20.85億元收購北京當代時光里養老社區。

這一趨勢并非偶然。養老社區、護理院等重資產項目，本質上是長期基礎設施類投資，需要久期長、成本低、對短期回報容忍度高的“耐心資本”，險資恰好匹配這一特征。泰康、國壽、新華保險等頭部險企早已是養老社區的主力投資方，而隨著更多房企選擇退出持有環節，險資接手的步伐明顯加快。

“險資持有+專業機構運營”的新范式，正在取代“房企全鏈條自持”的舊模式。

四、十年輪回：從“第二增長曲線”到“換手時刻”

回望過去十年，中國房企的養老敘事經歷了完整的起承轉合。

2015年前后，萬科、遠洋、華潤、越秀等一眾房企高調入場，“萬億養老市場”的宏大敘事催生了第一輪投資熱潮。彼時，業界的判斷斬釘截鐵：養老將成為開發業務之外的“第二增長曲線”。

圖表3：部分房企養老品牌匯總

信息來源：網絡、睿和智庫整理

十年之后，現實給出了不同答案。養老產業的成熟周期遠超預期，重資產模式盈利門檻高、回報周期長，與房企“短錢、貴錢”的基因存在結構性錯配。當房地產行業整體步入深度調整，這種錯配只能以“斷臂求生”式的剝離出清。

但值得注意的是，這場集體撤退中，沒有人是因為“不再看好養老產業”而離場。越秀將資產移至大股東體系內繼續培育，萬科出售資產卻緊握運營權不放，龍湖更是在行業冰點期逆勢加倉——所有動作都指向同一個判斷：老齡化趨勢不可逆轉，養老服務需求缺口依然巨大，這個賽道本身沒有問題。真正的問題是，誰有資格熬過漫長的培育期。

這正是本輪“換手時刻”的深層邏輯。當上市公司的財務報表無法再承受一個10年以上才能成熟的業務板塊，轉移給更有耐心的資本持有方，便成為必然選擇。

因此，房企集體出清，并非養老地產的終點，而是一場遲來的成人禮。 短期逐利無法持續，耐心資本漸次增長；“買地建樓”的開發邏輯讓位于“持續運營”的服務邏輯；專業分工逐漸取代全鏈條自持——一個更健康的產業生態正在重塑。

結語

透過這一輪“換手潮”，睿和智庫認為三個趨勢或將共同定義養老產業的下一個十年：

一、資本屬性與資產特性須匹配。養老重資產需要久期長、成本低的“耐心資本”，這與住宅開發的高周轉基因存在沖突。這一輪“換手”的本質，正是資本與資產的重新配對——險資等長期資本走向持有主體位置，房企從“所有者”轉向“服務商”。這一分工或不會回頭，因為它不是某個企業的戰略選擇，而是資本屬性與資產特性之間不可調和的矛盾所驅動的結果。

二、運營能力取代資產規模成為核心壁壘。萬科保留運營，越秀將運營系統連同資產一并轉讓，動作相反，指向卻一致：前者證明運營能力值得攥在手中，后者證明這才是資產的核心價值，否則一筆資不抵債的交易，何必連同管理系統一并交付？泰康之家等頭部項目的數據也佐證了這一點：入住率超過60%才有望盈虧平衡。而決定入住率的從不只是硬件配置，更是持續照護能力、醫療資源整合能力和客戶信任的積累。未來行業分化的標準，將從“誰持有更多資產”變為“誰擁有更強運營能力”。

三、社會化分工體系加速形成。過去房企用地產邏輯做養老，全鏈條自持，結果處處碰壁。如今，“險資持有+專業機構運營”的范式正在確立。參照美國等成熟市場，養老產業的任何環節都能找到專業服務商，這一高度細化的分工體系正在中國加速落地。2025年底，民政部等8部門聯合發文，明確培育專業化、連鎖化、品牌化養老服務主體，從制度層面為這場轉型掃清障礙。“專業的人做專業的事”，已成為行業共識。