4000億智譜，想變得更貴

發(fā)布GLM-5.1 并宣布提價(jià)后，智譜股價(jià)連漲三日，市值突破4000億港元。盡管如此，對(duì)當(dāng)下的智譜而言，講好一個(gè)完美的Anthropic故事，需要做的還有太多。

在科技新貴的角逐中，“不卷”正成為一種比“卷”更昂貴的特權(quán)。

4月8日，財(cái)報(bào)發(fā)布一周后，智譜發(fā)布了新一代旗艦?zāi)Ｐ虶LM-5.1，并將Token價(jià)格再度上調(diào)10%。調(diào)價(jià)后，它的編碼場(chǎng)景定價(jià)已經(jīng)直逼Anthropic的Claude Sonnet 4.6。

Anthropic是全球AI領(lǐng)域的巨頭（與OpenAI、Google 齊名），估值高達(dá)3800億美元。該公司的Claude Sonnet 4.6被稱為最強(qiáng)閉源中型模型之一。

以前國(guó)產(chǎn)模型主打“價(jià)格戰(zhàn)”，但智譜這次調(diào)價(jià)傳遞了一個(gè)非常明確的信號(hào)：“我要以全球領(lǐng)先的性能，賣(mài)全球一流的價(jià)格?！?/p>

消息一出，公司股價(jià)應(yīng)聲大漲。4月8日，智譜股價(jià)盤(pán)中最大漲幅近19%，當(dāng)日成交額超15億港元，收盤(pán)時(shí)總市值突破3800億港元。截至4月10日收盤(pán)，智譜總市值已漲至4173億港元。市場(chǎng)用最直接的方式，對(duì)智譜這場(chǎng)關(guān)乎商業(yè)定位的關(guān)鍵轉(zhuǎn)向給出了積極回應(yīng)。

就在不久前，智譜CEO張鵬還在公開(kāi)場(chǎng)合強(qiáng)調(diào)公司的價(jià)格與成本優(yōu)勢(shì)，甚至半開(kāi)玩笑地說(shuō)：“如果Anthropic的Claude賣(mài)200美元，我們就賣(mài)200元人民幣?！?/p>

現(xiàn)在，智譜似乎開(kāi)始有意把自己打造成中國(guó)的Anthropic。這是一條極具誘惑的敘事路線，只是對(duì)智譜來(lái)說(shuō)，追趕Anthropic的壓力其實(shí)并不小。

01、增長(zhǎng)與虧損齊飛

3月31日，智譜發(fā)布了上市后的首份財(cái)報(bào)。

2025年全年，智譜營(yíng)收為7.24億元，同比大增131.9%，連續(xù)三年增長(zhǎng)翻倍。其中，2025年下半年收入約5.33億元，遠(yuǎn)超上半年的1.91億元。也就是說(shuō)，智譜的營(yíng)收還處于加速增長(zhǎng)階段。

但與之形成鮮明對(duì)比的是，成立6年，智譜仍處于高虧損階段。

2025年，智譜虧損47.18億元，同比擴(kuò)大59.5%；經(jīng)調(diào)整凈虧損31.82億元，同比擴(kuò)大29.1%，折算下來(lái)，日均虧損超過(guò)870萬(wàn)元；公司綜合毛利率則從2024年的56.3%下滑至41.0%。

與此同時(shí)，公司全年研發(fā)支出高達(dá)31.8億元，研發(fā)費(fèi)用率飆升至440%，營(yíng)收的增速，遠(yuǎn)遠(yuǎn)跟不上研發(fā)投入的腳步。

當(dāng)然，智譜的商業(yè)化進(jìn)展確實(shí)超出了市場(chǎng)預(yù)期。

智譜以“本地化部署+云端API”雙輪驅(qū)動(dòng)，其中API業(yè)務(wù)表現(xiàn)最為亮眼，2025年收入同比激增292.6%，成為名副其實(shí)的核心增長(zhǎng)引擎。

2024年下半年至2025年初，中國(guó)大模型展開(kāi)的是價(jià)格戰(zhàn)，但2026年，智譜率先打破了這個(gè)敘事。2月12日，智譜發(fā)布新一代模型GLM-5的同時(shí)，已上調(diào)Coding Plan套餐價(jià)格逾30%。

此后，智譜每次發(fā)布模型幾乎都伴隨著價(jià)格上漲。直到最近，GLM5.1發(fā)布后，智譜再次將Token價(jià)格上調(diào)10%，直逼Anthropic。

在3月31日的業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上，智譜CEO張鵬表示，2026年第一季度智譜的API調(diào)用定價(jià)提升83%，即便如此，市場(chǎng)依然呈現(xiàn)出供不應(yīng)求的情況，調(diào)用量增長(zhǎng)400%。

張鵬在財(cái)報(bào)會(huì)上另一個(gè)備受關(guān)注的發(fā)言是，他提到Anthropic的年化收入（ARR）從2024年的10億美元飛漲至2025年的90億美元。最新的消息是，4月6日，Anthropic宣布公司ARR已超過(guò)300億美元。

張鵬舉Anthropic的例子是為了闡述接下來(lái)這個(gè)論點(diǎn)：當(dāng)模型足夠強(qiáng)，API本身就是最好的商業(yè)模式。他說(shuō)，同樣的商業(yè)模式與增長(zhǎng)正在智譜身上發(fā)生。

這是一個(gè)重要的風(fēng)向標(biāo)，智譜的對(duì)標(biāo)對(duì)象從OpenAI轉(zhuǎn)向Anthropic，走上以基座模型為核心，API為主要商業(yè)化載體的收入路線。

過(guò)去智譜所對(duì)標(biāo)的OpenAI，是一家以C端流量為中心，形成訂閱付費(fèi)、生態(tài)應(yīng)用、企業(yè)授權(quán)等多元化變現(xiàn)體系的公司，中國(guó)大模型明星創(chuàng)業(yè)公司Kimi的商業(yè)模式就和OpenAI比較接近。反觀智譜，雖然也在C端做過(guò)不少嘗試，從早期的類(lèi)ChatGPT產(chǎn)品智譜清言外，到當(dāng)下面向海外的Z.ai平臺(tái)等，但成效非常有限。

更何況，中國(guó)市場(chǎng)C端用戶付費(fèi)意愿本就薄弱，僅靠To C業(yè)務(wù)撐起收入也并不現(xiàn)實(shí)。

02、對(duì)標(biāo)Anthropic后，智譜還要繼續(xù)拼

Anthropic成立于2021年2月，由OpenAI前核心成員Dario Amodei、Daniela Amodei共同創(chuàng)立。不同于OpenAI通過(guò)C端爆款產(chǎn)品ChatGPT火遍全球，Anthropic依托Claude系列大模型的強(qiáng)大性能，成為美國(guó)AI公司中API商業(yè)模式的典型代表。

Anthropic的核心路徑是將最強(qiáng)模型通過(guò)API交付給企業(yè)和開(kāi)發(fā)者，約80%的收入來(lái)自企業(yè)級(jí)API調(diào)用服務(wù)，這與智譜目前的處境幾乎不謀而合。

目前，智譜MaaS平臺(tái)ARR約17億元，同比提升60倍，積累了400萬(wàn)企業(yè)用戶和開(kāi)發(fā)者。張鵬在財(cái)報(bào)會(huì)議上提到，中國(guó)前十大互聯(lián)網(wǎng)公司中已有9家每天深度調(diào)用GLM。

智譜已經(jīng)證明了自己的增長(zhǎng)能力，但一個(gè)現(xiàn)實(shí)問(wèn)題是，伴隨規(guī)模的快速增長(zhǎng)，智譜的虧損亦在不斷擴(kuò)大。為了證明其盈利能力，智譜在財(cái)報(bào)中提出一個(gè)公式：AGI商業(yè)價(jià)值=智能上界×Token消耗規(guī)模。

智譜表示，在“上界”側(cè)：隨著GLM-4.5到GLM-5的高頻迭代，智譜在國(guó)際主流評(píng)測(cè)中穩(wěn)居全球第一梯隊(duì)?！耙?guī)?！眰?cè)：隨著GLM在編程（Coding）與智能體（Agent）等元場(chǎng)景的深度滲透，付費(fèi)Token消耗量實(shí)現(xiàn)了指數(shù)級(jí)躍遷。

這一公式，指出了當(dāng)前智譜提價(jià)與估值的核心邏輯：“智能上界”直接決定了智譜的定價(jià)權(quán)，模型越接近AGI，能解決的任務(wù)越復(fù)雜、越核心，單位Token的價(jià)值就越高?！癟oken消耗規(guī)?！眲t決定了智譜商業(yè)價(jià)值的長(zhǎng)期體量，隨著智能體（Agent）、龍蝦（OpenClaw）等新型應(yīng)用的普及，Token早已不再是簡(jiǎn)單的計(jì)費(fèi)單位，而是新一代數(shù)字經(jīng)濟(jì)的“生產(chǎn)力燃料”。它的消耗正逐步進(jìn)入指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)階段，這為智譜的長(zhǎng)期營(yíng)收增長(zhǎng)打開(kāi)了廣闊的想象空間。

在上述公式基礎(chǔ)上，智譜從模型需求側(cè)提出TAC（Token Architecture Capacity，Token架構(gòu)能力）的概念，定義了“什么是有價(jià)值的Token消費(fèi)”。

智譜目前面臨的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境仍然比Anthropic復(fù)雜得多。在中國(guó)市場(chǎng)，智譜面臨字節(jié)、阿里、DeepSeek等眾多玩家的競(jìng)爭(zhēng)。

對(duì)于以字節(jié)、阿里為代表的巨頭模型追平所帶來(lái)的收入縮水風(fēng)險(xiǎn)，張鵬的回應(yīng)有兩點(diǎn)：一是智譜聚焦模型能力，目前階段聚焦Coding和Agentic能力，從而保持在相關(guān)場(chǎng)景的領(lǐng)先；二是大廠一定會(huì)自研，但不一定在所有場(chǎng)景中都能做到有足夠的競(jìng)爭(zhēng)力，這是資源限制所決定的。

此外，張鵬還提到的一點(diǎn)是，智譜已有的400萬(wàn)企業(yè)及開(kāi)發(fā)者用戶，會(huì)逐漸影響更大范圍的企業(yè)、開(kāi)發(fā)者和用戶，增強(qiáng)公司的壁壘。

更重要的是，上述一切成立的前提是，智譜始終保持模型的領(lǐng)先性。這需要不斷加大研發(fā)投入，相關(guān)成本可能還會(huì)不斷增長(zhǎng)。這對(duì)虧損不斷擴(kuò)大的智譜而言，壓力實(shí)在不小。

03、團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定，是智譜當(dāng)下最大的好消息

上市前，市場(chǎng)上關(guān)于智譜高管離職、組織優(yōu)化的消息此起彼伏，這讓智譜一度深陷輿論旋渦。

2025年，智譜首席戰(zhàn)略官?gòu)堥煛FO（首席財(cái)務(wù)官）彭建標(biāo)、COO（首席運(yùn)營(yíng)官）張帆等先后離職。臨近上市時(shí)，關(guān)于裁員的爭(zhēng)議聲更是不斷擴(kuò)大。對(duì)此，智譜當(dāng)時(shí)曾回應(yīng)稱，網(wǎng)上不實(shí)造謠行為屬于個(gè)例，并表示有50個(gè)崗位待招。

對(duì)當(dāng)下的智譜而言，一個(gè)好消息是，相比上市前的人心惶惶，智譜的團(tuán)隊(duì)已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)穩(wěn)定期。

多位接近智譜的人士告訴《財(cái)經(jīng)天下》，上市前，智譜確曾有一批員工離開(kāi)，但現(xiàn)在很少聽(tīng)到有離職員工。一位獵頭表示，他最近找了一圈智譜的員工，只找到一個(gè)離職看機(jī)會(huì)的。這當(dāng)然只是一家之言，但也從側(cè)面反映出智譜團(tuán)隊(duì)已經(jīng)相對(duì)穩(wěn)定。

▲2026年1月8日，智譜董事長(zhǎng)劉德兵在港交所上市儀式上

客觀而言，IPO以前，公司的一系列調(diào)整也屬情理之中。在上市以后，至少?gòu)慕M織層面看，智譜已經(jīng)不再搖擺。

隨著財(cái)報(bào)的披露和CEO張鵬定調(diào)，智譜需要做的就是朝著目標(biāo)砥礪前行，其中首先要做的就是維持模型的領(lǐng)先。

這不僅決定著智譜能否兌現(xiàn)資本市場(chǎng)的預(yù)期，更決定著它在波瀾壯闊的AI浪潮中，能走多遠(yuǎn)、走多久。

（作者 | 阿空，編輯 | 聰聰，圖片來(lái)源 | 視覺(jué)中國(guó)，本內(nèi)容來(lái)自財(cái)經(jīng)天下WEEKLY）