惠泉啤酒的“增長迷思”：凈利潤七連增，營收為何止步不前？

利潤的“糖衣”與營收的“苦藥”。

文/每日財報 南黎

近日，惠泉啤酒發布了2025年年度報告。數據顯示，公司去年實現營業收入6.40億元，同比微降1.05%；而歸母凈利潤則達到7999.05萬元，同比增長23.38%。這已是惠泉啤酒自2019年以來連續第七年實現凈利潤增長，且連續四年利潤增幅超過20%。

然而，在這份看似亮眼的成績單背后：利潤在增長，營收卻陷入停滯甚至下滑。2025年的營收下滑，是公司自2022年以來的首次。

這家福建省唯一的啤酒上市公司，正面臨著一個典型的“增長迷思”——盈利能力的提升，究竟來自主營業務的實質性改善，還是依賴于非經常性損益和成本壓縮？而在啤酒行業存量競爭加劇、頭部品牌持續擠壓區域市場的背景下，這一問題顯得尤為關鍵。

利潤增長的“幻覺”

惠泉啤酒2025年的利潤增長，很大程度上并非源于啤酒銷售本身。從年報數據來看，公司全年完成啤酒銷量22.17萬千升，同比下降3.03%；啤酒業務營業收入為6.21億元，同比下降1.68%。銷量和營收雙雙下滑，與行業整體產量下降1.1%的趨勢基本吻合，但惠泉的降幅明顯更大。

那么利潤從何而來？答案是成本控制和投資收益。2025年，公司營業成本同比下降6.38%，管理費用下降16.55%，這兩項費用的壓縮帶動整體毛利率提升了3.22個百分點，達到33.88%。此外，投資收益和公允價值變動收益合計貢獻了近600萬元的利潤增量。

值得注意的是，這并非偶發現象。根據過往財報，惠泉啤酒的利潤長期依賴利息收入和理財收益。2024年，公司存款利息及投資收益合計為3711.22萬元，占當期歸母凈利潤的57.25%。2021年這一比例甚至超過90%。換句話說，惠泉啤酒超過一半的利潤并非來自賣啤酒，而是來自“錢生錢”。

與此同時，公司的現金流狀況也出現隱憂。2025年經營活動產生的現金流量凈額為9861.20萬元，同比下降25.65%。應收賬款從2024年末的69.11萬元增至121.03萬元，增幅達75.13%。

這些信號表明，主營業務的現金創造能力正在減弱，回款風險有所上升。一家啤酒企業靠理財支撐利潤、靠壓縮費用維持增長，這種模式能否持續，顯然需要打一個問號。

高端化緩慢、產品結構陷天花板

在啤酒行業消費升級的大趨勢下，高端化是所有啤酒企業必須面對的課題。然而，惠泉啤酒在這條賽道上的表現并不理想。

2025年，公司中高檔產品銷售收入約為4億元，同比僅微增0.53%；普通產品收入則同比下降5.46%至2.2億元。雖然中高檔產品的毛利率達到44.20%，但增長幾乎停滯。

從價格維度來看，差距更為明顯。惠泉啤酒每千升銷售均價約為2799元，雖然較往年有所提升，但始終未能突破2800元。

相比之下，2024年重慶啤酒、青島啤酒、珠江啤酒的每千升均價分別在4900元、4260元、3980元左右。

這意味著，惠泉啤酒的產品溢價能力與行業頭部品牌存在顯著差距。品牌影響力的區域局限、規模效應的缺失，使得惠泉在高端化競爭中處于不利地位。

產品創新的節奏也相對緩慢。自2023年推出“老惠泉”與“惠泉1983”兩款中高檔產品后，公司在接近兩年時間內未再推出新品。

直到2025年7月，公司才在半年度業績說明會上透露，將研發白茶、初念系列特色精釀，以及無醇、低卡產品。但這些方向在頭部啤酒企業中早已布局，惠泉的跟進能否形成差異化優勢，仍是未知數。

另外，2025年10月，惠泉啤酒進行了一次重要的人事調整。董事長劉翔宇卸任總經理職務，由具有燕京啤酒銷售背景的易文新接任。副董事長陳濟庭則因個人原因辭去全部職務。這次調整被外界解讀為燕京啤酒希望加強惠泉的銷售能力。

而到了2026年4月，劉翔宇進一步辭去了董事長職務，由燕京系財務出身的王岳代為履行董事長職責。管理層在一年內兩次變動，似乎反映出控股股東對惠泉啤酒現狀的某種焦慮。

省內市場飽和、省外拓展受阻

惠泉啤酒的另一個結構性難題，是市場布局的高度集中。2025年，福建省內市場貢獻了公司75.51%的營收，省外市場僅占24.49%。更令人擔憂的是，省內收入同比下降1.62%，省外收入也下降了1.88%——兩個市場同時萎縮，這在公司近年財報中并不多見。

回顧2025年前三季度的數據，這一趨勢已經顯現。前三季度福建省內銷售收入為4.25億元，同比僅增長0.74%，增速明顯放緩；而省外銷售收入為1.40億元，同比下降13.77%。

值得注意的是，同期省外經銷商數量凈增了19家，達到380家，但銷售收入不增反降。這意味著，省外經銷商的單店產出正在下降。

這種區域依賴并非新問題。早在2012年，英博、青島等啤酒巨頭進入福建市場后，惠泉啤酒的營收就曾大幅下滑。十多年過去，公司的全國化進程依然步履維艱。

2025年，公司嘗試在江西、湖南等省外市場加強拓展，贛北區域銷量增長了7.71%，其中高檔產品增長84%，但這一高增速能否持續，仍有待觀察。

因此，從2025年的成績單來看，如何將利潤的增長動力從理財和節流切換至主營業務的開拓，如何打破省內市場的天花板并真正攻克省外堡壘，是擺在新管理層面前最現實、也最嚴峻的考題。

丨每財網&每日財報聲明

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