小米OPPO押注！芯德半導(dǎo)體二闖IPO：3年累虧超12億，贖回負(fù)債29億

出品 | 創(chuàng)業(yè)最前線

作者 | 星空

編輯 | 王亞靜

美編 | 邢靜

審核 | 頌文

當(dāng)“摩爾定律”逐漸逼近物理極限，算力焦慮席卷全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)時(shí)，先進(jìn)封裝技術(shù)悄然站上了時(shí)代的風(fēng)口。在后摩爾時(shí)代，它被視為延續(xù)芯片性能神話的最后一塊拼圖。

在這個(gè)風(fēng)口上，一家來自南京的半導(dǎo)體封測(cè)行業(yè)獨(dú)角獸——江蘇芯德半導(dǎo)體科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱：芯德半導(dǎo)體），在2026年5月8日二次遞表，再次邁入了港交所IPO的考場(chǎng)。

表面上看，這是一家備受小米、OPPO、聯(lián)發(fā)科等產(chǎn)業(yè)巨頭青睞，技術(shù)全面覆蓋2.5D/3D前沿領(lǐng)域的明日之星；但招股書也暴露出其光鮮背后的窘迫：主營(yíng)業(yè)務(wù)深陷虧損泥潭，近三年累計(jì)虧損超12億元，約29.65億元的贖回負(fù)債更是如“達(dá)摩克利斯之劍”高懸頭頂。

當(dāng)獨(dú)角獸的光環(huán)散去，這家公司真正的挑戰(zhàn)已浮出水面。

1、長(zhǎng)電舊部聯(lián)手打造獨(dú)角獸公司，市占率僅0.6%

芯德半導(dǎo)體的起點(diǎn)并不低，其創(chuàng)業(yè)故事開篇就寫滿了跨界與速度。

公司創(chuàng)始人張國(guó)棟現(xiàn)年47歲，他2001年畢業(yè)于東南大學(xué)英語(yǔ)專業(yè)，并非芯片科班出身。

2003年，張國(guó)棟進(jìn)入江陰長(zhǎng)電先進(jìn)封裝有限公司（以下簡(jiǎn)稱：長(zhǎng)電先進(jìn)）工作，這家公司是A股上市公司長(zhǎng)電科技的全資子公司。張國(guó)棟在長(zhǎng)電先進(jìn)一干就是十六年，2019年曾以公司總經(jīng)理的身份出席過德州儀器卓越供應(yīng)商獎(jiǎng)的活動(dòng)。離職創(chuàng)業(yè)前，張國(guó)棟已經(jīng)是長(zhǎng)電先進(jìn)的董事。

2020年9月，張國(guó)棟與出身長(zhǎng)電科技的潘明東聯(lián)手，在南京浦口創(chuàng)立了芯德半導(dǎo)體。此后也有多位在長(zhǎng)電系工作過的人員加入芯德半導(dǎo)體。如：芯德半導(dǎo)體的副總經(jīng)理劉怡、龍欣江、張中以及首席財(cái)務(wù)官方亞萍等高管。

從外語(yǔ)專業(yè)到芯片封測(cè)，從職業(yè)經(jīng)理人到獨(dú)角獸創(chuàng)始人，張國(guó)棟的跨界路徑在半導(dǎo)體這個(gè)技術(shù)壁壘極高的行業(yè)里并不常見。

不過，這并未影響芯德半導(dǎo)體的成長(zhǎng)速度：公司成立不到6年，已經(jīng)完成了多輪融資，投資方包括小米系持股的小米長(zhǎng)江、OPPO創(chuàng)始人陳明永控制的巡星投資、聯(lián)發(fā)科控制的Gaintech、以及上市公司龍旗科技等，融資總額超23億元。

若據(jù)2025年9月最后一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價(jià)格計(jì)算，公司估值已經(jīng)達(dá)到55.46億元。

IPO前，小米長(zhǎng)江產(chǎn)業(yè)基金持股2.61%、巡星投資持股1.14%、Gaintech持股0.31%。張國(guó)棟、潘明東、劉怡以及寧泰芯、寧浦芯共同組成單一最大股東集團(tuán)，合計(jì)持股24.95%。

此外，南京芯聚、南京浦口產(chǎn)業(yè)投資、揚(yáng)州龍投、紫金先進(jìn)、南京人才科創(chuàng)基金等機(jī)構(gòu)組成的“江蘇省實(shí)體”合計(jì)持股13.16%。以此可以看出，當(dāng)?shù)卣畬?duì)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的支持。

但資本敘事與產(chǎn)業(yè)地位之間，仍存在著一道裂縫。

（圖 / 招股書）

根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，按2024年收入計(jì)算，芯德半導(dǎo)體在中國(guó)通用用途OSAT（委托半導(dǎo)體封裝與測(cè)試）企業(yè)中排名第七，市場(chǎng)份額僅為0.6%，而行業(yè)前五名的市場(chǎng)份額共計(jì)64%，可見市場(chǎng)集中度頗高，芯德半導(dǎo)體在行業(yè)內(nèi)的存在感相對(duì)較小。

2、3年累虧超12億，高端業(yè)務(wù)營(yíng)收不足25萬

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，更能直觀看到芯德半導(dǎo)體經(jīng)營(yíng)上所面臨的壓力。

招股書顯示，2023年至2025年，芯德半導(dǎo)體分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.09億元、8.27億元、10.12億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率達(dá)41%，增長(zhǎng)勢(shì)頭可謂迅猛。

然而，同期公司的凈虧損分別達(dá)3.59億元、3.77億元、4.83億元，三年累計(jì)虧損高達(dá)12.19億元；經(jīng)調(diào)整凈虧損（非國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則計(jì)量）分別為2.66億元、2.38億元、2.74億元。

可見，芯德半導(dǎo)體營(yíng)收狂奔的另一面，是利潤(rùn)的持續(xù)“失血”。

（圖 / 招股書）

另?yè)?jù)芯德半導(dǎo)體在招股書中披露，預(yù)計(jì)2026年將繼續(xù)錄得虧損。主要原因是，揚(yáng)州生產(chǎn)基地在2025年7月開始運(yùn)營(yíng)，折舊及攤銷以及其他固定成本有所增加，而產(chǎn)能尚未充分利用，從而對(duì)盈利產(chǎn)生下行壓力。

在毛利率表現(xiàn)方面，2023年至2025年，芯德半導(dǎo)體的毛利分別為-1.96億元、-1.67億元、-1.82億元；毛利率持續(xù)為負(fù)，分別為-38.4%、-20.1%、-18.0%。這意味著，芯德半導(dǎo)體尚未跨越盈虧平衡點(diǎn)，規(guī)模擴(kuò)張暫未轉(zhuǎn)化為盈利。

對(duì)此，芯德半導(dǎo)體公司則表示：“虧損幅度的持續(xù)顯著收窄，充分體現(xiàn)了產(chǎn)能爬坡帶來的規(guī)模效應(yīng)及生產(chǎn)效率的穩(wěn)步提升。”關(guān)于毛利率轉(zhuǎn)正的具體時(shí)間點(diǎn)，該公司暫未透露。

（圖 / 招股書）

作為一家高新技術(shù)企業(yè)，芯德半導(dǎo)體也做了全技術(shù)布局。

招股書稱公司是國(guó)內(nèi)通用用途OSAT八強(qiáng)中，僅有的四家集齊2.5D/3D（含F(xiàn)OCT-R/S/L、TGV）、WLP、BGA、LGA、FC-QFN等先進(jìn)封裝類別技術(shù)能力的企業(yè)之一。

其中，2.5D/3D封裝可以說是目前先進(jìn)封裝賽道的“皇冠明珠”，它是AI芯片，高性能計(jì)算機(jī)的核心封裝方案，在全球市場(chǎng)供不應(yīng)求。以此來看，芯德半導(dǎo)體的技術(shù)布局已經(jīng)觸及行業(yè)前沿。

（圖 / 芯德半導(dǎo)體的2.5D/3D封裝產(chǎn)品（圖源：招股書））

盡管芯德半導(dǎo)體在招股書中表示，2025年，其2.5D/3D產(chǎn)品已具備量產(chǎn)能力，但該年度公司2.5D/3D先進(jìn)封裝產(chǎn)品的收入僅為24.4萬元，即高端業(yè)務(wù)的收入占總收入的比例不足0.03%，幾乎可以忽略不計(jì)。對(duì)于相關(guān)業(yè)務(wù)的進(jìn)展情況，芯德半導(dǎo)體向「創(chuàng)業(yè)最前線」透露，正在積極推進(jìn)客戶導(dǎo)入的認(rèn)證流程。

（圖 / 招股書）

2023年至2025年，芯德半導(dǎo)體的研發(fā)費(fèi)用率也在逐年降低，分別為15.05%、11.33%、8.51%。研發(fā)費(fèi)用率下降，部分原因是營(yíng)收規(guī)模快速擴(kuò)張帶來的分母效應(yīng)，但值得警惕的是2025年其研發(fā)開支金額為8616.6萬元，同比減少8.1%。

這也使得芯德半導(dǎo)體面臨雙重挑戰(zhàn)：一方面，高端業(yè)務(wù)尚未形成規(guī)模收入，2.5D/3D封裝的技術(shù)成熟度和客戶導(dǎo)入進(jìn)度仍待驗(yàn)證，何時(shí)成為新的增長(zhǎng)引擎尚需觀察；

另一方面，研發(fā)費(fèi)用率持續(xù)走低，后續(xù)技術(shù)迭代與工藝優(yōu)化能否跟上行業(yè)節(jié)奏，同樣值得關(guān)注。若未來不能維持一定的研發(fā)投入強(qiáng)度、加快2.5D/3D產(chǎn)品從量產(chǎn)能力到規(guī)模化收入的轉(zhuǎn)化，公司在快速演進(jìn)的封裝市場(chǎng)中或面臨技術(shù)追趕壓力，進(jìn)而影響其長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)格局的構(gòu)建。

對(duì)此，芯德半導(dǎo)體解釋稱：“2025年研發(fā)開支略有下降，主要是由于揚(yáng)州芯粒設(shè)施的研發(fā)活動(dòng)處于新項(xiàng)目啟動(dòng)流程中，但公司研發(fā)人員從2023年的約260人增長(zhǎng)至2025年的283人，仍持續(xù)保持研發(fā)的高投入。研發(fā)開支的波動(dòng)主要取決于研發(fā)項(xiàng)目的階段性特征，屬于行業(yè)正常現(xiàn)象。”

3、贖回負(fù)債已增至29億，需警惕擴(kuò)產(chǎn)拖累盈利

如果說虧損是芯德半導(dǎo)體的“顯性問題”，那么贖回負(fù)債則是更隱蔽的風(fēng)險(xiǎn)。

招股書顯示，截至2025年12月31日，公司的贖回負(fù)債規(guī)模已達(dá)29.65億元。這一數(shù)字源于公司在IPO前向投資者發(fā)行的含贖回權(quán)的融資工具——若公司未能在2028年12月31日前完成上市，投資者有權(quán)要求贖回，從而觸發(fā)大規(guī)模資金外流。

贖回負(fù)債直接導(dǎo)致公司凈資產(chǎn)為負(fù)，截至2025年底，公司負(fù)債凈額為12.32億元。

（圖 / 招股書）

招股書解釋，相關(guān)贖回權(quán)將在上市后終止，贖回負(fù)債將轉(zhuǎn)換為權(quán)益，無需公司支付任何現(xiàn)金清償。這意味著，上市成功與否，直接關(guān)系到這筆巨額負(fù)債的處置方式。一旦上市失敗或延期，贖回壓力將直接沖擊公司現(xiàn)金流，公司或?qū)⒚媾R嚴(yán)峻的流動(dòng)性壓力。

此外，盡管贖回負(fù)債短期內(nèi)不會(huì)觸發(fā)贖回條件，但芯德半導(dǎo)體在招股書中也坦言，與股份相關(guān)的贖回負(fù)債的持續(xù)應(yīng)計(jì)利息，以及為激勵(lì)關(guān)鍵人員而產(chǎn)生的大量以股份為基礎(chǔ)的付款開支，均對(duì)公司的獲利造成了沉重負(fù)擔(dān)。

2023年至2025年，芯德半導(dǎo)體的贖回負(fù)債利息分別為6649.9萬元、1.03億元、1.25億元，這也是公司財(cái)務(wù)成本中占比最大的一筆費(fèi)用。

（圖 / 招股書）

更棘手的是，處于虧損泥潭且公司產(chǎn)能利用率并不飽和，芯德半導(dǎo)體仍計(jì)劃推進(jìn)擴(kuò)產(chǎn)。

招股書披露，2025年，南京生產(chǎn)基地的設(shè)計(jì)產(chǎn)能約為64.11億件、實(shí)際產(chǎn)量為54.16億件，利用率約為84.5%；揚(yáng)州生產(chǎn)基地從2025年7月投產(chǎn)至2025年12月31日，設(shè)計(jì)產(chǎn)能約為6272萬件、實(shí)際產(chǎn)量為4327萬件，利用率約為69%，仍處于產(chǎn)能爬坡初期。

（圖 / 招股書）

即便如此，公司仍在2025年6月底宣布在南京開工建設(shè)總投資55億元的人工智能先進(jìn)封測(cè)基地。其在招股書中也表示，IPO后至2030年12月31日，公司計(jì)劃將部分募投資金用于建設(shè)生產(chǎn)基地、購(gòu)置生產(chǎn)設(shè)備等。

目前，先進(jìn)封裝行業(yè)正處擴(kuò)產(chǎn)競(jìng)賽階段，芯德半導(dǎo)體跟進(jìn)擴(kuò)產(chǎn)具備戰(zhàn)略必要性，否則將錯(cuò)失AI算力浪潮下的技術(shù)與產(chǎn)能卡位機(jī)會(huì)。

但短期盈利壓力也將會(huì)隨著擴(kuò)產(chǎn)而顯著放大：揚(yáng)州基地產(chǎn)能未滿已推高折舊，南京55億元新基地及后續(xù)擴(kuò)產(chǎn)將進(jìn)一步抬升公司的固定成本。當(dāng)前芯德半導(dǎo)體的毛利率持續(xù)為負(fù)、高端封裝商業(yè)化緩慢，管理層仍需平衡擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏與盈利目標(biāo)，嚴(yán)控資本開支，加速產(chǎn)能爬坡與客戶導(dǎo)入，避免虧損持續(xù)擴(kuò)大。

對(duì)于公司是否有明確的盈利時(shí)間表，以及擴(kuò)產(chǎn)對(duì)公司扭虧為盈會(huì)有多大影響等問題，芯德半導(dǎo)體回復(fù)「創(chuàng)業(yè)最前線」稱：“當(dāng)前的階段性虧損主要是為搶占‘后摩爾時(shí)代’先進(jìn)封裝高地而進(jìn)行的前瞻性投入。2026年預(yù)期虧損則主要受新產(chǎn)線投產(chǎn)初期的折舊壓力影響，但這屬于結(jié)構(gòu)性升級(jí)的必要階段。”

其進(jìn)一步表示，公司已在GPU、光模塊、高端AI電源管理芯片等前沿領(lǐng)域取得重大突破，并與頭部企業(yè)建立戰(zhàn)略合作，擴(kuò)產(chǎn)是為了抓住全球先進(jìn)封測(cè)市場(chǎng)的歷史性機(jī)遇。公司經(jīng)調(diào)整EBITDA已從2023年的虧損4680萬元轉(zhuǎn)為2024年的盈利5980萬元，并于2025年進(jìn)一步增至8390萬元，體現(xiàn)出核心業(yè)務(wù)已具備“造血能力”，擴(kuò)產(chǎn)將加速這一良性循環(huán)。

對(duì)芯德半導(dǎo)體而言，此時(shí)沖刺港交所IPO既是融資的重要選擇，也是破解困局的機(jī)會(huì)。但I(xiàn)PO不是萬能良藥，無論能否成功上市，公司都需直面三大核心挑戰(zhàn)：高端技術(shù)的商業(yè)化突破、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制以及擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏理性化。

芯德半導(dǎo)體的二次遞表，本質(zhì)上是一場(chǎng)與時(shí)間、資本耐心、自身商業(yè)模式的賽跑。未來半年，港交所的聆訊結(jié)果將是值得關(guān)注的關(guān)鍵信息；而更長(zhǎng)的周期里，市場(chǎng)真正關(guān)心的只有一個(gè)問題：當(dāng)資本熱度褪去，這家“長(zhǎng)電舊部”創(chuàng)辦的半導(dǎo)體封測(cè)獨(dú)角獸公司，能否用盈利證明自己的實(shí)力。

*注：文中題圖及未署名圖片來自攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。